مقدمة موجزة

تشغل العملات المعدنية المستقرة موقعًا حيويًا في صناعة التشفير.اعتبارًا من 25 يوليو 2024 ، بلغت القيمة السوقية للعملة المستقرة حوالي 165 مليار دولار أمريكي ، وهو ما يمثل ما يقرب من 7 ٪ من سوق العملة المشفرة بأكملها البالغ 2.417 تريليون دولار أمريكي.من بينها ، تعد Tether (USDT) حاليًا ثالث أكبر عملة مشفرة في القيمة السوقية ، والثانية فقط إلى Bitcoin و Ethereum.

ستستكشف هذه المقالة الدور الهام للعمليات المعدنية المستقرة ، بما في ذلك التعريف والتصنيف والعملة المستقرة في مجال العملة الرقمية.سوف نستكشف آلية التشغيل ، والمخاطر المحتملة ، وما إذا كان يمكن اعتبار USDE “نسخة ترقية” من خلال دراسة أبحاث حالة إيثينا USDE.

التعريف: ما هو StableCoin؟

وفقًا لتعريف مجلس الاستقرار المالي والمستوطنات الدولية ، فإن StableCoin هو “عملة مشفرة تحافظ على قيمة مستقرة بالنسبة إلى أصول محددة أو مجموعة من الأصول” (“عملة مشفرة تهدف إلى الحفاظ أو تجمع أو سلة من الأصول “).في ظل الظروف العادية ، ترتبط stablecoins بالعملة القانونية التي يمثلها الدولار الأمريكي.

الدافع: لماذا نحتاج إلى stablecoin؟

لا يوجد نقص في المناقشات حول stablecoins في السوق.لكن السؤال الأول هو: لماذا نحتاج إلى stablecoin؟

• بالمقارنة مع الأصول التقليدية

بادئ ذي بدء ، في سياق تطبيق Web3 الكبير على نطاق واسع ، توفر الأصول الرقمية تداولًا أكثر ملاءمة أكثر من الأصول التقليدية.يتم استخدام StableCoin كوسيلة تبادل مستقرة لتعزيز المعاملات اليومية ، وفي الوقت نفسه ، يمكن أيضًا تحقيق الدفع عبر الحمل السريع والمتقلبة ، وتجنب تأخير المعالجة وتكلفة عالية من الأنظمة المصرفية التقليدية.

• بالمقارنة مع العملات المشفرة الأخرى

ثانياً ، تساعد العملة المستقرة في تقليل تأثير تقلبات القيمة.نظرًا لأن العملات المشفرة السائدة مثل BTC أو ETH هي التقلبات بطبيعتها ، فهي ليست مناسبة للستابلات.خلال تقلبات السوق ، توفر stablecoins استقرارًا فريدًا من القيمة ، وتعمل كمأوى للحفاظ على القيمة.

الفئة: كيف تحافظ على عملات معدنية مستقرة “مستقرة”؟

• الرهن العقاري عملة مستقرة

يتم دعم العملة المستقرة للرهن بالكامل من قبل أصول أخرى لضمان دعم قيمتها من خلال أشكال أخرى من الرهن العقاري.لنفترض أن هؤلاء الرهانات تدار بشكل صحيح ولديهم آلية استرداد ممكنة.يشمل stablecoin الرهن العقاري النموذجي:

1. تثبيت الرهن العقاري للعملة الفرنسية: بدعم من احتياطيات العملة القانونية ، مثل الدولار الأمريكي.تشمل الأمثلة النموذجية Tether USD (USDT) وعملة الولايات المتحدة الأمريكية (USDC) ، وهما اثنين من stablecoins الرئيسية في القيمة السوقية.اعتبارا من يوليو 2024 ، شكلت إجمالي قيمتها السوقية أكثر من 90 ٪ من إجمالي القيمة السوقية للعملات المعدنية المستقرة.

2. Commodity Mortgage StableCoin: بدعم من احتياطيات السلع ، مثل الذهب أو أصول العالم الحقيقي الأخرى.مثال نموذجي هو Tether Gold (XAUT) ، والذي يستخدم الذهب كرهن عقاري.

3. استقرار الرهن العقاري Cryptocurrency: بدعم من احتياطيات العملة المشفرة الأخرى ، مثل BTC أو ETH.مثال نموذجي يتم تطويره بواسطة Makerdao ، والذي يستخدم ETH وغيرها من أصول Ethereum المعتمدة كرهن عقاري.

