Lyn Alden: ¿Por qué el oro aumenta y el BTC se mantiene estable en 2025? ¿Se acerca el punto de inflexión?

Fuente:Podcast sobre lo que hizo Bitcoin;Compilado por: Bitchain Vision

Aspectos destacados:

• Llegamos a los 100.000 dólares en noviembre del año pasado, y un año después estamos básicamente estables e incluso un poco abajo. Creo que eso es lo más destacable.

• No veo que Bitcoin esté colapsando, lo veo estancado. Los factores que provocan esto son: 1. Liquidez; 2. La IA chupa sangre; 3. Oro; 4. Desilusión narrativa.

• La gente tiende a pensar que «merecen» un mercado alcista, pero nadie merece un mercado alcista.Es probable que un cierto porcentaje de personas esté comprando Bitcoin por razones equivocadas: lo están comprando porque creen que el Tío Sam (el gobierno de Estados Unidos) lo comprará, más que por sus propias cualidades y la historia del cambio a largo plazo que trae consigo.

• Las tenencias actuales de muchas personas están demasiado concentradas en compañías del Tesoro o altcoins, o aunque tienen mucho Bitcoin, sus expectativas no coinciden con la realidad.

• Espero que en 2026 volvamos a precios de seis dígitos. Ya sea 2026 o 2027, creo que hay una alta probabilidad de que veamos un nuevo máximo histórico.

• Actualmente no hay ninguna razón particular para creer que el «ciclo de cuatro años» siga siendo válido. Este ciclo no ha alcanzado esos niveles febriles, por lo que no hay razón para esperar ese tipo de venta masiva de capitulación.Este ciclo puede durar más de lo que la gente espera, ya que ya no está impulsado por la reducción a la mitad, sino por factores macroeconómicos más amplios y el interés en el activo en sí.

¿Está la macroeconomía en un punto de inflexión crítico?

Danny Knowles: Ha pasado un tiempo desde que hicimos un programa sobre temas macro.Hicimos un episodio con Andy Constan hace unos tres meses, pero ese episodio trataba sobre MicroStrategy y probablemente tocaremos eso un poco hoy.

Pero están sucediendo tantas cosas ahora que no sé ni por dónde empezar. Bitcoin está por debajo de los 90.000 dólares;el oro está teniendo un año loco, una corrida alcista de 12 meses; tenemos una crisis del mercado de repos;Es posible que la liquidez se esté agotando o que se avecine una posible inyección de liquidez.

No sé si es un sesgo de actualidad o si son las cosas que ves en Twitter, pero ¿parece que el mundo macro está en un punto de inflexión muy crítico en este momento?

Lyn Alden: Esa es una buena pregunta.Creo que estamos en un momento crítico. Pero creo que la magnitud es probablemente menor de lo que se ve en muchos tweets o podcasts sensacionales.

Pero sí creo que ésta es una coyuntura bastante crítica, en el sentido literal de la palabra: que nos acercamos al final de un período de varios años de reducción gradual del balance de la Reserva Federal.Estamos avanzando hacia la uniformidad de los balances y luego, posiblemente, eventualmente (y no hace mucho) hacia una expansión al alza de los balances.Incluso si no siempre está a la altura de los titulares sensacionalistas, sí marca un cambio de varios años.

El ajuste cuantitativo termina con Bitcoin como una «alarma de humo»

Danny Knowles: Este es el fin del ajuste cuantitativo.Me encantaría profundizar en esto, pero quiero comenzar con Bitcoin porque estamos bastante abajo y Luke Groman describió una vez a Bitcoin como la «última alarma de humo que funciona» para la liquidez.¿Ves eso también?

Lyn Alden: Así es como yo lo veo. Creo que ese es uno de los muchos roles que cumple. Sigo pensando que es un activo lo suficientemente pequeño y volátil como para que eso no sea todo.

Lo he visto describirlo de esa manera, básicamente porque Bitcoin sigue siendo un mercado bastante libre en comparación con otros mercados más controlados, por lo que es capaz de reflejar las cosas con anticipación.

Sam Callahan y yo hemos realizado una investigación que correlaciona Bitcoin con la liquidez.Si bien no se puede superponer un gráfico de liquidez global y un gráfico de Bitcoin uno encima del otro como en Twitter e intentar hacer un pronóstico de tres meses para Bitcoin, parece haber una causalidad general y correlaciones interesantes entre los dos en períodos de tiempo más largos.Por lo general, te da una buena idea de la dirección.

Por supuesto, hay otras variables.Debido a que Bitcoin es un activo emergente que, aunque ya lleva un tiempo entre nosotros, todavía es joven y pequeño a nivel macro, es susceptible a factores idiosincrásicos.

Por ejemplo, las elecciones de noviembre de 2024, hace casi exactamente un año, dieron a Bitcoin un gran impulso porque cambiaron las expectativas sobre el futuro: qué pasaría con la regulación, qué pasaría con otras cosas.Esto no tiene nada que ver con la liquidez.

Lo mismo ocurre con el lanzamiento de ETF, al igual que los cambios en las normas contables para las empresas de tesorería de Bitcoin.Estas cosas que no tienen nada que ver con la liquidez macroeconómica pueden, de hecho, tener un impacto significativo en los precios de los activos.

Pero ciertamente, creo que la liquidez es una variable muy grande y creo que Bitcoin está más correlacionado con la liquidez que la mayoría de los otros activos.

¿Por qué Bitcoin se está estancando/cayendo ahora?

Danny Knowles: ¿Qué papel cree que desempeña este factor en el declive actual?Porque diré que 2025 es probablemente el año que casi nadie ha acertado desde que entré al círculo de Bitcoin.Bitcoin no está subiendo tanto como la gente pensaba.Mucha gente predijo que el ciclo pudo haber terminado o está terminando.¿Qué opinas de esta caída?¿Por qué crees que Bitcoin está colapsando ahora?

