jakiro
來源：Grayscale；編譯：白水，比特鏈視界
摘要
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加密貨幣估值在2025年2月回落，與宏觀風險上升和科技股價格下跌同步。一家主要加密貨幣交易所遭遇黑客攻擊，以及Meme幣交易活動減少，可能也對市場造成了影響。
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與此同時，美國加密行業的監管環境持續改善：美國證券交易委員會（SEC）終止或暫停了前領導層發起的多項執法行動，同時，一組跨黨派參議員提出了新的穩定幣立法。此外，周末的突發新聞顯示，川普總統還強調了一項擬議的加密戰略儲備計劃。
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宏觀經濟前景的變化可能在短期內繼續為加密市場帶來波動。然而，考慮到行業基本面正在改善，代幣估值的下跌可能為長期投資者創造了一個有吸引力的入場機會。
2025 年 2 月的加密貨幣市場呈現出鮮明對比，估值下降，但基本面消息大多利好。儘管短期內出現挫折，但基本面的改善應該會為技術發展和用戶採用奠定堅實的基礎。
我們的市值加權加密行業價格指數在 2025 年 2 月下跌了 22%。在風險調整後（即考慮到每種資產的波動性），加密市場當月的表現與周期性和技術導向型股票市場板塊的下跌相當（圖表 1）。 比特幣的表現略好於整個加密市場，下跌了18% ，儘管其風險調整後的回報率低於整個加密市場（反映了比特幣通常較低的波動性）。對美國經濟增長前景的擔憂導致美國國債收益率下降和債券價格回報強勁，非美國股票市場表現出色。
圖 1：加密貨幣估值隨科技股下跌而下跌
在川普政府今年 1 月發布有關加密貨幣的行政命令之後，美國證券交易委員會（SEC）在代理主席Uyeda的領導下，已開始轉變對該行業的監管方式。首先，該機構終止或暫停了對幾家加密貨幣機構的調查，其中包括 Coinbase、幣安（Binance）、OpenSea、Uniswap、Consensys 和羅賓漢（Robinhood）。其次，美國證券交易委員會放棄了對一項有爭議的 「交易商規則」 訴訟的上訴。如果該規則實施，各種去中心化金融（DeFi）協議將受到傳統證券監管的約束。第三，該機構宣布成立網絡與新興技術部門，以取代原有的加密資產與網絡部門。
與此同時，一群來自兩黨的參議員提出了《美國穩定幣引導與創新法案》（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act，簡稱 GENIUS Act）。這項立法建立在上屆國會相關努力的基礎之上，旨在為美國支付穩定幣的發行提供一個全面的監管框架。其關鍵條款包括定義 「允許的支付穩定幣發行方」 的概念，並規定穩定幣必須至少以 1:1 的比例由美國國債、保險存款或密切相關的金融工具作為支撐。
根據 Allium 的數據，目前穩定幣每月處理的交易超過 1 億筆，交易總額約為 6000 億美元（見圖表 2；數據已進行調整，排除了高頻交易和機器人交易）。
圖 2：穩定幣交易的增長
加密貨幣市場結構的不斷改善，或許正推動著機構投資者加大參與度。 已有數百位機構投資者通過持有風險投資基金和對衝基金的股份，涉足了加密貨幣領域。例如，最近公布的第四季度 13F 文件顯示，阿布達比政府的主權財富基金 —— 穆巴達拉投資公司（Mubadala Investment Company）對在美國上市的比特幣交易型開放式指數基金（ETP）進行了投資。同樣，《金融時報》2 月份報導稱，美國的一些基金會和大學捐贈基金已開始投資比特幣，或者正考慮將資金配置到加密資產類別中。在我們看來，對於那些管理著多元化投資組合且投資期限較長的主權財富基金和捐贈基金等投資者而言，加密貨幣有可能成為一種合適的投資配置選擇。
儘管加密貨幣行業正受益於監管的日益明晰以及機構的接納，但 該行業近期也遭遇了一些挫折。 最重要的是，2 月 21 日，按交易量計算為加密貨幣領域第二大的交易所 ByBit，在一場被認為是由朝鮮 「Lazarus Group」 實施的黑客攻擊中，損失了約 15 億美元的以太坊及類似資產。這起黑客攻擊事件按損失資金總額計算是加密貨幣歷史上規模最大的，凸顯了持續加強網絡安全的必要性。與此同時，此次事件中沒有用戶資金損失，而且觀察人士普遍稱讚了該交易所在危機應對方面的努力。到 2 月底，ByBit 的現貨交易量已大致恢復正常。儘管加密貨幣領域的網絡犯罪仍是一個重要問題，但相對於加密貨幣市場的規模而言，隨著時間推移，因黑客攻擊而損失的美元價值已有所下降。
另一方面， 蓬勃發展的Solana生態系統最近因Meme幣活動降溫而有所冷卻 。在上個月之前，Meme幣活動為Solana區塊鏈帶來了大量的交易量和手續費收入，甚至吸引了川普總統和第一夫人的參與。然而，與阿根廷總統哈維爾・米萊（Javier Milei）相關的Meme幣的推出，以及有關某些Meme幣推廣者不當行為的相關披露，似乎引發了市場情緒的轉變。
自那以後，熱門Meme幣的估值已經下降了 15% 到 35%，並且像Raydium這樣的領先Solana去中心化交易所（DEX）的交易量也有所下滑（見圖表 3）。Meme幣可以被視為數字收藏品，我們認為它們很可能會一直是加密貨幣市場的一個固定組成部分。然而，最近Solana上Meme幣極高的新發行數量和交易量的熱潮或許已經結束。儘管如此，Solana 在其他關鍵領域仍是領先的區塊鏈，包括去中心化物理基礎設施（DePIN）項目。而且在我們看來，Meme幣交易活躍度的下降並不會從根本上影響該區塊鏈原生代幣 SOL 的長期投資邏輯。
圖 3：Solana 上的 Memecoin 交易已放緩
我們預計 加密貨幣市場將迅速擺脫關於ByBit遭黑客攻擊以及模因幣近期動態的影響 。不過， 宏觀市場狀況在未來幾個月內仍可能是造成市場波動的一個因素。 川普政府已開始實施其經濟政策議程，其中包括削減移民數量、提高關稅以及減少政府開支。雖然許多選民可能支持這些政策 —— 它們是川普總統競選活動的核心內容 —— 但大多數經濟學家預計，這些政策在短期內會對經濟增長產生不利影響。此外，股票市場可能仍在適應 DeepSeek 開源大型語言模型發布一事及其對人工智慧相關資本支出的潛在影響。鑑於當前相對較高的股票估值以及不斷增加的宏觀風險，我們可以預見投資者會有一段時期進行風險減持，同時股票市場的波動性也會加劇。儘管加密貨幣市場和股票市場並非完全相關 —— 這使得加密貨幣成為一種不錯的投資組合分散工具 —— 但 我們預計股票市場的大幅波動在一定程度上會波及到加密貨幣的估值。
然而，鑑於基本面在穩步改善，我們認為加密貨幣的估值不會出現任何持續性的走弱。 加密資產類別的前景一片光明，這得益於市場結構的改善和監管的明晰、穩定幣及其他技術的採用率不斷上升、去中心化人工智慧開發方面取得的突破，以及對比特幣作為一種可靠貨幣資產的需求日益增長。
因此， 對於許多在加密資產類別上配置不足的投資者（即配置比例極低或根本沒有配置的投資者）來說，較低的估值可能是一個增加配置並參與潛在上漲行情的機會。
