Coinbase: نقي مرة أخرى -كل شيء يولد من جديد

المؤلف: ترجمة أبحاث Coinbase: OUBA جيد ، رؤية سلسلة بتات

آلية الإجماع عن شهادة Ethereum (POS) هي أكبر صندوق للأمن الاقتصادي في العملات المشفرة ، حيث يبلغ ما مجموعه حوالي 112 مليار دولار أمريكي.ومع ذلك ، فإن مصادقة أمان الشبكة لا يمكن أن تكسب فقط المكافآت الأساسية من خلال قفل ETH.لفترة طويلة ، كان الرمز المميز المعهد بالهاتف المحمول (LST) وسيلة للمشاركين لإحضار دخل طبقة ETH و ETRENSUS إلى حقل Defi -يمكن تداوله في معاملات أخرى أو إعادة تشكيلها كرهن عقاري.الآن ، أدى ظهور re -mortgaging إلى طبقة أخرى في شكل سيولة لإعادة رموز الرهن (LRT).

تمكن البنية التحتية الناضجة نسبيًا من Ethereum وميزانية الأمان الزائدة من النمو إلى ثاني أكبر بروتوكول DEFI (إجمالي قيمة القفل (TVL) إلى 12.4 مليار دولار) في النظام البيئي.يمكّن eigenlayer من التحقق من ضمان أمان خدمات التحقق النشطة (AVS) عن طريق إعادة تجميع ETH للحصول على مكافآت إضافية.لذلك ، أصبح الوسطاء الموجودين في شكل بروتوكول إعادة اختراع السائل أكثر شيوعًا ، مما عزز انتشار القضبان الخفيفة.

بمعنى آخر ، نعتقد أنه من منظور الأمن والمالي ، قد يجلب Re -pledge و LRT مخاطر إضافية مقارنة بالمنتجات الحالية.مع نمو عدد أنظمة القيادة المستقلة وتمايز استراتيجيات مشغل السكك الحديدية الخفيفة ، قد تصبح هذه المخاطر غير شفافة بشكل متزايد.ومع ذلك ، فإن مكافآت إعادة الطلاء (والتعهد) تضع الأساس لاتفاقية Defi الجديدة.إذا تم تنفيذ هذه المقترحات ، فإن المناقشات المنفصلة التي تقلل من توزيع التعهد على الحد الأدنى من التوزيع الممكن (MVI) قد تزيد من الأهمية النسبية لعائدات إعادة الحساب على المدى الطويل.لذلك ، أصبح الاهتمام المفرط بفرص إعادة تزيين أحد أكبر موضوعات التشفير هذا العام.

تعهد أساسي من Ethereum

تم إطلاق اتفاقية re -mortgage الخاصة بـ eigenlayer على ماجستير Ethereum عبر الإنترنت في يونيو 2023. سيتم إطلاق AVS في المرحلة التالية من نشرها متعدد المراحل (الربع الثاني من 2024).في الواقع ، فإن مفهوم “إعادة الرهن” من eigenlayer يحدد طريقة لحماية الميزات الجديدة من Ethereum ، مثل طبقة توافر البيانات ، ملخص ، الجسر ، آلة النبوة ، رسالة التبادل المتقاطع ، وما إلى ذلك ، وقد تحصل على إضافات إضافية إضافية في هذا العملية.يمثل هذا مصدرًا جديدًا للإيرادات في شكل “Security Is Service”.لماذا هذا موضوع ساخن؟

باعتبارها أكبر عملة مشفرة ، لدى ETH حاليًا أساس اقتصادي ضخم لحماية شبكتها من هجمات الأغلبية الخبيثة.ومع ذلك ، في الوقت نفسه ، يمكن القول أن النمو المستمر للتحديات و ETH التعهد قد تجاوز النطاق المطلوب لحماية الشبكة.في Merger (15 سبتمبر 2022) ، تعهد 13.7 مليون ETH من قبل تعهد ، ربما يكفي لضمان أن 22.1 مليون شبكة ETH TVL في ذلك الوقت.اعتبارًا من الأخبار التي نقوم بها على وشك الإفراج عنها ، تم التعهد بحوالي 31.3 مليون شتي((إنه أقل من نهاية عام 2022) ، 14.9 مليون ETH (انظر الشكل 1).