Lyn Alden: De hecho, creo que el factor más interesante es por qué permaneció «de lado» durante tanto tiempo.Debido a la crisis misma en este momento… incluso en el mercado alcista de 2017, que fue un mercado alcista bastante fluido y parabólico, hubo múltiples retrocesos bruscos del 30% a lo largo del camino.Tendría este retroceso en forma de V y luego se recuperaría muy rápidamente.

Por lo tanto, no se trata necesariamente de qué tan grande sea este (llegamos a $75,000 en abril, por ejemplo), no se trata realmente del tamaño del retroceso, sino del tiempo que permanece así.

Llegamos a los 100.000 dólares en noviembre del año pasado, y un año después estamos básicamente estables e incluso un poco abajo.Creo que eso es lo más destacable.

No veo que Bitcoin esté colapsando, lo veo estancado.

Hay muchos factores que contribuyen a esto:

1. Liquidez: De hecho, nuestra liquidez actual se ha reducido.Pero no es terriblemente malo y no creo que lo sea.Creo que la liquidez subyacente en Estados Unidos está tocando fondo en este momento, mientras que la liquidez en general está bien en general.Así que la liquidez realmente no ayudó este mes.

2. Chupadora de sangre por IA: este puede ser un problema más amplio.La Inteligencia Artificial (IA) puede haberle quitado algo de entusiasmo al Bitcoin al convertirse en la nueva narrativa del «caballo más rápido».

3. Oro: El oro se ha comportado muy bien este año.

4. Desilusión narrativa: Esto es en parte una desilusión con otros catalizadores de Bitcoin.Por ejemplo, una de las preguntas más frecuentes que me hicieron en el Podcast de Bitcoin a principios de este año fue «¿Qué opinas de las reservas soberanas de Bitcoin?».Creo que esta es la pregunta más aburrida e incluso la he dicho varias veces.
En primer lugar, desde el espíritu de Bitcoin, el aspecto de la descentralización es más interesante que cómo los Estados-nación lo abordan.
En segundo lugar, dije que preferiría que mis predicciones de precios no incluyeran la hipótesis de que «el tío Sam compra 500.000 Bitcoins».Si esto sucede, prefiero que sea una sorpresa inesperada que tenerlo en cuenta y luego decepcionarme cuando no sucede.
Mi suposición básica en ese momento era que protegerían las monedas que ya tenían en sus manos y que no necesitaban ser devueltas a otros, y cualquier acumulación más allá de eso probablemente sería mínima.Me encantaría que me demuestren que estoy equivocado, pero esa es mi suposición básica.
Creo que una parte importante de los poseedores de Bitcoin son muy optimistas sobre ese resultado (reserva de Bitcoin de EE. UU.), muy optimistas sobre muchas cosas.Cuando esas expectativas no coinciden con la realidad (aunque el entorno sigue siendo favorable para Bitcoin desde una perspectiva de dos o tres años), se empieza a ver que las expectativas se frustran.

Finalmente, debido a que el tamaño de la muestra anterior era pequeño, como alcanzar su punto máximo en el cuarto trimestre de 2021 y en el cuarto trimestre de 2017, mucha gente diría: «Bueno, podría alcanzar su punto máximo en el cuarto trimestre de 2025, así que tengo que vender temprano», creando así una profecía autocumplida.

No creo que el ciclo de reducción a la mitad ya no sea particularmente relevante.Incluso el ciclo pasado no creo que fueran particularmente relevantes, simplemente resultaron ser relevantes para el ciclo de liquidez.Pensé que los primeros tres ciclos de reducción a la mitad eran realmente relevantes, pero ahora su impacto ha disminuido hasta el punto de que no me importa en absoluto.Se trata más de otros factores.

Entonces, creo que hay mucha desilusión que se está purgando.Es posible que tenga un buen activo, pero la gente lo conserva por motivos equivocados.Así que las fichas están pasando de aquellos que se mantienen por razones equivocadas o expectativas equivocadas, hacia aquellos con expectativas más conservadoras pero también más decididas.

¿Quién vende BTC?

Danny Knowles: Hay una creciente narrativa en los círculos de Bitcoin de que los poseedores a largo plazo están vendiendo.Jaque mate habla mucho de esto, y Jordi Visser también escribió sobre el “momento de la salida a bolsa de Bitcoin”. ¿Crees que esto es lo que está pasando?¿Es esto lo que está provocando la caída del precio?

Lyn Alden: Creo que sí, pero no es exclusivo de esta época.En cada ciclo importante del mercado alcista, las fichas se distribuyen a los tenedores a largo plazo.Esto es válido para cualquier activo emergente.Si una startup comienza con tres cofundadores, luego docenas de empleados iniciales y luego cientos, después de salir a bolsa, aquellos que la han mantenido durante más de 5 o 10 años la venden y la distribuyen a nuevos compradores para reequilibrar sus activos o mejorar sus vidas.

Bitcoin está pasando por un ciclo de distribución similar.Sucedió en 2013, sucedió en 2017, sucedió en 2021, ha estado sucediendo durante los últimos dos años: esta situación en la que los OG (primeros participantes) aprovecharon la fuerza y ​​​​vendieron.

La diferencia es que ahora está más profundamente integrado al sistema financiero y la situación es más compleja.Algunas personas dicen: «Bueno, realmente puedo mantener Bitcoin en un entorno regulado». Preferirían no tener mil millones de dólares en alguna billetera, incluso si saben cómo usar firmas múltiples.Algunos quieren devolver activos al sistema.Algunas financiaron empresas de tesorería, otras se trasladaron a ETF.Esta distribución general se está produciendo, pero es esencialmente consistente con mercados alcistas anteriores y no es particularmente nueva.

Si bien la presión de venta ha sido fuerte por parte de los tenedores de 5 a 7 años o más, hice una publicación en Nostr señalando que el índice de tenencia de 5 a 7 años en sí ha sido mayor durante este ciclo.Debido a que cuanto más antiguo es Bitcoin, más grupos «antiguos» se desbloquean.Los actuales 5-7 años ni siquiera son particularmente «viejos» en la historia de Bitcoin.Entonces ves gente vendiendo desde hace dos ciclos.