• خوارزمية عملة مستقرة

تستقر الخوارزمية لضمان سلامة الرهن العقاري من خلال الخوارزمية ، أو ضبط تداول السوق (حالة العرض والطلب) للحفاظ على الاستقرار.تشمل الطرق النموذجية:

1. التخليص: من أجل التأكد من أن كل قيمة جميع ديون العملات غير المستقرة غير المسبوقة كانت دائمًا ما تكون رهنية بالكامل ، فإن بعض stablecoin تستخدم آلية تصفية ، أي أن الرهن العقاري للمخاطر للعملة المستقرة الصادرة عن مقاصة المزاد أقل من إصداره المقابل .تتضمن هذه الآلية عادةً أيضًا الرهن العقاري الزائد الأولي (مثل 150 ٪) ، والذي يوفر مخزن مؤقت بين قيمة الرهن العقاري وقيمة stablecoin المقابلة.تشمل الأمثلة النموذجية أكبر خوارزمية مستقرة للعملة المستقرة.

2. التدمير والصب: هذه الطريقة هي أن إجمالي الطلب يبقى دون تغيير ، من خلال تدمير الرموز الحالية لتقليل إجمالي العرض ، أو إلقاء سندات جديدة لزيادة إجمالي العرض.على افتراض أن العملة المستقرة تنخفض من السعر المستهدف من 1 إلى 0.9 دولار أمريكي ، ستدمر الخوارزمية تلقائيًا بعض الرموز المميزة لإدخال المزيد من الندرة ، مما يؤدي إلى انخفاض في التداول ، مما يدفع سعر العملات المعدنية المستقرة.تشمل الأمثلة النموذجية Terrausd (USS) ، والتي تستخدم آلية صرف صرف ثابتة لإنشاء فرص تحكيم محتملة للمستخدمين من خلال تدميرها وصبها ؛ هي أكبر خسارة في تاريخ Web3.

3. اضبط سعر الفائدة على الاقتراض: يُفترض أن هذه الطريقة هي أن الأشخاص عادة ما يكونون مربحين ، والتحكم في توريد Stablecoins في “إطار دخل الاقتراض” عن طريق زيادة أو تقليل سعر الفائدة المركزي (يتم توفيره بشكل أساسي لحاملي العملات المستقرة لتوفير حاملات عملة مستقرة فرص الدخل المحتملة).على افتراض أن العملة المستقرة تنخفض من السعر المستهدف من 1 إلى 0.9 دولار ، فإن الخوارزمية ستزيد تلقائيًا من سعر الفائدة الاقتراض ، وتجذب (أي القفل) المزيد من الدورة الدموية ، وبالتالي دفع سعر العملات المعدنية المستقرة.تشمل الأمثلة النموذجية Beanstalk (Bean) ، والتي تدير تداول الفول عن طريق ضبط كمية القرض (تسمى التربة).

يلاحظ

تجدر الإشارة إلى أن طرق التصنيف هذه ليست حصرية بشكل متبادل.يمكن تنفيذ StableCoins في نفس الوقت للحفاظ على الاستقرار.على سبيل المثال ، يتم دعم DAI بواسطة الرهون العقارية Cryptocurrency وتعديلات الخوارزمية (أي التصفية).يمكن أن يستخدم الجمع بين هذه الاستراتيجية مزايا آليات متعددة لتقليل نقاط الضعف المحتملة ، وبالتالي تعزيز الاستقرار العام وموثوقية stablecoin.

مخاطر الأمن وحلها

شفافية الرهن العقاري

بالنسبة للعملة المستقرة للعملة القانونية أو الرهن العقاري للسلع ، قد يشك المستخدمون ما إذا كان الرهن العقاري قد تم حفظه بأمان ويمكن استرداده في أي وقت.تحل العديد من العملات المستقرة هذه المشكلة عن طريق إنشاء ضمانات في الحارس الثالث (مثل البنوك) ، والتدقيق المنتظم ، وإصدار تقارير شهادات الاحتياطيات.هذه التدابير يمكن أن تعزز شفافية إدارة الرهن العقاري ، وبالتالي تقليل الشكوك العامة إلى حد ما.

سودة تقلبات قيمة الرهن العقاري

بالنسبة إلى stablecoins الرهن العقاري للعملة المشفرة ، فإن أصولها الأساسية لها تقلبات أكبر مقارنة بالعملات القانونية أو المنتجات ، وقد تتسبب التقلبات الكبيرة لقيمة الرهن العقاري في فجوة قيمة الرهن العقاري غير المتوقعة.لحل هذه المشكلة ، تنفذ العديد من stablecoins آليات الرهن والتصفية الزائدة لتقليل الآثار السلبية المحتملة لتقلبات قيمة الرهن العقاري.ضمان إلى حد ما أنه خلال تقلبات السوق ، يمكن أن تظل قيمة الرهانة في نطاق الأمان ، لأن القيمة الأولية لمحميات العملة المشفرة تتجاوز قيمة العملة المستقرة للإصدار ؛ وبالتالي الحفاظ على استقرار قيمة العملة مستقرة.