الأمن والسيولة وموثوقية الكثير من ETH والأصول الأساسية لديها مزايا فريدة وتساعد على تعزيز أمن الخدمات اللامركزية الأخرى.وبعبارة أخرى ، نعتقد أن إعادة التنشيط كمفهوم أمر لا مفر منه إلى حد كبير ، كامتداد لقيمة ETH المتأصلة.ومع ذلك ، لا يوجد غداء مجاني في العالم.من أجل ضمان صحة هذه الخدمات ، يتم إعادة الرهن العقاري للتحقق السلوكي ، وقد يتم احتجازه أو تقليله ، على غرار الرهن التقليدي.(وبعبارة أخرى ، عندما تم إطلاق المجموعة الأولى من AVS في الربع الثاني من عام 2024 ، لن يتم تمكينها وقطعها.) مثل التعهدات ، سيحصل المشغلون الذين تم إعادة تمييزهم على ETH (أو الرموز المميزة AVS) بسبب خدماتهم.

مناقشة التعهد

حتى الآن ، فإن نمو TVL الخاص بـ Eigenlayer صادم ، في المرتبة الثانية بعد اتفاقية تعهد السائل الرائدة في Ethereum).يحقق eigenlayer هذا الهدف ، مع الاحتفاظ بحد أقصى إيداع للعملية ، وقبل البدء في أي وقت AVS في الوقت الحقيقي.وبعبارة أخرى ، من الصعب تحلل احتياجات التعهد الثقيل المستمر مع اهتمام المستخدم بالنقاط قصيرة المدى والتعدين في الهواء.على الرغم من أن عدد ETH الذي تم تعهده في التعهد قد يستمر في النمو مع استحقاق الاتفاقية ، إلا أننا نعتقد أنه عندما يكون تعدين نهاية الوقت أو مكافأة AVS المبكر أقل من المتوقع ، قد ينخفض TVL على المدى القصير.

يعتمد eigenlayer على النظام الإيكولوجي الحالي للتعهد عن طريق مرتكز التجمعات LST LST المختلفة أو ETH الأصلي (عبر eigenpods).من حيث الإجراءات ، تشير التحقق إلى عنوان السحب إلى eigenpods للحصول على نقاط eigen.يمثل LST (1.5 مليون ETH) في eigenlayer حوالي 15 ٪ من جميع LST ، ويحتل المبلغ الإجمالي من ETH المقفل في eigenlayer ما يقرب من 10 ٪ (3 ملايين ، ما مجموعه 31.3 مليون روح) من جميع Eths تعهد.(تمثل LST نفسها 43 ٪ من إجمالي ETH العهد في النظام الإيكولوجي). في الواقع ، نعتقد أنه بعد استقرار الطلب على تعهد بعد أكتوبر 2023 ، فإن الاهتمام الأخير في الأصيلة الجدد ناتج عن إعادة الطعنة.في فبراير 2024 ، تم سرد أكثر من مليوني روح في نفس الوقت الذي تم فيه تعليق الحد الأعلى لإيداع eigenlayer في نفس الوقت.في الواقع ، يقوم بعض مقدمي الخدمات LST برفع مستهدف APY كوسيلة لجذب مستخدمين جدد لاستخدام النظام الأساسي الخاص بهم مع اهتمامهم الخاص.

بالاعتماد على شعبية LST ، تطورت نظام LRT Rich LRT ، وتوفر أكثر من ستة بروتوكولات سيولة لسيولة مختلف النقاط ومخططات الهواء لإعادة الاندماج إلى الإصدار الرمزي.تم تغليف حوالي 2.1 مليون (62 ٪) من 3M ETH المحمية في eigenlayer في الاتفاق الثانوي.لقد رأينا نماذج مماثلة في سوق التعهد السائل ونعتقد أنه مع تطوير الصناعة ، سيكون تنويع البدائل مهمًا للغاية.

على المدى الطويل ، إذا انخفض حجم إصدار التعهد الأصلي بسبب زيادة مشاركة التعهد (مع إضافة مزيد من التحقيقات ، سيتم تقليل العائد) ، فقد يصبح إعادة الطلعة وسيلة متزايدة لأهمية العائد.قد تؤدي مناقشة منفصلة حول تقليل فصل انبعاثات ETH في هذا التعهد إلى زيادة تحسين ارتباط عائدات إعادة الطعنة (على الرغم من أن هذا لا يزال في المرحلة المبكرة من مرحلة المناقشة).