Creo que no se trata de nuevas monedas y reducciones a la mitad, sino de qué precio desbloqueará la entrada al mercado de los chips existentes.

Otro factor es que, si bien gran parte de la demanda proviene de empresas de tesorería y ETF (y sus inversores), la demanda minorista en general es bastante débil.El foco narrativo está en otra parte.

Por lo tanto, la concentración de la demanda, las condiciones moderadas de liquidez, junto con la continua presión de venta por parte de los OG, llevaron a cierta debilidad.

El lado alcista es que, como dije antes, no hay ninguna razón particular para creer que el ciclo de cuatro años permanezca intacto.Aún no hemos alcanzado ese nivel de fervor en este ciclo, por lo que no hay razón para esperar una capitulación masiva.Esta puede ser una «última palabra», pero básicamente porque el fanatismo no es tan alto, no hay mucho que limpiar.

A medida que volvemos a un entorno más propicio para la liquidez y aquellos que tenían dinero por razones equivocadas han sido purgados, creo que este ciclo puede durar más de lo que la gente espera.

“Profecía autocumplida” y sentimiento del mercado

Danny Knowles: Entonces, ¿crees que mucha gente se sentirá desconcertada por esta narrativa de profecía autocumplida?Vi a Luke Groman, a quien respeto mucho, pero en su boletín reciente aconsejó a la gente que redujera sus posiciones en Bitcoin.¿Crees que algunas personas creen que el ciclo de cuatro años todavía existe y pueden ser tomadas por sorpresa porque esta vez las cosas son diferentes?

Lyn Alden: Creo que hasta cierto punto eso ya está sucediendo.Las posiciones actuales de muchas personas están demasiado concentradas en empresas de tesorería o en altcoins, o aunque han invertido mucho en Bitcoin, sus expectativas no coinciden con la realidad.

Ser «pesado en Bitcoin» significa cosas diferentes para diferentes personas.Si lo mantienes porque esperas una ganancia de 10 veces en un período de tiempo muy corto -a pesar de que es un activo de 2 billones de dólares-, tratarlo como lo fue en los primeros ciclos anteriores, eso no es realista.Eso es diferente a mantenerlo porque se espera que tenga un desempeño significativamente superior, pero no en ese período de tiempo explosivo.

Creo que la gente queda atrapada en la mentalidad de que «merecen» un mercado alcista, pero nadie merece un mercado alcista.

Esta montaña rusa emocional es muy palpable.Si miras Twitter, cuando MicroStrategy (MSTR) alcanza 3x premium (MNAV), todo Twitter grita: «En realidad, puede llegar a 5x, puede llegar a 10x, ¡vamos a la luna, muchachos!» Y luego, una vez que el mercado se revierte, se dice: «Oh, el ciclo está muerto, todo esto es un esquema Ponzi».

Esta montaña rusa va y viene como una caricatura.Muchas veces las cosas no son tan buenas como uno espera, ni tan malas como uno espera.Básicamente, puedes hacer Twitter a la inversa.

¿Vale la pena comprar empresas del Tesoro?

Danny Knowles: Deberíamos hablar de empresas de tesorería.La última vez Andy Constan y yo hablamos sobre MicroStrategy.Ahora el precio de sus acciones ha bajado mucho y creo que la prima actual es aproximadamente 1,2 veces.Muchas otras empresas con reservas puramente financieras ahora cotizan con una prima incluso inferior a 1x.¿Crees que esta es una oportunidad de compra?¿Especialmente para MicroStrategy?¿O esta lógica comercial se está desmoronando?

Lyn Alden: Esta lógica comercial colapsó en 2022 y luego comenzó de nuevo.Entonces la pregunta es: ¿al colapso le seguirá otro ciclo positivo?Mi suposición básica es «sí».

En esa discusión, Andy y yo estuvimos de acuerdo en que no desea una prima particularmente alta (MNAV), ya que eso sería un riesgo significativo.El número que di en ese momento fue aproximadamente 1,5 veces, lo cual era razonable. Tomé de 1,2 a 1,8 veces como rango razonable.Así que ahora estamos en el extremo inferior del rango, pero todavía aproximadamente dentro de ese rango.

No estoy interesado en las compañías de tesorería exclusivas de cola larga (de menor clasificación) porque existe un efecto de red de liquidez que se refuerza a sí mismo.Si eres el quinto más grande y no tienes ninguna diferenciación significativa, no habrá mucha demanda.

Por supuesto, si usted es el actor más grande en un mercado de capitales en particular, por ejemplo, si es el más grande en un determinado país, eso es interesante porque eso es diferenciación.Así que creo que para un puñado de líderes en sus respectivos mercados, esta estructura todavía tiene sentido.

Personalmente, estoy más interesado en el aumento de las empresas con flujo de caja positivo.Creo que será una próxima narrativa interesante.En cuanto a aquellos que juegan pura estrategia de tesorería, solo me concentro en los líderes de mayor calidad y de jurisdicciones específicas.

Toda la estrategia del Tesoro se vio un poco sobrecargada este verano.Lo que me sorprendió a mí y a muchos otros fue lo rápido que cambiaron las cosas.Por ejemplo, tuiteé en junio que me gustaba MetaPlanet, pero no me gustaba con una prima 6x.Creo que está sobrevalorado.Si me hubieran preguntado si caería por debajo de 1x en unos meses, habría dicho que probablemente no, a menos que sucediera algo grande.Pero cayó de 6x a menos de 1x muy rápidamente, y estas cosas se mueven muy rápidamente.

La dirección de este enfriamiento no es sorprendente, pero sí el declive generalizado.

Creo que esto también es una prueba para Bitcoin.Si se ve otro ciclo alcista para Bitcoin, aquellas empresas que sobrevivan con apalancamiento tendrán demanda.Porque una vez que el impulso regrese, la gente dirá: «Bueno, soy optimista con respecto a Bitcoin, ¿por qué no habría de serlo con un poco de apalancamiento inteligente?».

La clave ahora es cómo gestionan los riesgos a la baja para sobrevivir en este entorno.

