التأثير الحقيقي للتيسير الكمي على العملات المشفرة

المصدر: The Crypto Advisor، من إعداد: Shaw Bitcoin Vision

خلال الأسبوع الماضي، تغيرت أجواء مناقشاتنا الداخلية بشكل طفيف. لا شيء مزلزل، لا تنبؤات جريئة، لا استنتاجات شاملة، مجرد تغيير طفيف ولكن ملموس في اللهجة. لقد أشعلت القرارات الأخيرة التي اتخذها بنك الاحتياطي الفيدرالي شعوراً بالإثارة الحذرة.إن التخفيض المتوقع على نطاق واسع لأسعار الفائدة، إلى جانب برنامج متواضع لشراء سندات الخزانة، يكفي لجعل الجميع يشاركون بنشاط في المناقشة مرة أخرى.ولا يرجع هذا إلى أن سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي عدوانية، بل لأنها تبدو وكأنها أول إشارة واضحة إلى بداية نوع ما من التحول.

نادراً ما يظهر تأثير التحول في السياسة النقدية على الفور على الرسوم البيانية.أول ما ستسمع عنه هو: تقلبات خفيفة في أسواق التمويل، وانخفاض طفيف في تقلبات السوق، وانخفاض طفيف في تحمل المخاطر.<ب>لا يتم إنشاء السيولة بين عشية وضحاها، ولكنها تدور بهدوء عبر النظام، فتغير أولاً سلوك السوق ثم تؤثر على الأسعار.

ولهذه الديناميكية آثار على جميع فئات الأصول، ولكنها تكون واضحة بشكل خاص عند الأطراف – حيث تكون التقييمات أقل ثباتا، وتكون الفترات أطول، وتكون النتائج أكثر حساسية لتكلفة رأس المال.تقع العملات المشفرة بشكل مباشر ضمن هذه الفئة.وجهة النظر السائدة بسيطة:<ب>السياسات الفضفاضة مفيدة للعملات المشفرة.ستؤدي تخفيضات أسعار الفائدة وتوسيع الميزانية العمومية وانخفاض العائدات إلى دفع المستثمرين إلى أقصى نهاية منحنى المخاطرة، وكانت العملات المشفرة تاريخياً في أقصى نهاية منحنى المخاطرة.وهذا المنطق بديهي، ومقبول على نطاق واسع، وتعززه ذكريات الأوقات العصيبة مثل عام 2020.

لكن الحدس ليس دليلا.ولا توجد العملات المشفرة إلا في عدد قليل من بيئات السيولة، بل إن عدداً أقل منها يشبه التيسير الكمي المستدام.إن فهمنا للعلاقة بين العملات المشفرة والتيسير الكمي مستمد في الغالب من استنتاجات من فترات خاصة وليس على أساس الخبرة التاريخية العميقة.قبل أن ننظر إلى هذا التحول باعتباره إشارة واضحة، ينبغي لنا أن نبطئ ونطرح سؤالاً أكثر صرامة: ما الذي تخبرنا به البيانات حقاً؟وبنفس القدر من الأهمية، أين يتوقف؟

تتطلب الإجابة على هذا السؤال النظر إلى كل فترة من فترات التوسع الهادف في السيولة منذ ولادة العملات المشفرة، والتمييز بين التوقعات والميكانيكيات، والسرد عن السلوك الملحوظ.

إذا كنا سنناقش “التيسير الكمي (QE) مفيد للعملات المشفرة”، فعلينا أولاً أن نعترف بحقيقة غير مريحة:<ب>لقد كان تاريخ العملات المشفرة بأكمله في بيئة سيولة محدودة للغاية، وجزء فقط منه يتوافق مع التيسير الكمي بعد عام 2008 بالمعنى التقليدي.

ويتمثل الإجراء الواضح في استخدام الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي (WALCL في FRED)، والتي يمكن أن تعكس إلى حد ما سيولة النظام واتجاه تنفيذ السياسات بشكل أفضل.دعونا نلقي نظرة على التاريخ.

1) الجولة الأولى من التيسير الكمي (2009-2010): لم تكن العملات المشفرة موجودة بالفعل (في السوق) في ذلك الوقت

بدأت الجولة الأولى من التيسير الكمي في مارس/آذار 2009 واستمرت نحو عام، وتميزت بعمليات شراء واسعة النطاق للأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري، وسندات الوكالات، وأوراق الخزانة الطويلة الأجل.