ضعف العقد الذكية

تعتمد العملات المعدنية المستقرة ، وخاصة العملات المعدنية الخوارزمية ، على العقود الذكية المعقدة لتحقيق آليتها المستقرة.ومع ذلك ، قد تقدم هذه العقود الذكية أيضًا مخاطر جديدة على مستوى الكود ، مثل إعادة دمج الهجمات أو الأخطاء المنطقية أو نقاط الضعف في الحوكمة.لذلك،تعد التدقيق الأمني ​​الصارم ومراقبة الأمان المستمر ضروريين لضمان أمان وموثوقية هذه الاتفاقيات.

تقلب السوق

سوف تضعف العملات المعدنية المستقرة والتقلبات الحادة للرموز المتعلقة بالعملة المستقرة (مثل الانهيار المفاجئ في وقت قصير) ثقة الجمهور في العملات المعدنية المستقرة وتؤثر على استقرار قيمة العملة المستقرة.في بيئة السوق السريعة المتغيرة (مثل حادثة Swan السوداء) ، قد لا تكون الآلية المستقرة للتصميم الأصلي قادرة على الاستجابة والتكيف بسرعة ، مما يؤدي إلى انحراف كبير في السعر.في ظل وضع ارتفاع الطلب أو الذعر ، قد يؤدي تصميم التصميم التلقائي (AMM) أيضًا إلى نقص في سيولة العملة المستقرة في تجمع سيولة التبادل وتفاقم تقلبات الأسعار.السوق مع السيولة غير الكافية معرضة بشكل خاص للتلاعب.بالإضافة إلى ذلك ، تعتمد تبعيات العملات المستقرة على النبي لتحديد الأسعار الخارجية (مثل الدولارات الأمريكية أو الإيثرنيس) ، وقد تتسبب بيانات النبي غير الصحيحة في أخطاء تسعير العملة المستقرة ، مما يؤدي إلى سطح هجوم جديد.

الشكل 1: stablecoin من أعلى 20 القيمة السوقية ؛

تُظهر القيمة السوقية لهذه العملات المعدنية المستقرة درجة عالية من التركيز ، حيث تمثل أفضل 5 stablecoins (وهي USDT و USDC و DAI و USDE و FDUSD) 96 ٪ من إجمالي القيمة السوقية ، وأفضل 20 قطعة نقدية مستقرة. 99 ٪ من إجمالي القيمة السوقية.هذا يدل على أن السوق يقوده عدد قليل من اللاعبين الرئيسيين ويتوافق مع مبدأ Pareto.

من بين أفضل 20 stablecoins ، يتم رهن جميع stablecoins من قبل بعض الأصول (مثل الدولارات الأمريكية أو الخزانة الأمريكية أو غيرها من العملات المشفرة).بالإضافة إلى ذلك ، تجمع تسع من هذه العملات المستقرة أيضًا بين آليات استقرار الخوارزمية لضبط إمدادات الدورة الدموية أو ضمان سلامة الرهن العقاري.

>

الشكل 2: مقارنة بين 20 عملة التثبيت في القيمة السوقية ؛

توضح هذه الظاهرة أنه على الرغم من أن تثبيت الخوارزمية يدعي أن تصميم آلية مستقرة له ممتاز ، فإن stablecoin للمستخدم الذي يتم رهنه بالكامل ، وخاصة stablecoin التي تدعمها العملة القانونية ، تفضيلات واضحة.كما قال مؤسس Frax Sam Kazemian:“إذا كنت ترغب في إنشاء مشروع عملات مستقر كبير جدًا ، فستأمل أن يصبح أكثر أمانًا مع توسيع نطاق ، وليس عكس ذلك ؛ عندما يستخدم الناس stablecoins ، يريد الناس أيضًا أن يصبحوا أكثر أمانًا.”（”إذا كنت ترغب في إنشاء stablecoin كبير جدًا ، فأنت تريد أن تصبح أكثر أمانًا كلما زادت ، وليس العكس ؛ حيث أن الناس يستخدمون المال ، فأنت تريد أن تكون أكثر أمانًا.”

أبحاث الحالة: Ethena Labs -usde

في العام الماضي ، تلقى USDE الصادر عن Ethena Labs اهتمامًا واسع النطاق.اعتبارًا من يوليو 2024 ، وفقًا لبيانات Defillama ، أصبحت رابع أكبر stablecoin في القيمة السوقية.سيستخدم هذا القسم USDE كدراسة حالة لاستكشاف مبادئ التصميم والمخاطر المحتملة.

مبدأ التصميم

يمكن اعتبار USDE عملة مستقرة تعتمد على تبادل مركزي (CEX) ، وآلية الاستقرار الخاصة بها تعتمد حاليًا على استقرار تشغيل CEX.على وجه التحديد ، تستخدم USDE العملات المشفرة السائدة كرهون عقارية ، وتستخدم استراتيجية “تحوط دلتا” للحفاظ على استقرار أصول الرهن العقاري.

