jakiro
في 29 أغسطس ، 2025 ، أظهر سوق سندات الخزانة الأمريكية تغييرات كبيرة.وفقًا لبيانات وزارة الخزانة الأمريكية ، في نهاية اليوم السابق للتداول (28 أغسطس) ، انخفض عائد النضج المعتاد في سندات الخزانة لمدة عامين إلى 3.59 ٪ ، وهو أدنى مستوى منذ 27 سبتمبر 2024. هذا التراجع أقل من أقل من النقطة التي تنظر فيها إلى أقل من الاضطراب في السوق (هذا التعديل).سنوات) ، مما يشير إلى أن إعادة تسوية السوق لمسارات أسعار الفائدة في المستقبل.
أثار هذا التغيير مناقشة واسعة النطاق.تميل وسائل الإعلام والاقتصاديين الرئيسية إلى التركيز على خطاب رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول في مؤتمر جاكسون هول ، معتقدين أنه العامل الرئيسي الذي يقود الاتجاه الهبوطي في العائدات قصيرة الأجل.ومع ذلك ، يوضح التحليل الموضوعي أن هذا جزء فقط من السبب. يعكس إعادة تشكيل منحنى العائد المزيد من توقعات السوق للأساسيات الاقتصادية ، بما في ذلك ضعف سوق العمل ، وتراجع في الضغوط التضخمية وحتمية تعديلات سياسة الاحتياطي الفيدرالي.الأهم من ذلك ، لم ترتفع الغلة طويلة الأجل (مثل 10 سنوات) كما هو متوقع ، لكنها استمرت في التحدي“توقعات معدل الانفجار العائد. هذا يدل على أن السوق ليس كذلك“رفض “سندات الخزانة الأمريكية ، ولكن بدلاً من ذلك تعبر عن التوقعات لبيئة سعر الفائدة المنخفض من خلال تعديلات المنحنى.
سوء فهم وجهات النظر السائدة: التضخم وزيادة عرض سندات الخزانة
على مدار العام الماضي ، غمرت وسائل الإعلام المالية والاجتماعية بحجتين رئيسيتين ، قائلة إن أسعار الفائدة يجب الحفاظ عليها على مستويات عالية أو زيادة مزيد من الارتفاع. الأول هو الضغط التضخمي ، وخاصة ما يسمى“التضخم التعريفي.أكد الاحتياطي الفيدرالي مرارًا وتكرارًا مخاطر التضخم على مدار السنوات الثلاث الماضية ، مدعيا أن الاقتصاد قوي ويتطلب فقط تخفيضًا محدودًا للأسعار (مثل مرة واحدة).ومع ذلك ، تظهر بيانات السوق أن هذا القلق يفتقر إلى الدعم التجريبي. يرجع الارتفاع التدريجي في أسعار المستهلكين من عام 2021 إلى النصف الأول من عام 2022 إلى صدمات العرض (مثل الأوبئة والعوامل الجيوسياسية) من التضخم المستمر.تُظهر 2025 بيانات أن معدل التضخم الأساسي قد استقر بالقرب من هدف 2 ٪ ، وأن تبريد سوق العمل قد قمع زخم زيادة الأسعار.
أخذ بيان باول في مؤتمر جاكسون هول لعام 2025 كمثال ، فقد قلل بشكل كبير عن تهديد تضخم التعريفة الجمركية وبدلاً من ذلك اعترف بضعف سوق العمل. هذا ليس تغييرًا مفاجئًا ، لكن نتيجة توقع السوق منذ فترة طويلة.يعكس الجانب السلبي في عائدات قصيرة الأجل إجماع السوق على أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يجب أن يخفض أسعار الفائدة ، بدلاً من التضخم““الأشباح” الطرد. يميل الاقتصاديون إلى أن ينسبوا التضخم إلى تخفيف السياسة النقدية المفرطة ، لكنهم يتجاهلون دور استرداد سلسلة التوريد العالمية وضعف الطلب. بموضوعية ، ينبع هذا التحيز من قيود إدراك مجلس الاحتياطي الفيدرالي والاقتصاديين حول مصادر التضخم ، الذين يميلون إلى استخدام نماذج منحنى فيليبس القديمة ، في حين أن الأسواق تلتقط الواقع بشكل أكثر دقة من خلال التسعير التطلعي.
