jakiro
著者:AJC;出典: メッサーリの今後の「2026 年の暗号トピックス」
仮想通貨は業界の発展を促進する
仮想通貨に再び焦点を当てることが重要なのは、業界のほとんどの資本が最終的にそこに投資しようとしているからです。仮想通貨の時価総額は総額 3 兆 2,600 億ドルです。このうちビットコイン（BTC）は1兆8000億ドル、つまり55％を占める。残りの 1 兆 4500 億ドルのうち、約 0 兆 8300 億ドルがコピーキャット L1 に集中しています。これらを合計すると約 2 兆 6,300 億ドル (仮想通貨の全資本の約 81%) となり、市場がすでにお金とみなしているか、通貨プレミアムが得られる可能性があると考えられている資産に割り当てられます。
これを考慮すると、トレーダー、投資家、資本配分者、建設業者のいずれであっても、市場が通貨プレミアムをどのように配分し、引き出しているのかを理解することが重要です。暗号通貨の分野では、資産を通貨として扱う市場の意欲ほど評価に影響を与えるものはありません。したがって、通貨プレミアムが将来どこに蓄積されるかを予測することは、おそらくこのセクターにおけるポートフォリオ構築の最も重要な要素です。
これまでのところ、私たちは主にビットコインに焦点を当ててきましたが、通貨とみなされるかどうかは別として、検討する価値のある 0.83 兆ドル相当の資産が他にもあります。私たちは、ビットコインが今後数年間、金やその他の非政府系の富の保存場所から市場シェアを奪い続けると予想しています。しかし、これは L1 からどこに行きますか?上げ潮はすべての船を持ち上げ、すべての資産が恩恵を受けることを意味するのでしょうか、それともビットコインがL1から金銭的プレミアムを抽出することによって金とのギャップを部分的に補うのでしょうか?
まず、L1 の現在の評価レベルを確認すると役に立ちます。上位4つのL1、イーサリアム（3,611億5,000万ドル）、XRP（1,301億1,000万ドル）、BNB（1,206億4,000万ドル）、SOL（746億8,000万ドル）の市場価値総額は6,865億8,000万ドルで、L1セクターの83％を占めます。上位 4 社を過ぎると評価額は急速に下がります (TRX の時価総額は 266 億 7,000 万ドル)。しかし興味深いことに、ロングテール部分は依然として相当額です。上位 15 位以外の L1 の市場価値総額は 180 億 6,000 万米ドルで、L1 市場価値総額の 2% を占めます。
重要なのは、L1 時価総額は暗黙の通貨プレミアムを完全には反映していないということです。L1 評価フレームワークには主に 3 つのタイプがあります。
(i) 通貨プレミアム、
(ii) 実質経済価値 (REV)、および
(iii) 経済的安全保障の必要性、
したがって、商品の時価総額は、市場がそれをお金として見ているだけの結果ではありません。
L1 評価の主な要因は収益ではなく通貨プレミアムです
これらの競合する評価枠組みにもかかわらず、市場は金銭的プレミアムの観点ではなく、収益主導の観点から L1 を評価することをますます好んでいます。時価総額が 10 億ドルを超えるすべての L1 の全体的な株価売上高比率 (P/S) は、過去数年間比較的安定しており、通常は 150 倍から 200 倍の間です。ただし、この全体的な数字には TRON と Hrperliquid が含まれているため、誤解を招きます。過去 30 日間で、TRX と HYPE はグループの収益の 70% を生み出しましたが、時価総額に占める割合はわずか 4% でした。
これら 2 つの外れ値を除外すると、真実は明らかです。収益が減少しているにもかかわらず、L1 の評価額は上昇しています。調整後の株価売上高比率も引き続き上昇しました。
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2021 年 11 月 30 日 – 40 倍
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2022 年 11 月 30 日 – 212x
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2023年11月30日 – 137回
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2024 年 11 月 30 日 – 205x
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2025 年 11 月 30 日 – 536x
実質経済価値に基づいた説明では、市場は将来の収益の伸びを単に織り込んでいるだけだと主張するかもしれません。しかし、この説明は精査に耐えられません。同じ L1 トークン ミックス (TRON と Hyperliquid を除く) では、1 年を除くすべての年で収益が減少しました。
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2021年 – 123億3,000万ドル
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2022年 – 48億9,000万米ドル (前年比60%減)