ومع ذلك ، من المتوقع أن يكون عائد AVS منخفضًا نسبيًا بعد الإطلاق ، مما قد يتحدى السكك الحديدية الخفيفة على المدى القصير.على سبيل المثال ، يتقاضى أكبر عدد من السكك الحديدية الخفيفة.ومع ذلك ، ليس كل القضبان الخفيفة لديها نفس هيكل الشحن ، لذلك هناك مجال للمنافسة في هذا الصدد.ومع ذلك ، إذا استخدمنا هذه التكلفة 2 ٪ من التكلفة كمعيار لحساب تكلفة الربح والخسارة ، فستحتاج AVS إلى دفع حوالي 200 مليون دولار أمريكي (استنادًا إلى 12.4 مليار دولار لقيمة إعادة التقييم) لخدمات أمان eigenlayer في كل سنة لتحقيق الربح والخسارة -التكلفة أكثر في العام الماضي.هذا يطرح سؤالاً: ما مقدار ما تحتاجه AVS لتوليد شركة لزيادة الدخل الإجمالي لتعهدات ETH.

ظهور خدمات التحقق النشطة

حتى يومنا هذا ، لم يتم إطلاق أي AVS على الشبكة الرئيسية.ستكون AVS الأولى (أوائل عام 2024) هي طبقة توافر البيانات التي يمكن أن تلعب دورًا مشابهًا في تخزين تخزين Blob of Celestia أو Ethereum.بعد نجاح ترقية Dencun لتقليل تكلفة المستوى الثاني (L2) لأكثر من 90 ٪ ، نعتقد أن Eigenda ستصبح أداة أخرى في مكتبة الأدوات المعيارية ، والتي يمكن أن تحقق معاملات L2 أرخص.ومع ذلك ، فإن بناء L2 أو ترحيله لاستخدام Eigenda هو عملية بطيئة.

من أجل تقدير الدخل الأولي لـ eigenda ، يمكننا مقارنة تكلفة تخزين Ethereum Blob.في الوقت الحاضر ، يتم استخدام حوالي 10 ETH للعديد من معاملات L2 BLOB الرئيسية في اليوم ، بما في ذلك التعبير والتفاؤل والقاعدة والزركينك و Starknet (انظر الشكل 5).إذا رأى eigenda مستوى مشابهًا من الاستخدام ، وفقًا لتقديراتنا المحافظة ، فإن معدل إضفاء الطابع السنوي على المكافآت المتناسقة كل عام هو حوالي 3.5 كيلو بايت ETH ، وهو ما يعادل حوالي 0.1 ٪ من المكافآت الإضافية.نعتقد أنه على الرغم من أن AVs الإضافية قد تزيد من الدخل بسرعة ، إلا أن تكلفة الأشهر القليلة السابقة قد تكون أقل من المتوقع.

تشمل AVs الأخرى التي تم إنشاؤها في النظام البيئي eigenlayer شبكات قابلية التشغيل البيني ، والطبقات النهائية السريعة ، وآليات إصدار الشهادات ، وإجراءات التوجيه الأمنية لسلسلة Cosmos ، إلخ.مساحة الفرص لـ AVS واسعة للغاية ومتنامية.يمكن لـ Restakerers اختيار اختيار AVs الذين يريدون استخدام منتجات الرهن العقاري ETH ، على الرغم من أن هذه العملية تصبح أكثر تعقيدًا لكل AVS جديد.

سؤال محتمل

هذا يطرح سؤالاً: كيفية التعامل مع اختيار LRTS (1) AVS المختلفة ، (2) التخفيض المحتمل و (3) تمويل الرمز المميز النهائي.في التعهد التقليدي ، فإن رسم الخرائط بين المسؤولية والدخل واضح.ومع ذلك ، من خلال re -pledge ، فإن التعقيد غير العادي (وتنوع المصدرين LRT) لكيفية تجميع وتوزيع الدخل (والخسارة).LRT لا يدفع فقط مكافآت تعهد ETH الأساسية ، ولكن أيضا تدفع مجموعة من مكافآت AVS.هذا يعني أيضًا أن العوائد المحتملة التي يدفعها مصدري السكك الحديدية الخفيفة المختلفة ستكون مختلفة.