ولدت عملة البيتكوين في عام 2009، ولكن لم يكن هناك هيكل سوقي أو سيولة أو مشاركة مؤسسية ذات معنى للدراسة.وهذا أمر بالغ الأهمية: فسياسات التيسير الكمي “الأولى” التي شكلت الأسواق الحديثة كانت في الواقع في عصور ما قبل التاريخ بالنسبة للعملات المشفرة القابلة للتداول.

2) الجولة الثانية من التيسير الكمي والتيسير المبكر بعد الأزمة (2010-2012): العملات المشفرة موجودة بالفعل، ولكن على نطاق صغير جدًا

مع دخول بنك الاحتياطي الفيدرالي في المرحلة التالية من التيسير بعد الأزمة، يتم تداول عملة البيتكوين بالفعل – لكنها لا تزال تجربة صغيرة يقودها قطاع التجزئة.خلال هذه الفترة، تتأثر أي “علاقة” بين السيولة وأسعار العملات المشفرة بشكل كبير بعوامل مثل تأثيرات التبني واسعة النطاق (ينتقل السوق من الصفر إلى شيء ما)، ونضج البنية التحتية للبورصة، والتقلبات الهائلة في الاكتشاف.لذلك لا يمكن اعتبار هذا إشارة كلية واضحة.

3) الجولة الثالثة من التيسير الكمي (2012-2014): ظهر تداخل المقارنة لأول مرة، ولكن لا تزال هناك ضجيج مستمر

هذه هي المرة الأولى التي يمكن فيها مقارنة “التوسع المستمر في الميزانية العمومية” بأسواق العملات المشفرة النشطة الفعلية.تكمن المشكلة في أن حجم العينة لا يزال صغيراً ويتأثر إلى حد كبير بأحداث خاصة بالعملات المشفرة (فشل البورصة، ومخاطر الحفظ، والبنية الدقيقة للسوق، والصدمات التنظيمية).وبعبارة أخرى، حتى لو تداخل التيسير الكمي مع سوق العملات المشفرة، فإن نسبة الإشارة إلى الضوضاء تظل منخفضة.

4) الاستقرار والتطبيع على المدى الطويل (2014-2019): نشأت العملات المشفرة في عالم لم يكن فيه التيسير الكمي موجودًا كل يوم

هذا هو الجزء المنسي.ظلت الميزانية العمومية لبنك الاحتياطي الفيدرالي مستقرة بشكل عام لفترة طويلة بعد الجولة الثالثة من التيسير الكمي، قبل أن يحاول بنك الاحتياطي الفيدرالي تقليص حجمه.لا تزال العملات المشفرة تشهد تقلبات دورية ضخمة خلال هذه الفترة – وهو ما يجب أن يحذرنا من الافتراض ببساطة أن “مطابع النقود = ارتفاع العملات المشفرة”.السيولة مهمة، لكنها ليست المحرك الوحيد.

5) فترة التخفيف من آثار كوفيد-19 (2020-2022): هذه هي نقطة البيانات الأكثر أهمية وأيضًا نقطة التجاوز الأكثر خطورة.

هذه الفترة لا تُنسى لأنها أظهرت بشكل واضح وبصوت عالٍ ظاهرة “فيضان السيولة ولكن لا يمكن العثور عليها في أي مكان”، وكان رد فعل سوق العملات المشفرة عليها عنيفًا.ولكن في الوقت نفسه، هذه فترة استثنائية تحددها سياسات الطوارئ، والصدمات المالية، وضوابط التحفيز، والتحولات السلوكية الناجمة عن الإغلاق، وإعادة ضبط المخاطر العالمية – وليس نمط العمل كالمعتاد.(وبعبارة أخرى: فهو يثبت وجود هذه الظاهرة، وليس قانونا عالميا).

6) التشديد الكمي (2022-2025) وعودة مشتريات السندات “الفنية” (أواخر 2025): الوضع يصبح أكثر تعقيداً وليس أبسط

بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي في تقليص حجم ميزانيته العمومية من خلال التشديد الكمي في عام 2022، ثم أوقف التشديد الكمي في وقت أبكر مما توقعه كثيرون، وقد أعرب صناع السياسات عن دعمهم لإنهاء عملية التشديد الكمي.

في الأسبوع الماضي فقط، أعلن بنك الاحتياطي الفيدرالي أنه سيشتري ما يقرب من 40 مليار دولار من سندات الخزانة قصيرة الأجل ابتداءً من 12 كانون الأول (ديسمبر) – واصفاً ذلك بوضوح بأنه عملية لإدارة الاحتياطيات/استقرار سوق المال وليس جولة جديدة من التحفيز.