Danny Knowles: Hemos visto a casi todas las compañías de tesorería intentar desapalancarse en los últimos 12 meses, creo que en respuesta a situaciones como la actual.Entonces, ¿diría que valoraciones como MetaPlanet y MicroStrategy son bastante buenas en este momento?

Lyn Alden: En términos generales, sí. Por supuesto, enfrentan posibles desafíos regulatorios.Por ejemplo, hay algunas noticias sobre intercambios y regulación en Japón.Para MicroStrategy, el gran problema siguen siendo los continuos pagos de intereses con los que ahora tienen que lidiar.Por eso creo que hay que tener cuidado incluso con las mejores empresas.

Pero creo que estos nombres importantes serán interesantes con múltiplos de primas bastante bajos una vez que la acción del precio de Bitcoin se estabilice.Esta es una cuestión de control de posición.Si la cartera de alguien está sobreasignada a este «Bitcoin apalancado», en última instancia puede ser un desafío.

Básicamente, lo que quieres poseer es el activo principal (Bitcoin).Utilice otras herramientas sólo como aceleradores, no como posiciones centrales.

¿Dónde se encuentra la liquidez global?

Danny Knowles: Si los precios de Bitcoin se mantienen estables o incluso caen, será interesante ver quién seguirá existiendo dentro de cuatro años.Usted acaba de mencionar que la liquidez global en realidad no es tan mala.Si piensa en la liquidez como una onda sinusoidal, ¿dónde cree que estamos ahora?

Lyn Alden: Las cosas son aún más caóticas de lo habitual en este momento.

La liquidez global sigue siendo bastante buena.Esto se debe principalmente a la liquidez liberada por China, especialmente cuando el dólar estadounidense se debilitó en el primer semestre de este año, lo que fue muy beneficioso para la liquidez global.

Ahora que el dólar se ha fortalecido un poco y las acciones han retrocedido un poco, la liquidez se ha vuelto más moderada.

La presión recayó principalmente sobre la liquidez base en los Estados Unidos continentales, donde surgieron tensiones.Esto es muy similar al entorno de aumento del mercado de repos (Repo) en septiembre de 2019.

Esto significa que si bien esto causará revuelo en los círculos macro de Twitter durante algunas semanas, nunca llegará al punto en que la gente común lo sepa porque no es un incendio macro tan grande.

Actualmente, esto está más o menos en línea con las expectativas de la Reserva Federal.Los informes de la Reserva Federal de Nueva York han estado prediciendo que el QT (ajuste cuantitativo) alcanzará un nivel que afectará a las restricciones de liquidez en algún momento de 2025 o 2026. Su plan entonces es reiniciar la expansión de sus balances en línea con el PIB nominal.

Así que creo que estamos en ese punto de inflexión: todavía no estamos en la fase de expansión, pero estamos llegando al punto en el que están señalando el fin del ajuste cuantitativo y algunos miembros están empezando a hablar de una posible expansión.

¿Por qué debería importarle el mercado de repos?

Danny Knowles: ¿Por qué la macro Twittersfera se preocupa tanto por el mercado de repos?Esta es una gran noticia en 2019. Hace aproximadamente un mes, hubo otro problema en el mercado de repos y Twitter volvió a explotar.¿Por qué todos miran tan de cerca?

Lyn Alden: Lo consideraría en dos categorías.

Primero, creo que realmente vale la pena prestarle atención.A menudo menciono en mis informes de investigación que esperábamos que esto sucediera.Porque una vez que sucede, marca un cambio bastante grande: de una contracción estructural del balance de varios años a un aumento.

Esta es también la primera vez en esta era que el balance se amplía con tipos de interés distintos de cero.Mucha gente tiene la idea fija de que sólo ampliarán sus balances cuando los tipos de interés caigan a cero.Pero si se trata de promover la liquidez en lugar del estímulo económico, puede expandirse completamente a tasas de interés distintas de cero.Este era el caso antes de 2008. Será un cambio tectónico.

En segundo lugar, no estoy de acuerdo con las partes sensacionales.Cuando eso sucede, siempre hay alguien que salta y dice: «Oh, se avecina una gran crisis, o la Reserva Federal tiene que imprimir un billón de dólares, o los grandes bancos van a quebrar, hay un tsunami de liquidez».

Algunos son sinceramente emocionales: los bajistas quieren una razón para ser bajistas, los alcistas quieren decir: «Mira, viene la imprenta de dinero, mis activos van a subir».Algunos son para tasas de clics.

Creo que el cambio en la base es real y sustancial, pero menos dramático.Las cifras pueden ser más modestas de lo que mucha gente piensa.

Danny Knowles: ¿Estás diciendo que esto es más leve que la crisis de recompra de 2019?

Lyn Alden: Sí. Incluso la crisis de recompra de 2019 fue esencialmente una “crisis de Twitter”.Lo que pasó en ese momento fue que la Reserva Federal intervino y realizó operaciones de recompra.Personas como Luke Groman y yo dijimos en ese momento: «Esto no es realmente un problema de recompra, es un exceso de oferta de bonos del Tesoro, y van a volver a compras estructurales de bonos del Tesoro». Y eso es exactamente lo que hicieron unas semanas después.

Eso fue bueno para los precios de los activos hasta que llegó el COVID unos meses después.

Esta vez es muy similar, excepto que ahora la Reserva Federal tiene un Servicio de Recompra Permanente y está listo para funcionar. Así que esta vez es más suave que entonces.

La razón por la que esto da miedo es que si nadie se ocupa de ello, un aumento en las tasas de los préstamos a un día será un desastre.Pero todos en el mercado saben que la Reserva Federal apagará el fuego. Tienen herramientas especializadas y no necesitan grandes cantidades para apagar el fuego.

Tal es la desconexión entre el desastre teórico y el contratiempo práctico.

Esto significa que estamos regresando gradualmente a un entorno estructural en el que la liquidez subyacente está aumentando, en lugar de una liquidez subyacente plana como hemos estado en los últimos años.

