jakiro
著者：Zach Pandl、Michael Zhao、Grayscale
まとめ
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Ethereum Networkは、時価総額と総ロックされた価値[1]の観点からの主要なスマートコントラクトブロックチェーンであり、その多くは独自の投資可能なトークンを提供しています。ただし、イーサリアムエコシステムは非常に多様であり、各トークンには独自の基本があります。
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より広いエコシステムを研究するとき、強い基本的特性を示すトークンに焦点を当てることができます。これらの要因には、強力なユーザーエンゲージメント、透明な価値創造メカニズム、および制御された供給成長が含まれる場合があります。Ethereum Ecosystemでは、これらの特性を示す有名な資産のいくつかは、Aave、MKR、UNIなどの分散型金融アプリケーションに関連するトークン、およびステーキングアプリケーションに関連するLDOです。
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Ethereum Networkの設計は、プラットフォーム上のほとんどのアクティビティがネイティブトークンであるEther（ETH）に関連付けられていることを意味します。したがって、ETHの価値は、多くの場合、イーサリアム生態系の全体的な活動と成長を反映しています。ネットワークの使用とトークン価値の関係は、イーサリアム経済モデルの重要な側面です。
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ETHベータ戦略は、この分析で示すように、ETHの直接保持と比較してパフォーマンスが低い代替トークンを使用してETHのパフォーマンスを模倣することを目的としています（図4）。これは、ほとんどの代替のトークンがETHに遅れをとっており、それを上回るトークンはわずかしかないためです。別のアプローチは、単一の代替トークンに焦点を当てるのではなく、複数の有望なプロジェクトへの投資を多様化することです。
Ethereumの中心には、開発者がスマートコントラクトと分散アプリケーション（DAPPS）を構築および展開できるようにするブロックチェーンベースのプラットフォームがあります。この機能により、分散財務（DEFI）、不適切なトークン（NFT）、ゲームなど、さまざまな分野をカバーする豊富なプロジェクトエコシステムが生まれました。これらのプロジェクトの多くは、独自のトークンを発行し、暗号資産エコシステムを拡大しています。
ただし、投資家はそれを認識しなければなりませんEthereum Ecosystemの資産は、ユナイテッドとはほど遠いものです。トークンは、ユースケース、供給のインフレ、歴史的なボラティリティ、価値の蓄積メカニズムの点で大きく異なる場合があります。一部のトークンは、分散化された自律組織（DAO）のガバナンストークンとして、特定のアプリケーションの実用的なトークンとして、いくつかは実世界資産の代表として使用されています。
ETHエコシステムを探索します
Ethereum Ecosystemには何万ものトークンが含まれていますが[2]、このレポートでは、グレースケールの暗号セクターで指定された重要な資産のセットに焦点を当てています。これは、デジタル資産と関連するインデックスシリーズ分類フレームワークのシステムです。これらの資産は、Defiプロトコルからレイヤー2ソリューションおよびインフラストラクチャプロジェクトまで、イーサリアムエコシステムの側面を表しています（図1）[3]。
チャート1：Ethereum Ecosystem TokensおよびGrayscale Cryptocurrency Division
エコシステムの複雑さを考えると、グレースケールの暗号セクターのデータに従って主要なコンポーネントを次のように分類できます（用語のより多くのコンテキストについては、グレースケール用語集を参照）：
レイヤー2（L2）ソリューション、ポリゴン（Matic）、Arbitrum（ARB）、およびOptimism（OP）などは、メインチェーントランザクションを処理することにより、イーサリアムのスケーラビリティを改善し、ネットワークを安全に保ちながら速度を上げて料金を削減することを目指しています。
金融アプリケーションは、従来の仲介者なしで金融サービスを提供するためにスマート契約を利用しています。注目すべき例には、主要な分散型交換Uniswap（UNI）、主要な貸出プラットフォームAave（Aave）、およびDai Stablecoins Makerdao（MKR）の背後にあるプロトコルが含まれます。
他のアプリケーションには、より広いエコシステムをサポートする幅広いサービスが含まれます。たとえば、Ethereum Name Service（ENS）は、分散ネーミングシステムを提供します。NFTスペースでは、Blurのような市場はトレーダーの間で注目を集めています。最後に、Shiba Inu（SHIB）などのミームトークンはイーサリアムのコア機能ではありませんが、時価総額とコミュニティの関与の観点から生態系の重要な部分になりました[4]。
「Gaobeta」の議論
Cryptoのネイティブ投資家は、生態系資産をイーサリアムの開発に投資する「高いベータ版」の方法と見なすことがあります。多くの生態系資産は、イーサリアムの年初（YTD）リターンとの短期的な相関が高いことを示しているため、この見解は不合理ではありません（図2）。ただし、このビューはこれらの資産の複雑さを単純化しすぎています。各エコシステムトークンにはユニークな機能があり、個別に評価する必要があります。