سوء الفهم الثاني هو“أدى زيادة العرض من سندات الخزانة إلى عالمي“رفض “وزارة الخزانة الأمريكية.بعض الآراء تربط هذا بالعوامل السياسية ، مثل الاحتجاجات ضد سياسة ترامب ؛ ويؤكد آخرون أن الديون ضخمة وغير كافية.من المسلم به أن الديون الفيدرالية الأمريكية تجاوزت 37 تريليون دولار (لا تستبعد أي شيء من أجل التغلب على ما يقرب من أي شيء من أجل التداول ، ولكن هذا لا شيء لا يتجهز إلى أي شيء لا شيء. أزمة.
تُظهر البيانات التاريخية أن بيئات الديون العالية ترافق غالبًا دورات أسعار الفائدة المنخفضة حيث يسعى المستثمرون إلى السيولة والتحوط. يتم دحض نتائج مزاد سندات الخزانة من 2024 إلى 2025“الرفض. على سبيل المثال ، في مزادات الخزانة التي استمرت 2 و 5 سنوات هذا الأسبوع ، بلغت عوائد عالية (معدل تطهير المزاد) أدنى مستوى منذ سبتمبر من العام الماضي ، مما أظهر طلبًا قويًا. على الرغم من أن نسب العطاء إلى الغطاء لها انخفاضات طفيفة ، إلا أن هذه ليست إشارة إلى زيادة العرض ، ولكنها نتيجة طبيعية لتراجع العوائد التي تؤدي إلى انخفاض في مشاركة المستثمر الخالص. مع انخفاض العائدات من أعلى مستوى في 2023 لمدة 10 سنوات ، تحول المستثمرون إلى أصول أخرى للحصول على عوائد أعلى ، لكن الطلب الإجمالي لم يضعف.بدلاً من ذلك ، تستمر أسعار المزاد في الارتفاع ، مما يؤكد تفضيل السوق لسندات الخزانة.
إن جذر هذه السوء فهم هو أن وسائل الإعلام تعتمد على وجهات نظر الاقتصاديين ومسؤولي البنك المركزي ، وغالبًا ما تكون هذه المجموعات خارج السوق.يفترض نموذج Economist أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يسيطر على جميع أسعار الفائدة ، ولكن في الواقع ، يؤدي السوق التسعير من خلال ديناميات العرض والطلب.تضخّم وسائل التواصل الاجتماعي بعض الآراء وتشكل تأثيرًا على غرفة الصدى ، مما يؤدي إلى تجاهل الجمهور سلوك معظم المشاركين في السوق.
آلية إعادة تشكيل منحنى العائد: من الانقلاب إلى الانحدار في السوق الثور
التغييرات في منحنى العائد هي مفتاح فهم الديناميات الحالية.في عام 2023 ، كان المنحنى مقلوبًا بعمق (وصل انتشار سعر الفائدة إلى سجل سلبي خلال 2-10 سنوات) ، مما يعكس أن توقعات السوق قد ارتفعت أسعار الفائدة قصيرة الأجل بسبب ارتفاع سعر الفائدة في الاحتياطي الفيدرالي ، لكن أسعار الفائدة طويلة الأجل ظلت منخفضة بسبب التوقعات الاقتصادية القاتمة.يتوافق هذا مع بداية منحنى التسطيح في عام 2021 ، عندما تنبأ السوق بالتأثير السلبي لتتمة الوباء وصدمة العرض.