Es posible que veamos que la liquidez subyacente comience a aumentar a principios del próximo año o a mediados del próximo año.

¿Qué significa el fin del ajuste cuantitativo (QT)?

Danny Knowles: Me encantaría saber qué significa eso.Usted dijo el fin del QT, volviendo a alguna forma de QE (flexibilización cuantitativa), tal vez consistente con el crecimiento del PIB, pero esta es la primera vez que eso sucede en un entorno de altas tasas de interés.¿Qué significa esto realmente para el mercado?¿Qué diferencia hará?

Lyn Alden: Al principio no será muy diferente.

Básicamente, esto significa que los bancos están menos preocupados por la liquidez y pueden tener más libertad para prestar.Se trata más de evitar que sucedan cosas malas.

Si los reguladores exigen que los bancos mantengan una cierta cantidad de liquidez y la Reserva Federal no amplía la capa base (el balance), los bancos alcanzarán sus límites de préstamos y tendrán que dejar de prestar.Porque bajo un sistema de reserva fraccionaria, si la liquidez se agota y no hay ningún rescate en camino, el sistema se atascará.

Como empezarán a ampliar sus balances nuevamente, esto permitirá que continúen los préstamos.

Así que esto es más un antideflacionario que una especie de enorme estímulo inflacionario.

En promedio, los balances en expansión tienen una correlación positiva con los precios de los activos.Pero eso no significa que siempre sea así.

En general, esto es bueno para los bancos porque tienen más reservas y pueden ganar intereses.

Se trata de una fortaleza ligeramente proliquidez, ligeramente antidólar y ligeramente inclinada hacia el activo.

Pero esto es sólo una cuestión de magnitud.Esto es diferente a que la Reserva Federal se apresure a imprimir billones de dólares en 2020. La escala estimada de expansión de su balance es relativamente modesta y consistente con el PIB nominal.

Además, están tratando específicamente de comprar sólo títulos del Tesoro y aún así permitir que los valores respaldados por hipotecas (MBS) venzan y se retiren del balance.Esto significa que no van a rescatar el mercado inmobiliario.

En un ciclo verdaderamente moderado, recortarán las tasas de interés y comprarán MBS para reducir las tasas hipotecarias, desencadenando un auge de refinanciamiento que a menudo es un almuerzo gratis para el gasto de los consumidores.

Pero como no creo que vayamos a ver mínimos históricos en las tasas hipotecarias, todo este asunto está descartado.Por lo tanto, la intensidad general del estímulo en el futuro será más débil.

Pero será duradero. Esto se remonta al argumento de «Nada detiene este tren», que tiene más que ver con la duración que con la magnitud.Estamos entrando en un período en el que el balance de la Reserva Federal aumenta.

La flexibilización cuantitativa en el futuro: moderada pero duradera

Danny Knowles: Cuando hablo con la gente sobre esto, el estribillo común es: una vez que la Reserva Federal inicie nuevamente la QE, tiene que ser más grande que cualquier cosa que hayamos visto.Parece que le estás restando importancia y crees que pueden hacerlo modestamente al 3% o 4% anual.¿Cree que podrán mantener este tipo bajo durante mucho tiempo?

Lyn Alden: Probablemente sí.Mi suposición básica es que será más lento en general.

Cuando se parte de un punto de partida más alto, digamos cuando comenzó la QE en 2008/2009, el efectivo en el sistema bancario estadounidense probablemente era sólo el 3% de los activos totales, y ese era el índice de apalancamiento más alto desde 1929.

Esta vez partimos de un punto de partida mucho más alto (más liquidez), tal como lo hicimos en septiembre de 2019.

Por supuesto, a 2019 le siguió la COVID, los confinamientos económicos y, después, los superestímulos.Suponiendo que no tengamos guerras locas o bloqueos económicos locos (eliminando esos factores externos impredecibles) solo en términos de factores macroeconómicos normales, no hay ninguna razón particular para esperar que la próxima QE sea mayor que el ciclo extremo anterior (2020).

Esta expansión se debe más a razones impulsadas por la liquidez que a un estímulo económico deliberado.

A veces la gente ahoga lo que sucedió en 2019 con el ruido de la COVID, pero sin la COVID, esta vez podría parecerse más a finales de 2019: más gradual.

Esto es diferente de QE1, QE2, QE3 o QE durante el COVID.

Dominio fiscal e inflación

Danny Knowles: Entonces, ¿qué significa esto para la inflación y los mercados?Usted ha dicho durante mucho tiempo que estamos en una era de «dominio fiscal», donde la política monetaria tiene menos impacto en la economía. ¿Qué significa esto para la inflación?

Lyn Alden: La respuesta corta es: las acciones de la Reserva Federal tienen poco impacto sobre la inflación porque el impacto fiscal es mucho mayor.

El papel principal de la expansión del balance de la Reserva Federal esta vez es continuar fortaleciendo el sector fiscal.Esto siempre ha sido parte del argumento de que «nada puede detener este tren»: cuando las autoridades fiscales siguen acumulando déficits y eventualmente las tenencias bancarias de títulos del Tesoro alcanzan sus límites y surge tensión en el Tesoro o en los mercados de repos, la Reserva Federal interviene y deja que la fiesta continúe.

Durante la crisis financiera mundial (2008), mucha gente creyó que ampliar el balance conduciría a inflación o incluso hiperinflación, pero la mayor parte de esto no sucedió.La razón es que se trataba de una recapitalización del sistema bancario y el dinero no fluía al público (no dinero helicóptero).Por eso lo llamo antideflación en lugar de inflación.

Pero en 2020, algunas personas dijeron: «Mire, la última vez no hubo inflación y esta vez no la habrá». Pero lo que me preocupaba en ese momento era que esta vez era diferente, se trataba de un verdadero «dinero de helicóptero»: un gasto fiscal a gran escala junto con el apoyo de la QE, lo que resultó en un enorme aumento de la oferta monetaria en sentido amplio, por lo que tuvimos un enorme pulso inflacionario.