図2：Ethereum Ecosystem Tokensは、ETHとの年間に関連する維持が続く傾向があります
今年の選択された資産のパフォーマンスは、短期的な相関が資産の中期パフォーマンスにおいて良い指針となる役割を持たない可能性があることを強調しています。たとえば、ETH自体は今年これまでに14％に感謝しています。一方、ARBとMATIC（ETHとの短期的な相関が高い2つの比較的大きな層2溶液）は、それぞれ54％と65 %%減少しました（図3）。これらのプロトコルは深く統合されており、同じユーザーの多くを共有する可能性がありますが、トークンの基礎と価格収益率はかなり異なる場合があります。
図3：いくつかの有名なイーサリアムエコシステムトークンは、今年これまでにパフォーマンスが低下しています
トークンの多様性
イーサリアムの生態系は多様であり、複数の次元にわたって資産に大きな違いがあります（図4）：
図4：ユースケースとファンダメンタルズに基づいて、イーサリアムエコシステム資産に大きな違いがあります
イーサリアムエコシステムのボラティリティとリスク調整されたリターンは、トークンが一般にETHと比較してより高い揮発性を示すことを示唆しており、ETHのより大きな成熟した資産としての位置を反映しています。したがって、少数の生態系トークンのみがETH自体よりも高いシャープ比を達成することができます[5]。リスク調整に基づいて資産の基礎となる生態系を超える課題を強調しています。
Ethereum Ecosystem Tokensは、ETH（メイン）デフレモデル[6]とは異なり、多様な供給成長モードを示しています。新しいプロジェクトは、多くの場合、より高い初期インフレを使用して採用と資金の開発を促進しますが、成熟したプロジェクトは供給計画を削減または修正する可能性があります。一部のトークンは、使用法または市場の状況に応じて供給を調整するための適応メカニズムを実装しています。これらのインフレ戦略は、トークンの長期的な価値に大きな影響を与える可能性があります。需要の成長が一致しない場合、高インフレは価格を弱める可能性があり、適切に設計されたタイムラインは持続可能な成長を支援するのに役立ちます。トークン供給成長モデルは通常、プロジェクトの成熟度と価値創造プロセスを反映しています。
総ロック値（TVL）、毎日のアクティブユーザー、取引量、発生料などの主要な指標によって測定される特定のアプリケーションアクティビティの傾向は、プロジェクトの魅力と経済的実行可能性を示すことができます。たとえば、DefiプロトコルでのTVLの増加は、ユーザーの信頼と資本効率の増加を示している可能性がありますが、取引料の増加はサービスに対する高い需要を示している可能性があります。ただし、これらのメトリックは、詳細と組み合わせて説明する必要があります。さらに、これらのメトリックの傾向は、イーサリアムエコシステムの特定の分野で競争力のあるダイナミクスを明らかにすることができます。強力なオンチェーンメトリックは、トークンの分布や市場のパフォーマンスなどの要因により、高いTVLまたは発生したプロトコルが発生したプロトコルまたは発生したプロトコルが依然として直接的に関連するとは限りません。
パフォーマンスの比較
図5：ETHパフォーマンスは平均と中央値をリードします
これまでのところ、ETHは2024年の平均累積収益と中央値の両方で、生態系トークンよりも優れています（図5）。ETHはまた、より高いリスク調整されたパフォーマンスを示し、これはより高いシャープ比に反映されていました。ただし、長期的な履歴データから、状況はさらに微妙です。一部の強気市場では、一部のイーサリアムエコシステムトークンは平均してETHを上回っていました。たとえば、2020年から2021年までの強気市場では、シブなどのミームトークンがETHを大幅に超え[7]、生態系トークンバスケットの平均収益率を改善しました。
今年まで、憲法のような特定のトークン（MemeCoinも検討しています）やENSは、他のアプリケーションカテゴリの優れたパフォーマンスの主要な貢献者です。対照的に、この期間中にティア2ソリューションと財務アプリケーションはETHを下回っていました。グレースケールの研究はそれを信じています生態系トークンの過剰なリターンの可能性は、いくつかの優れたパフォーマンス資産に集中しているようです。
ETHは、今年、平均して中央値の両方で、これまでにエコシステムトークンを上回る傾向があります。ただし、エコシステム内のいくつかの優れたトークンは、ETHを上回る可能性があります（図4）。分析では、生態系トークンは大幅な利益を得る機会を提供できるが、これらの機会は均等に分配されていないことを示しています。歴史的に、ETHはより長い期間にわたってより安定して性能を発揮してきました。
エコシステムトークンのパフォーマンス分布を考えると、生態系資産のバスケットは、パフォーマンスを選択するリスクを減らすために、潜在的にパフォーマンスを発揮するリスクを提供できます。
資産選択方法
イーサリアムエコシステム資産の多様なポートフォリオは実行可能な投資戦略になる可能性がありますが、特定の資産選択に焦点を当てるためのよりターゲットを絞ったアプローチは、同時により多くの特別なリスクを導入しているにもかかわらず、より良い結果をもたらす可能性があります。このアプローチには、良好な基礎および/または潜在的に肯定的な触媒を持つ資産を特定することが含まれます。資産選択の重要な考慮事項には、強力なまたは絶えず改善された基礎（使用量指標、市場リーダーシップ、革新的な機能など）、合理的なインフレ率、価格動向が含まれます。