في الوقت الحاضر ، لم تكن العديد من أوضاع السكك الحديدية الخفيفة واضحة تمامًا.ومع ذلك ، نظرًا لأن كل مشروع يحتوي على LRT واحد فقط ، فقد يتم توحيد جميع حاملي Toke في البروتوكول المحدد من خلال حوافز AVS وظروف القطع.قد يختلف تصميم هذه الآليات من مقدمي السكك الحديدية الخفيفة.

الاقتراح هو تبني طريقة للسكك الحديدية.بالإضافة إلى ذلك ، وفقًا لتصميم الهندسة المعمارية ، قد لا تزال المكافأة النهائية للرموز تدفع مبلغ AVs ، ونعتقد أن هذا ينتهك الغرض من الإطار المعدل للمخاطر.بدلاً من ذلك ، يمكن للمنظمات المستقلة اللامركزية (DAO) أن تقرر اختيار AVS ، ولكن هذا يحفز صانعي القرار الرئيسيين في هذه DAOs.خلاف ذلك ، يمكن لمقدمي خدمات LRT أن يكونوا بمثابة واجهة eigenlayer والسماح للمستخدمين بالاحتفاظ بالمواصفة التي يتم استخدام قوة اتخاذ قرار AVS.

خطر جديد

ومع ذلك ، عند إصدارها ، يجب أن تكون عملية إعادة الرهن بسيطة نسبيًا للمشغلين ، لأن Eigenda ستكون AVs الوحيدة التي تحتاج إلى حماية.ومع ذلك ، فإن إحدى ميزات eigenlayer هي أن الاستثمار في AVS ETH يمكن وضعه في AVs الأخرى.على الرغم من أن هذا يمكن أن يزيد من الدخل ، إلا أنه سيؤدي أيضًا إلى تفاقم المخاطر.عندما يكون الهيكل الطبقات الذي يتضمن انخفاضًا بين الخدمات وشروط المطالبات ، فإن نفس ETH الذي تم إعادة تدويره إلى عدة AVs ستجلب تحديات.ستقوم كل خدمة بإنشاء ظروف الحد المخصصة الخاصة بها ، لذلك قد يحدث مثل هذا الموقف: يقطع أحد AVS ETH الذي تم تعويضه بسبب السلوك غير الصحيح ، وتأمل AVS الأخرى في استعادة نفس ETH التي تم تعويضها من المشاركين.قد يؤدي ذلك إلى صراع نهائي ، على الرغم من ذكره سابقًا ، لن يكون لدى Eigenda ظروف القطع في البداية الأولى.

ما يجعل هذا الإعداد أكثر تعقيدًا هو نموذج “Pool Security” الخاص بـ eigenlayer (حيث يستخدم AVS مجموعة ETH العامة المهددة لحماية خدماتها) يمكن تخصيصها من خلال “أمان الانتماء”.بمعنى آخر ، يمكن الحصول على كل AVS (إضافي) من ETH ، والذي يتم استخدامه فقط لضمان سلامة خدماتها المحددة -هذا نوع من نموذج التأمين أو شبكة الأمان لقسط الدفع AVS.لذلك ، مع إطلاق المزيد من AVs ، أصبح دور المشغلين أكثر تعقيدًا في التكنولوجيا ، وأصبح تقليل القواعد أكثر صعوبة في متابعة.بالإضافة إلى تعقيد توسع LRT ، تم استخلاص العديد من الاستراتيجيات والمخاطر المحتملة من حاملي الرمز المميز.

هذه مشكلة لأننا نعتقد أن الناس سوف يذهبون في النهاية إلى مزودي السكك الحديدية الخفيفة مع أعلى العائدات.لذلك ، قد يكون الدافع وراء القضبان الخفيفة لزيادة عائداتها إلى الحد الأقصى للحصول على حصة السوق ، ولكن قد يكون هذا على حساب المخاطر الأعلى (على الرغم من أنه مخفي).بمعنى آخر ، ما نعتقد أنه عودة تعديل المخاطر ، وليس عائدًا مطلقًا ، ولكن قد يكون من الصعب الحفاظ على الشفافية في هذا الصدد.قد يؤدي ذلك إلى مخاطر إضافية ، لأن LRT DAO سيتم تحفيزها لزيادة الرهن العقاري إلى الحد الأقصى للحفاظ على القدرة التنافسية إلى أقصى حد.