El tipo de QE que podemos ver en el futuro se parece más al viejo estilo de QE, es decir, no necesariamente irá acompañado de nuevos estímulos fiscales.Por supuesto, la administración es la única que puede decidir repartir dinero (como dividendos arancelarios o recortes de impuestos), pero esa es otra cuestión.

Los cambios por parte de la Reserva Federal tienen como objetivo principal mantener en funcionamiento el actual tren del déficit fiscal.

Así que creo que la inflación está por encima del objetivo en este momento principalmente por razones fiscales, y la Reserva Federal simplemente la mantiene así.

¿Pero significa esto que estamos entrando en un período de crecimiento económico y de balance más saludable? Yo diría que no, en realidad no. Porque esto no viene de la Reserva Federal y el aspecto fiscal es patológico.

Básicamente tenemos una economía de dos velocidades en Estados Unidos (y en algunas partes del mundo):

• Si está en el lado correcto del déficit fiscal o del gasto de capital en IA (Capex), lo está haciendo bien.

• Si no estás en ambos lados, serás miserable.

Esto explica por qué la confianza del consumidor estadounidense está ahora cerca de mínimos históricos, incluso cuando el mercado de valores está cerca de máximos históricos.Se trata de un entorno muy inusual, que normalmente sólo se observa durante los períodos fiscalmente dominantes.

El déficit fiscal se destina principalmente a: seguridad social, seguro médico (Medicare), defensa nacional y gastos de intereses.Estas cuatro grandes partes toman el dinero y lo vierten desde allí (contratistas de defensa, trabajadores de la salud, etc.).Si estás en estos campos, es emocionante.

Pero si eres un hogar joven y no estás en el lado receptor de un déficit, y la vivienda es cara debido a las altas tasas de interés y los altos precios, lo único que sientes son los efectos inflacionarios secundarios del estímulo fiscal y tal vez el impacto de los aranceles.Lo estás pasando mal.

Los promedios ocultan la verdad.Este entorno no se manifestará en forma de una enorme crisis macroeconómica, sino en forma de una creciente insatisfacción.La gente dirá: «Veo que el mercado de valores alcanza nuevos máximos, pero estoy luchando».

Salvo que se produzca un retroceso del mercado a medida que el gasto de capital en IA encuentre límites, las condiciones fiscales y monetarias son en gran medida el status quo: el balance de la Reserva Federal tiene que girar gradualmente para mantener el tren fiscal en funcionamiento.

¿Terminará el dominio fiscal?

Danny Knowles: Si esta era de dominio fiscal ha llevado a una creciente brecha entre ricos y pobres, sé que usted dijo «nada puede detener este tren», pero ¿este tren tiene que detenerse eventualmente?¿Tienen que pasar de una era de dominio fiscal a una era de dominio monetario?

Lyn Alden: La respuesta corta es: si finalmente se detienen, es porque aceleraron tan rápido que los siguientes 10 años de progreso se completaron en 1 año.Esto es «morir por el fuego» (inflación/incumplimiento) en lugar de «morir por el hielo» (deflación).

Realmente no pueden detenerse sin un importante reinicio de los valores de la deuda y los flujos comerciales globales.A medida que las condiciones empeoran, los trenes tienden a acelerar.

Cuando uso el argumento de «nada puede detener este tren», mi horizonte temporal de inversión es de aproximadamente 10 años.No me refiero a 2070, sino a mediados de la década de 2030.

Debido a la demografía, los patrones de votación, un Congreso polarizado y la naturaleza de «crecer o morir» del sistema fiduciario, sumado al hecho de que ahora se financia más con crédito fiscal que bancario, se obtiene este estado constante de «funcionamiento», pero sólo para una parte de la economía, mientras que otra parte se ve arrastrada hacia abajo por la inflación.

Uno se pregunta: la actividad manufacturera es plana, la inflación es alta; Los bienes raíces comerciales y residenciales están pasando apuros.¿Quién va ganando?

La respuesta: principalmente aquellos en el lado derecho del déficit fiscal y el campo de la IA.

Hipotecas a 50 años y estancamiento inmobiliario

Danny Knowles: Eso me lleva a la expansión del balance. Usted dijo que se trataba de comprar bonos del Tesoro y no MBS (valores respaldados por hipotecas).Trump recientemente salió a hablar de hipotecas a 50 años. ¿Crees que todo esto es parte de la misma imagen?¿Es esta una manera de intentar ayudar al mercado inmobiliario sin recortar directamente los tipos de interés ni comprar MBS?

Lyn Alden: Creo que sí. Porque sin intervención, el mercado inmobiliario ha puesto fin a un ciclo generacional.

Durante los últimos 40 años aproximadamente, hemos experimentado ciclos de tasas de interés cada vez más bajas (tanto a corto como a largo plazo).Creo que esta tendencia estructural ha pasado. Tocamos fondo con tasas cero y ahora estamos en una era de tasas de interés “laterales” (y tal vez incluso en aumento).Esto significa que no tendremos mínimos más bajos.

Cualquier ciclo de refinanciación será muy débil.Normalmente, cuando la Reserva Federal recorta las tasas de interés, los propietarios de viviendas pueden refinanciar y sacar dinero del valor líquido de su vivienda para gastar, lo que es un almuerzo gratis para el gasto de los consumidores.Pero eso se acabó.

Esto significa que cuando la economía se estanca, bajar las tasas de interés ya no resuelve el problema como lo hacía antes.Te enfrentarás a largos períodos de estancamiento.

Hemos visto la inversión de la curva de rendimiento más larga de la historia, combinada con el estancamiento del PMI manufacturero en niveles bajos durante 3 años (normalmente esto sería un ciclo de onda sinusoidal).El sector inmobiliario y el capital privado también enfrentan obstáculos.

Por un lado, el gasto fiscal mantuvo el nivel mínimo e evitó un colapso económico total (estímulo previo a la recesión); pero por otro lado, había una tapa en la parte superior.