في نهاية أغسطس 2024 ، بدأ المنحنى في رفع عملية عدم التحويل ، وتغير انتشار سعر الفائدة لمدة 2 إلى 10 سنوات من نقطة أساس سلبية إلى إيجابية واحدة ، ثم توسع إلى 25 نقطة أساس بعد التخفيض الأول في الفائدة الأولى البالغة 50 نقطة أساس في سبتمبر.هذه العملية ليست غير طبيعية ، ولكنها نموذج نموذجي“الانحدار الثور. في الانحدار الثور ، تنخفض العائد على المدى القصير بشكل أسرع ، مما تسبب في الانحدار بشكل حاد من الواجهة الأمامية ، في حين أن العوائد طويلة الأجل مستقرة نسبيًا أو أعلى قليلاً. هذا مع“سوق الدب أكثر انحدارًا “(ارتفعت العائدات طويلة الأجل بشكل حاد) في المقابل).
لماذا السوق الثور أكثر حدة؟ أولاً ، تقلب إشارة خفض معدل الاحتياطي الفيدرالي معلمات مكافأة المخاطر. خلال الفترة المقلوبة ، يفضل المستثمرون سندات الخزانة طويلة الأجل على التحوط ؛ بعد بدء تخفيض سعر الفائدة ، فإن سندات الخزانة قصيرة الأجل لديها إمكانات أكبر ، لأنه بمجرد أن يبدأ الاحتياطي الفيدرالي في خفض أسعار الفائدة ، يكون من الصعب في كثير من الأحيان التوقف.تُظهر الدورات التاريخية أنه بعد انخفاض كل مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأول ، تسارع العائد على المدى القصير إلى الأسفل ، بينما يتم الحفاظ على الاستقرار طويل الأجل بسبب عدم اليقين الاقتصادي.بعد سبتمبر 2024 ، انتعشت العائد على المدى الطويل لفترة وجيزة ، لكن هذا ليس“رفض “سندات الخزانة ، ولكن آلية أكثر حدة: ينتقل السوق من النهاية الطويلة إلى النهاية القصيرة ، مما يؤدي إلى رفع الطرف الطويل بأسعار منخفضة نسبيًا.
ثانياً ، تدعم الأساسيات الاقتصادية عملية إعادة التشكيل هذه. تظهر بيانات سوق العمل أن نمو العمالة يتباطأ ، ويتحول منحنى Beveridge (العلاقة بين البطالة ومعدلات فتح الوظائف) إلى اليمين ، مما يشير إلى الضعف الهيكلي.يعترف بنك الاحتياطي الفيدرالي بهذا“الانتقال ، أكد باول في قاعة جاكسون أن مخاطر العمالة أعلى من التضخم. وهذا يتفق مع توقعات السوق: القوى الاقتصادية الضعيفة التي يقوم بنك الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة بدلاً من الحفاظ على المستويات المرتفعة. يشير استراتيجيو جولدمان ساكس إلى أن القيمة النسبية لسندات الخزانة لمدة 5 سنوات (نسبة إلى أقصر وأطول على المدى الطويل) هي في أعلى مستوياتها على الإطلاق ، فقط مواقف متشابهة عندما يقترب بنك الاحتياطي الفيدرالي من أسعار الفائدة الصفر. هذه ليست مصادفة ، لكن تسعير السوق سيعود بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى مسار سعر الفائدة منخفضًا للغاية.
بالإضافة إلى ذلك ، تم تأكيد فروق المبادلة والتغييرات الأخيرة في أسعار الفائدة الأمامية. يشير تضييق انتشار التبادل إلى وفرة السيولة ، في حين يشير معدل الاتجاه الهبوطي إلى توقعات أسعار الفائدة منخفضة الأجل.حتى مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي مثل جون ويليامز بدأوا في الاعتراف بهذا الواقع ، مما يشير إلى أن بيئات أسعار الفائدة في أواخر عام 2020 كانت مماثلة لتلك الموجودة في 2010.