إذن ما هو “تحوط دلتا”؟يمكننا أن نشرح من خلال الأمثلة التالية.إذا كنت تستخدم ETH 1 ETH لإلقاء USDE ، فإننا نقول أن العملة المستقرة تتعرض لـ “دلتا إيجابية واحدة” ، مما يعني أن قيمة العملة المستقرة حساسة تمامًا لسعر سوق ETH الفوري.من الناحية المثالية ، فإن هدف تثبيت العملة هو تقليل هذه الحساسية ، أي محاولة التأكد من أن “دلتا 0” إلى حد أكبر لضمان الاستقرار.لتحقيق هذا الهدف ، فإن Ethena “Short” من خلال “Shorting” على عقد دائم مع شريط رمزي هو ETH 1.هذه الاستراتيجية تحيد تعرض قيمة الرهن العقاري لتقلبات السوق.لذلك ، بغض النظر عن تغيير سعر سوق ETH ، فإن قيمة الضمانات قد حافظت دائمًا على مستقرة.

بالإضافة إلى ذلك ، يشتمل دخل USDE على جزأين رئيسيين: الدخل المعهد ، وهو الدخل الأصلي من ETH Pledge ؛ينقسم الجزء الثاني إلى جزأين: 1) من دخل التمويل ، أي الدفعة المنتظمة بين الثيران والموقف القصير على CEX ؛ ، السوق الفورية والعقود الآجلة تتقلص الربح الناتج بين اختلافات الأسعار.وفقًا لتحليل البيانات التاريخي لإيثينا ، لا يزال مزيج الدخل هذا يحافظ على قيمة إيجابية خلال فترة من الركود في السوق (مثل حدث Terra وحادث FTX).

مخاطرة

• خطر مركزي

نشأت المشكلات الأمنية الرئيسية من تبعيات CEX لطرق التحوط في دلتا وخارجها.نسمي هذه القضية كخطر مركزي.لقد خلق هذا الاعتماد ثغرة أمنية ، أي بمجرد أن لا يمكن تشغيل هذه التبادلات بشكل طبيعي -سواء كان ذلك بسبب مشاكل التشغيل أو الازدحام المصرفي -قد يعرض استقرار العملات المعدنية المستقرة للخطر.على الرغم من توزيع الرغبة العقارية على عمليات تبادل متعددة ، إلا أن أكثر من 90 ٪ من الضمانات لا يزالون يتركزون على ثلاث تبادلات رئيسية: Binance و OKX و BYBIT.

• مخاطر السوق

بالإضافة إلى ذلك ، لا يمكن تجاهل مخاطر السوق.قد تواجه آلية دخل USDE معدلات تمويل سلبية بشكل مستمر ، مما قد يتسبب في أن تصبح بعض أجزاء من تصميم دخل إيثينا سلبية.على الرغم من أن البيانات التاريخية تظهر أن فترة الدخل السلبية هذه قصيرة نسبيًا (أقل من أسبوعين) ، يجب النظر في الظروف غير المواتية طويلة المدى التي قد تحدث في المستقبل.لذلك ، يجب أن تكون هناك تدابير مضادة كافية ، مثل الاحتياطيات الكافية للتعامل مع هذه الفترة الصعبة.

خاتمة

الكل في الكل ، توفر العملة المستقرة الاستقرار في تقلبات السوق وتعزز المعاملات ، وتلعب دورًا حيويًا في النظام البيئي للعملة المشفرة.تصنيف stablecoins من العملة القانونية إلى آليات الخوارزمية مثل إيثينا USDE ، ثم إلى stablecoins المدعومة من RWA مثل Ondo لتلبية احتياجات المجتمع المشفر ، ولكن هناك أيضًا شفافية وتقلبات القيمة وذكاء الرهانات ، والتقلبات القيمة ، والذكاء. المخاطر مثل نقاط الضعف.

مع استمرار Ethena Labs في تحسين وابتكار USDE ، يظهر سؤال رئيسي: هل يمكن أن تحافظ USDE على الاستقرار في تقلبات السوق وتجنب الانهيار المشابه لـ Luna؟لا تزال أصول USDE الأساسية وتصميم النماذج الاقتصادية مختلفة تمامًا عن Luna ، ولكن يجب أن تولي اهتمامًا وثيقًا بما إذا كان USDE يمكن أن تحافظ حقًا على الاستقرار وقد يشغل موقفًا رائدًا في مجال العملة المستقرة التنافسية.

إن القيمة السوقية وتأثير العملات المستقرة جعلتنا يجب أن ننتبه إلى مخاطرها الأمنية.