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2023 – 27 億 2,000 万米ドル (前年比 44% 減)
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2024年 – 35億5,000万米ドル (前年比31%増)
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2025 – 年間換算 17 億ドル (前年比 52% 減)
私たちはこう思います、最も単純かつ明快な説明は、これらの評価額は現在または将来の収益ではなく、通貨プレミアムによって決まるということです。
L1トークンのパフォーマンスは引き続きビットコインを下回る
L1 の評価が通貨プレミアムの期待によって左右される場合、次のステップは、これらの期待が正確に形成されているものを理解することです。これを確認する簡単な方法は、L1 の価格パフォーマンスを BTC と比較することです。通貨プレミアムの期待が主に BTC の価格動向を反映している場合、これらの資産は BTC のベータと同様にパフォーマンスを発揮するはずです。一方で、通貨プレミアムの期待が各 L1 資産に固有の要因によって左右される場合、BTC との相関関係ははるかに弱く、その動作はより特異なものになると予想されます。
L1 の代理インジケーターとして、2022 年 12 月 1 日以降、時価総額上位 10 位の L1 トークン (HYPE を除く) のパフォーマンスをビットコイン (BTC) と比較して調査しました。。これら 10 の資産は L1 市場の時価総額の約 94% を占めており、したがってこのセクター全体を代表しています。これら 10 資産のうち 8 資産は、この期間に絶対額でビットコインを下回り、6 資産はビットコインに 40% 以上の差をつけています。ビットコインよりも優れたパフォーマンスを示したのは、XRP と SOL の 2 つの資産だけです。XRPの超過収益はわずか3%ですが、XRPの歴史的な資金の流れが主に個人投資家からのものであることを考えると、これはあまり強調する必要はありません。ビットコインを大幅に上回った唯一の資産は SOL で、ビットコインよりも 87% 高いリターンを記録しました。
SOL のアウトパフォーマンスを深く掘り下げてみると、実際にはパフォーマンスを下回っている可能性があります。SOL が BTC を 87% 上回った同じ期間に、Solana のファンダメンタルズは放物線状に成長しました。DeFiのロック総額は2988%増加、手数料は1983%増加、DEX取引量は3301%増加しました。どう見ても、Solana のエコシステムは 2022 年末から 20 ～ 30 倍に成長しました。しかし、この成長を捉えるために設計された資産として、SOL は BTC を 87% 上回るパフォーマンスしか示していません。
もう一度読んでください。
BTC とのゲームで大幅な超過収益を達成するには、L1 の暗号エコシステムが 200 ～ 300% 以上成長する必要があります。2桁の超過収益を生み出すには2000～3000％の成長が必要だ。
要約すると、私たちは次のように信じています。L1の評価は依然として将来の通貨プレミアムの期待に基づいているが、これらの期待に対する市場の信頼は静かに薄れつつある。同時に、市場はBTCの通貨プレミアムに対する信頼を失っておらず、L1に対するBTCのリードは依然として拡大しています。
暗号通貨は技術的にはその評価を裏付けるために手数料や収益を必要としませんが、これらの指標は L1 にとって非常に重要です。ビットコインとは異なり、L1 の核となる価値は、そのトークンをサポートするエコシステム (アプリケーション、ユーザー、スループット、経済活動などを含む) を構築することにあります。しかし、手数料と収益の減少もあり、L1 のエコシステムの使用量が年々減少すると、L1 はビットコインに対する唯一の競争上の優位性を失うことになります。実質的な経済成長がなければ、市場がこれらの L1 暗号通貨の物語を信じることはますます困難になります。
未来を見据えて
今後の見通しとしては、2026 年以降もこの傾向が逆転するとは考えられません。いくつかの例外を除いて、他の L1 資産は今後もビットコインに市場シェアを奪われ続けると予想されます。それらの評価額は主に将来の通貨プレミアムへの期待によって動かされており、ビットコインがすべての仮想通貨の中で最も競争力があると市場が認識するようになるにつれ、これらの評価額は着実に低下するだろう。ビットコインは今後数年間で課題に直面することになるが、これらの問題は依然として不透明であり、多くの未知の要因の影響を受けており、他のL1資産の現在の通貨プレミアムを実質的に支えるには十分ではない。
L1 プラットフォームでは、立証責任が変わりました。ビットコインと比較すると、彼らの物語にはもはや説得力がなく、評価を支えるために広範な市場マニアに無期限に依存することもできません。「いつか私たちもお金になれるかもしれない」という考えだけで数兆ドルの評価額を裏付けるのに十分だった時代は消えつつあります。投資家は現在、L1の通貨プレミアムがプラットフォームの急速な成長期にのみ維持できることを示す10年分のデータを入手している。こうした稀な急騰を除けば、L1 は常にビットコインに遅れをとっており、成長が鈍化すると通貨プレミアムは消滅します。