Entonces se tiene esa sensación de estanflación: la confianza del consumidor es extremadamente baja, la inflación está por encima del objetivo, muchos sectores están estancados y sólo hay unos pocos pilares que mantienen unida la economía. Esta es la era del dominio fiscal.

Esto se siente morboso, porque es morboso.Es más probable que esto conduzca a un creciente descontento social, no sólo en Estados Unidos sino a nivel mundial.Creo que esta será la historia más importante que enfrentaremos en los próximos años: cómo responden los formuladores de políticas y el público a una situación que es estructuralmente diferente a ciclos anteriores.

Danny Knowles: ¿Podría argumentar que la hipoteca a 50 años es otro factor de la brecha de riqueza?Si posee activos escasos (oro, Bitcoin, acciones), básicamente está acortando el dólar con una hipoteca a 50 años; pero si tiene bajos ingresos, ¿asumir una hipoteca a 50 años sólo significa que tendrá que pagar intereses durante más tiempo?

Lyn Alden: Hasta cierto punto, sí.El sistema moderno recompensa a quienes pueden adquirir deuda a largo plazo y utilizarla para comprar activos escasos.

Pero creo que el concepto de la hipoteca a 50 años, si bien acapara los titulares, tiene menos impacto de lo que la gente piensa.Si calcula cuánto podría reducir su pago mensual, no es trivial, pero no cambia las reglas del juego.

Esto es más bien una extensión artificial, una medida provisional.Es como decir: «Se nos acabaron las ofertas de hipotecas a 30 años y los tipos de interés no pueden bajar, así que probemos esta curita».

Incluso si esto surte efecto, sólo durará otro medio ciclo como máximo.No es tan importante como la «caída estructural de las tasas de interés».Sólo ayuda ligeramente a las personas que pueden obtener un préstamo y comprar una casa en una buena ubicación.No creo que sea significativo a escala macro.

Tasas de interés de la Fed, independencia y el factor Trump

Danny Knowles: Quiero hablar de la Reserva Federal.Al principio todo el mundo predijo que los tipos de interés se reducirían antes de finales de año, pero sé que ahora todo el mundo tiene preguntas sobre el recorte de tipos de diciembre.¿A dónde cree que irán las tasas de interés?

Lyn Alden: En primer lugar, creo que esto puede ser un catalizador menor para la reciente liquidación de Bitcoin: el mercado está teniendo que recalibrar las expectativas para tener potencialmente una Reserva Federal un poco menos moderada durante el resto del año.Aunque un recorte de la tasa de interés no es gran cosa, cuando el mercado espera A y el resultado es B (incluso si B no es una diferencia tan grande), los precios de los activos aún deben ajustarse.Si a esto le sumamos los problemas en el mercado de repos, no sorprende que los activos volátiles estén experimentando fricciones.

En cuanto a lo que hará específicamente la Reserva Federal, normalmente no tengo ninguna información privilegiada especial. Cualquier cosa que el mercado prediga normalmente sucederá.Es un proceso recursivo: los funcionarios de la Reserva Federal analizan las expectativas del mercado y, si el mercado se desvía demasiado, hablan para guiar las expectativas.Entonces, en lugar de hacer conjeturas sobre una sola sesión, prefiero centrarme en el largo plazo.

Creo que veremos varios recortes de tipos de aquí a 2026. En cuanto a si bajarán en diciembre, para mí es como tirar una moneda al aire.Se trata más de lo que sucederá el próximo año.

Creo que veremos tipos de interés moderadamente bajos y, al mismo tiempo, volveremos a la expansión de los balances.Pero creo que las dos son variables más o menos independientes y no es necesario que ocurran al mismo tiempo.

Danny Knowles: El año que viene es realmente el más interesante, ya que el mandato de Jerome Powell está llegando a su fin.Si no sabemos quién asumirá el control, o si es alguien como un títere de Trump, ¿qué significará para el liderazgo fiscal y la independencia de la Reserva Federal?

Lyn Alden: Si eso sucede, la Reserva Federal obviamente será menos independiente.Pero, de hecho, el propio dominio fiscal ya está debilitando la independencia de la Reserva Federal.

Por ejemplo, la Reserva Federal ampliará su balance basándose en el PIB nominal, y el déficit fiscal es un insumo importante del PIB nominal. Esto equivale a que la Reserva Federal dijera indirectamente: «La velocidad de la expansión de nuestro balance depende en parte del tamaño del déficit fiscal».Esto en sí mismo es una reducción de la independencia.

Sería muy malo si la administración pudiera ordenar recortes de tipos a voluntad para coincidir con las elecciones.Si bien no existe una independencia absoluta de la Fed, es necesario que haya al menos cierto aislamiento entre las decisiones sobre las tasas de interés a corto plazo y los ciclos electorales.

Incluso con algunos directores diferentes, por lo general tienen que mantener cierto grado de independencia para evitar parecer una completa estafa.Porque si parecen demasiado políticos y moderados, el mercado de bonos podría colapsar (vender deuda a largo plazo), provocando que las tasas hipotecarias se disparen, incluso si las tasas a corto plazo son bajas.Esto no es lo que quiere ninguna administración.

Así que no creo que haya un giro de 180 grados.Pero como estamos en un período de dominio fiscal, incluso si la inflación está por encima del objetivo, ampliarán su balance para mantener la liquidez en el mercado del Tesoro.Pueden ajustar herramientas como el índice de apalancamiento suplementario (SLR), que es como una QE en la sombra para los bancos.

Todas las herramientas tienen una cosa en común: permitir que el sistema existente siga funcionando sin provocar graves restricciones de liquidez.Esto sólo mantiene el «tren del déficit» funcionando a un ritmo estanflacionario.

La burbuja de la IA y el futuro del empleo

Danny Knowles: Con respecto a la IA, ahora se habla mucho de la burbuja de la IA.También mencionaste acuerdos recurrentes entre Nvidia y otras empresas.¿Crees que estamos en una burbuja de IA?

Lyn Alden: Creo que podemos estar en una especie de fase febril de burbuja parcial, pero creo que la tendencia subyacente es real.Es como si alguien preguntara «¿Bitcoin es una burbuja en 2017?» La respuesta es tanto sí como no.Es una burbuja local construida sobre elementos estructurales.