يعد هذا التمييز أمرًا بالغ الأهمية لكيفية تفسيرنا لتفاعلات العملة المشفرة: تتداول الأسواق عادةً في تغيرات اتجاهية وهامشية في ظروف السيولة، بدلاً من التسميات التي نعلقها عليها.

الاستنتاج حتى الآن هو:<ب>منذ أن أصبحت العملات الرقمية سوقًا حقيقيًا، لم يكن لدينا سوى عدد قليل من بيئات السيولة “النظيفة” نسبيًا للدراسة—— والأكثر تأثيرًا (2020) هو أيضًا الأكثر غرابة. لكن هذا لا يعني أن التيسير الكمي خاطئ.وبدلا من ذلك، فإن العبارة في حد ذاتها احتمالية: فالظروف المالية الفضفاضة تميل إلى تفضيل الأصول الطويلة الأجل عالية بيتا، والعملات المشفرة غالبا ما تكون أنقى مظهر من مظاهر هذه الظاهرة.ومع ذلك، عندما نتعمق في البيانات، نحتاج إلى التمييز بين أربعة عوامل:<ب>(1) توسع الميزانية العمومية، (2) تخفيضات أسعار الفائدة، (3) اتجاهات الدولار، و (4) معنويات المخاطرة– لأنها لا تتغير دائمًا بشكل متزامن.

أول شيء يجب أن نفهمه هو أن،<ب>نادرا ما تنتظر الأسواق وصول السيولة. وغالبا ما يبدأون اتجاهات سياسة التداول قبل وقت طويل من انعكاس آليات السياسة في البيانات..وينطبق هذا بشكل خاص على العملات المشفرة، التي تميل إلى الاستجابة للتوقعات – مثل التحولات في لهجة السياسة، والإشارات من سياسة الميزانية العمومية، والتغيرات المتوقعة في مسار أسعار الفائدة – بدلا من التأثير البطيء والمتزايد لعمليات شراء الأصول الفعلية.لهذا السبب<ب>تميل تحركات أسعار العملات المشفرة إلى أن تسبق انخفاض العائدات، وضعف الدولار الأمريكي، وحتى قبل أي توسع مادي في الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي.

ومن المهم توضيح المقصود بـ “التيسير الكمي”. إن سياسة التيسير لا تشكل متغيراً واحداً، وأشكالها المختلفة تخلف تأثيرات مختلفة.تميل تخفيضات أسعار الفائدة وإدارة الاحتياطيات وتوسيع الميزانية العمومية والظروف المالية الأوسع إلى اتباع جداول زمنية مختلفة وتتحرك في بعض الأحيان في اتجاهات مختلفة.تاريخيا، استجابت العملات المشفرة بشكل أكثر استقرارا لانخفاض العائدات الحقيقية وتيسير الظروف المالية، بدلا من مجرد شراء السندات نفسها.إن التعامل مع التيسير الكمي باعتباره تحولاً بسيطاً ينطوي على خطر الإفراط في تبسيط نظام أكثر تعقيداً.

هذا الفارق الدقيق مهم لأن البيانات التي لدينا تدعم العلاقة الاتجاهية بدلاً من العلاقة الحتمية.من شأن الظروف المالية الفضفاضة أن تزيد من احتمالية تحقيق عوائد إيجابية من الأصول عالية بيتا طويلة الأجل مثل العملات المشفرة، لكنها لا تضمن توقيت أو حجم العوائد.<ب>على المدى القصير، لا يزال سعر العملة المشفرة يتأثر بميول السوق وتقلبات المراكز. ولا يعتمد اتجاهها على السياسات الكلية فحسب، بل يعتمد أيضاً على المواقف والروافع المالية.. تساعد السيولة، لكنها لا تتجاوز جميع العوامل الأخرى.

وأخيرا، تختلف هذه الدورة جوهريا عن عام 2020. فلم يكن هناك تيسير طارئ، ولم تحدث صدمة مالية، ولم يحدث انهيار مفاجئ في العائدات.إن ما نشهده الآن ليس أكثر من تطبيع هامشي ـ بيئة نظام أكثر استرخاءً بعض الشيء بعد فترة طويلة من تشديد السياسة.بالنسبة للعملات الرقمية، هذا لا يعني أن الأسعار سترتفع على الفور، ولكنه يعني أن ظروف السوق تتغير.وعندما لا تشكل السيولة رياحاً معاكسة، فإن الأصول الموجودة عند الطرف البعيد من منحنى المخاطرة لا تحتاج إلى القيام بأي شيء مذهل – فهي تميل إلى الأداء بشكل جيد لأن ظروف السوق تسمح بذلك في نهاية المطاف.