بالإضافة إلى ذلك ، إذا تم تنفيذ نفقات LRT بالكامل في ETH ، فقد يتسبب LRT أيضًا في الضغط الهبوطي على مكافآت AVS غير المتوافقة.بمعنى آخر ، إذا احتاجت LRT إلى تحويل رمز AVS الأصلي إلى ETH (أو ما يعادلها ETH) لإعادة تقييم المكافآت إلى حاملي الرمز المميز LRT ، فقد تكون قيمة RE -MORTGAGE محدودة بضغط البيع المتكرر.

بالإضافة إلى ذلك ، تحتوي القضبان الخفيفة أيضًا على مخاطر التقييم التي لا يمكن تجاهلها.على سبيل المثال ، إذا تم تمديد قائمة انتظار الانسحاب المعدلة (يتم تقليل الحد الأقصى لعلاج Dencun من Ethereum Dencun من 14 إلى 8) ، فقد ينحرف LRT مؤقتًا عن قيمته الأساسية.إذا أصبحت LRT مقبولة على نطاق واسع في Defi (مثل LST في اتفاقية الاقتراض) ، فقد يؤدي ذلك بطريق الخطأ إلى تفاقم التصفية ، خاصة في السوق السائل المنخفض.

هذا يفترض أن بروتوكولات Defi يمكن أولاً تقييم قيمة الرهن العقاري لـ LRT.في الواقع ، تمثل LRT محافظ استثمارية مختلفة ، وقد تتغير حالة مخاطر هذه الأسهم مع مرور الوقت.يمكنك إضافة أو حذف أسهم مكونة جديدة ، أو قد يتغير خطر دخل أو ملاءة AVS نفسها.على افتراض أننا قد نرى مثل هذا الموقف: قد يؤثر تراجع السوق على AVs متعددة في نفس الوقت ، وبالتالي تدمير استقرار LRT وتضخيم خطر التصفية الإلزامية وتقلبات السوق.الإقراض العودية سوف يوسع هذه الخسائر فقط.من ناحية أخرى ، يمكن أن تساعد الاتفاقات التي يمكن أن تتحلل LRT في مبدأها ويمكن أن تساعد مكون الدخل في تقليل هذا المخاطر إلى حد ما.

أخيرًا ، كما أكد مؤسس Ethereum Vitalik Buterin ، في بعض الحالات ، قد تهدد الأخطاء الرئيسية في آلية إعادة الرهن الإجماع الأساسي للمواء.إذا كان عدد ETH ETH كبيرًا بدرجة كافية مقارنة بجميع ETH المعهد ، فقد تكون هناك حوافز اقتصادية لفرض قرارات الخطأ التي قد تؤدي إلى شبكة غير مستقرة.

ختاماً

من المتوقع أن يصبح بروتوكول re -mortgage الخاص بـ eigenlayer حجر الزاوية في مختلف الخدمات والأدوات الوسيطة على Ethereum ، والتي بدورها يمكن أن تولد مصادر مكافأة ETH ذات معنى للتحققات في المستقبل.يمكن لـ AVS من eigenda إلى Lagrange أيضًا إثراء النظام الإيكولوجي Ethereum نفسه.

بمعنى آخر ، قد يؤدي استخدام جهاز تغليف LRT حول البروتوكول الأساسي إلى مخاطر خفية بسبب استراتيجيات إعادة التقييم غير المعتادة أو الخلع المؤقت للبروتوكول الأساسي.لا تزال كيفية اختيار AVS الذين يريدون حماية وتخصيص المخاطر والمكافآت لحاملي LRT مشكلة لا توصف.بالإضافة إلى ذلك ، قد لا يصل العائد الأولي لـ AVS إلى توقعات عالية للغاية من إعدادات السوق ، لكننا نتوقع أنه مع زيادة معدل اعتماد AVS ، سيتغير هذا الموقف بمرور الوقت.ومع ذلك ، فإننا نعتقد أن RE -Mortgage يدعم الابتكار المفتوح لـ Ethereum وسيصبح الجزء الأساسي من البنية التحتية للنظام الإيكولوجي.