Así es también como veo la IA actual.Si bien algunas cosas están exageradas y abarrotadas, y algunas transacciones se vuelven un poco «incestuosas» (bucles internos), esto sigue siendo un crecimiento real.Mirando hacia atrás dentro de diez años, definitivamente habrá muchos más centros de datos de los que hay ahora.Es sólo que puede que estés corriendo demasiado rápido en el corto plazo y necesites calmarte.

Danny Knowles: Si se trata de un evento de «cisne negro», por ejemplo, si la IA realmente reemplaza una gran cantidad de empleos, ¿cómo responderá la economía?

Lyn Alden: Por un lado, es como ciclos de productividad anteriores (como los tractores reemplazando a los agricultores), que liberaron mano de obra para hacer otras cosas.

Lo que da miedo es que si la máquina es tan buena, muchas personas no podrán encontrar trabajos que se puedan hacer mejor que la máquina.Si esto le sucede a un gran porcentaje de la población, es territorio inexplorado.Por eso se habla de Renta Básica Universal (RBU).

Pero creo que hay un lado positivo: hay una gran diferencia entre la IA del centro de datos (que se encarga de los trabajos administrativos) y la IA/bots móviles (que se encargan de los trabajos manuales).

El cerebro humano requiere sólo 20 vatios de potencia para funcionar, mientras que hacer lo mismo en un centro de datos requiere megavatios de potencia.Si bien las computadoras son poderosas computacionalmente, los robots todavía están muy por detrás en lo que respecta al manejo de casos extremos del mundo real, la autocuración y más.

Creo que un robot que venga a tu casa a reparar tu aire acondicionado aún está muy lejos.La estrella ahora es la IA de los centros de datos, que está reemplazando los empleos administrativos.En cambio, esto podría conducir a un auge de los empleos manuales.

La automatización es fácil en un entorno controlado (fábrica) pero difícil en el mundo real.Además, los costos de mantenimiento de los robots son elevados y es posible que haya escasez de piezas.Si un gran número de personas pierden sus empleos, es posible que no puedan permitirse los servicios de robots y, en cambio, regresen a una economía de ayuda mutua de persona a persona.

Lo que me preocupa no es que el 99% de los empleos serán reemplazados en una generación, sino que el 10% de los empleos serán reemplazados en el futuro cercano, y ese 10% está muy enojado.Aquí es donde el contrato social se deteriora y el extremismo prospera.

¿Por qué el oro se dispara pero el Bitcoin se mantiene estable?

Danny Knowles: Si me hubieran preguntado hace un año, no habría imaginado que el oro tendría una carrera alcista tan loca mientras Bitcoin estaba plano.¿Por qué?

Lyn Alden: También me sorprendió que alcanzara los 4.000 dólares la onza este año.

Hay varias transformaciones:

1. Reacumulación por parte de los soberanos: desde 2009, los bancos centrales han pasado de vender oro a comprar oro.Esta tendencia se aceleró tras la congelación de los activos rusos en 2022 (temor a la confiscación de activos).

2. Comprensión del dominio financiero: las grandes cantidades de dinero se dan cuenta de que «el tren no puede parar» y quieren poseer oro, un activo con un historial histórico.

3. Demanda de cobertura: aunque las acciones estadounidenses alcanzaron nuevos máximos, en realidad no se trata de un entorno de «riesgo» y la economía está estancada.El mercado considera que el oro (y la IA) son activos de bajo riesgo.Bitcoin ya se había clasificado en esta categoría antes, pero recientemente se ha enfriado.

Danny Knowles: ¿Le sorprende que los inversores minoristas occidentales estén haciendo cola para comprar oro?

Lyn Alden: No me sorprende, pero es algo posterior.

Esta ola de ganancias fue impulsada primero por instituciones y países soberanos (China, India, etc.).En aquel momento, los inversores minoristas occidentales no estaban interesados.No fue hasta la segunda mitad de este año que los inversores minoristas occidentales comenzaron a experimentar FOMO (miedo a perderse algo).Si no sube primero, los inversores minoristas no vendrán.

También creo que el oro puede estar en una burbuja parcial (sobrecalentado) en este momento, al igual que la IA, pero eso no significa que esté estructuralmente sobrevaluado. Simplemente pasó de estar infravalorado a ser razonable.

Perspectivas y resumen de Bitcoin para los próximos 12 meses

Danny Knowles: Finalmente, sin pedir una predicción de precio específica, pero ¿hacia dónde ve la dirección de Bitcoin en los próximos 12 meses?

Lyn Alden: Mi conjetura es alcista.

No predigo el próximo trimestre.Para 2025, dije una vez que sería decepcionante si fueran menos de 150.000, y ahora me parece un poco decepcionante.

Pero sí espero que en 2026 volvamos a las seis cifras. Ya sea 2026 o 2027, creo que hay una alta probabilidad de que veamos un nuevo máximo histórico.

Tengo esta estructura de cartera: si Bitcoin me decepciona este año, el oro me hará feliz.Esto es lo que significa diversidad. No sólo quiero apostar al caballo más rápido, quiero tener varios caballos.

Mucha gente compró Bitcoin por motivos equivocados (apostando a una adquisición gubernamental) y ahora esos chips están siendo eliminados.

Además, creo que el espacio criptográfico más amplio básicamente se ha quedado sin narrativas.A excepción de Bitcoin, las monedas estables y algunas instalaciones técnicas, la mayoría de ellas son «peso muerto».ICO, NFT, DeFi, monedas Meme… todas estas narrativas se han agotado.

Bitcoin debe desacoplarse de estos pesos muertos para seguir alcanzando nuevos máximos.

Danny Knowles: Estoy completamente de acuerdo en que la era de las altcoins probablemente haya terminado.

Para los inversores que están entrando en pánico en este momento, el mejor consejo es: si no están seguros, simplemente no hagan nada.Espera, sé que 90.000 no será el máximo para siempre.