一部のトークンは強い基本を示していますが、最近の価格パフォーマンスは魅力的なエントリポイントを提供する可能性があります。たとえば、重要な債務としてのUNI（UNISWAP）は、使用率が高いが、範囲の価格動向を経験していることを示しています。同様に、LDO（LIDO）は流動性のステーキングの道を先導しており、パフォーマンスの低い価格にもかかわらず、TVLは時価総額の比率が高いです。MKR（Maker）やAaveなどの他のトークンは両方の指標でうまく機能し、MKRはイーサリアムのDefi利益のほぼ40％を占め[8]、最大の現実世界のポートフォリオを保持していますが、Aaveはレコードユーザーエンゲージメントを達成しました。市場は110億ドルを超えました。[9]
図6：一部のトークンは強力なプロトコルの基礎を示していますが、相対価格の傾向が弱いことを示しています
また、特定の資産について注意することも重要です。潜在的な考慮事項には、ガバナンス以外に限られたユーティリティのトークンが含まれる場合があります。特に、その時価総額が管理する資産の価値よりも大幅に大きい場合。ユーザーベースまたは継続的なマイナスコストを伴うプロジェクトは、相関または持続不可能な経済モデルの減少を示している場合があります。大規模な通常のトークンロック解除イベントは、販売圧力とボラティリティの作成にも役立ちます。最後に、時価総額が大きいが比較的小さなTVLまたは有意な成長触媒を欠く資産は、しばしば過大評価されています。グレースケールの研究では、これらの特性は、トークンの現在の評価が基礎となるユーティリティまたは成長の見通しと矛盾していることをしばしば示しています。
イーサリアムエコシステムトークンプロジェクトの減少または失敗を評価する場合、現在の成功以上のものが重要な情報、つまり生存者のバイアスの制御になる可能性があります。たとえば、Augurのような一般的なプロジェクトは、時間の経過とともに使用と相関が大幅に減少しました。2017年から2018年のIPOブームのトークンの多くは、その関連性を完全に失いました。現在の主要なプレーヤーのみを検討する場合、全体的な成功率を過大評価し、リスクを過小評価し、プロジェクトの成功または失敗の背後にある実際の要因を誤解する可能性があります。
この戦略的アプローチは、実用的なユーティリティ、ユーザーベースの成長、および簡単なバスケット戦略を上回る可能性のある効果的なトークン経済を備えた資産を特定するように設計されています。ただし、継続的な研究と定期的なポートフォリオ調整が必要です。
結論は
Ethereum Ecosystem Assetsの分析から、いくつかの重要なポイントを描きました。多数のDAPPのプラットフォームとして、EthereumのネイティブトークンであるETHは、おそらく生態系全体の成長に参加する最も簡単な方法です。Ethereum Networkは多くのDAPPのインフラストラクチャですが、ETHにはいくつかの特定の利点があります。特に、合併後の低い供給成長は、最近承認およびリリースされるように、長期的な保存を促進する可能性があります。スマートコントラクトプラットフォームでのイーサリアムの支配が開発者とユーザーを引き付け続けているため、強力なネットワーク効果があります（私たちを参照してください「グレイスケール：なぜイーサリアムのパフォーマンスが低いのですか？将来どうなりますか？》報告）。
Ethereum Ecosystemには、より多くの潜在的な上昇の可能性を提供する可能性のある革新的なプロジェクトがたくさんあり、投資家をより潜在的なリスクに陥れます。これらには、金融サービスに革命をもたらすDefiプロトコル、スケーラビリティに対するティア2ソリューション、およびより広いエコシステムをサポートするインフラストラクチャプロジェクトが含まれます。一流の債務トークンの選択など、資産のバスケットへの投資などの多様な投資方法は、特定のプロジェクト固有のリスクを減らすことを求めている間、生態系の成長に広く関与する可能性があります。あるいは、研究に基づいた選択的アプローチであり、プロジェクトの基礎、実用性、成長の見通しに基づいて個々のプロジェクトを慎重に選択すると、より高いリスクにもかかわらず、より高いリターンをもたらす可能性があります。
参照
[1] 2024年8月27日現在、イーサリアムは市場価値と総ロックされた価値により、最大のスマート契約プラットフォームです。出典：Coingecko、Defillama
[2] https://coinmarketcap.com/view/ethereum-ecosystem/
[3]注：Ethereum（ETH）自体は、約3,190億ドルの時価総額であり、生態系に他の資産をwar化しています。出典：Artemis、Grayscale Investments。2024年8月27日現在のデータ。
[4] 2024年8月27日の時点で、シバは時価総額で13位にランクされました。出典：Artemis、Grayscale Investments
[5] Sharpe比率は、投資収益率をリスクと比較しています。シャープ比の分子は戻りであり、分母は同じ期間のリターンの標準偏差です。
[6] https://consensys.io/blog/what-is-eip-1559-how-will-it-change-ethereum
[7] https://decrypt.co/89069/bigger-gains-than-bitcoin-or-ethereum-top-crypto-assets-2021
[8] https://www.syncracy.io/writing/makerdao-thesis
[9] https://defilama.com/protocol/aave#information