الدورة التاريخية المقارنة الموضوعية: في عام 2005 ، قال رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي جرينسبان إن العائدات طويلة الأجل لن ترتفع إلى“اللغز “، ولكن هذا ينبع من الافتراض الخاطئ-منحنى العائد يتبع بنك الاحتياطي الفيدرالي مثل سلسلة من أسعار الفائدة إلى الأمام لمدة عام واحد.في الواقع ، يتم تسعير السوق بشكل مستقل ، مع مراعاة العوامل العالمية والدورات الاقتصادية وسلوك المستثمر.إن الانحدار الحاد من 2024-2025 ليس لغزًا جديدًا ، ولكنه نمط تاريخي متكرر.
مشاد السندات الأمريكي وإشارات السوق
مزاد السندات الأمريكي هو التفتيش“دليل مباشر على نظرية الرفض. بيانات المزاد لعام 2025 تُظهر طلبًا قويًا. مع أخذ مزاد هذا الأسبوع لمدة 5 سنوات على سبيل المثال ، انخفضت العائدات المرتفعة إلى أدنى مستوى في سبتمبر من العام الماضي على الرغم من انخفاض تغطية العطاء ، مما يشير إلى أن المشترين على استعداد لقبول العائدات المنخفضة. هذا لا علاقة له بتحول المستثمرين من بيئة عالية العائد ، بل متزايد الطلب على الأمن.
تحليل تغطية العطاءات: بالنسبة للملاحظات لمدة 2 و 5 سنوات ، يرتبط تقلب هذه النسبة سلبًا بالعائد. عندما تنخفض العائدات من أعلى مستوياتها في عام 2023 ، تنخفض المستثمرون الخالصون ، ولكن تزداد الصناديق الآمنة (مثل صناديق التقاعد ، البنوك المركزية الأجنبية).منذ أبريل 2025 ، على الرغم من انخفاض العائد لمدة عامين ، زادت عطاءات المزاد ، مما يعكس كره المخاطر والرهانات على تخفيضات الفائدة الإضافية في الاحتياطي الفيدرالي.
على نطاق أوسع ، فإن نسبة الممتلكات الأجنبية لسندات الخزانة الأمريكية مستقرة ، ولم تنخفض تدفقات رأس المال العالمية.على الرغم من أن عبء الديون ثقيل ، إلا أن وضعه كأصل احتياطي لم يتغير.وسائل الإعلام تبالغ في المزادات الفردية“الفقراء “، تجاهل الاتجاه الكلي: زيادة الأسعار ، تنخفض العائدات.
التوقعات المستقبلية: انخفاض مسار سعر الفائدة وإلهام السياسة
يشير إعادة تشكيل منحنى العائد إلى أن أسعار الفائدة ستنخفض وتظل منخفضة. يشير الغرق على المدى القصير إلى أن السوق يتوقع أن يقوم الاحتياطي الفيدرالي بتسريع تخفيضات أسعار الفائدة وأن معدل الأموال الفيدرالية المستهدف قد يكون قريبًا من الصفر.تحدي الاستقرار على المدى الطويل“تعكس توقعات الانفجار “الانكماش الاقتصادي بدلاً من إعادة التضخم.يجب أن يولي بنك الاحتياطي الفيدرالي اهتمامًا أكبر لإشارات السوق أكثر من النماذج الداخلية.يحتاج الاقتصاديون إلى التفكير في نظريات التضخم والفائدة لتجنب التحيز السياسي.يمكن للمستثمرين الانتباه إلى فرص الخزانة قصيرة الأجل ، ولكن حذر من مخاطر الركود.
بشكل عام ، لا يهيمن الاحتياطي الفيدرالي على إعادة تشكيل هذا ، بل استجابة السوق للواقع.إن تجاهل الضوضاء السائدة والتركيز على البيانات سيساعد على فهم الديناميات المستقبلية.
