Introducción: Señal de endurecimiento repentino del mercado monetario
El 31 de octubre de 2025, antes de Halloween, el mercado de divisas estadounidense experimentó una importante agitación. El uso del Fondo Permanente de Recompra (SRF, por sus siglas en inglés) de la Reserva Federal alcanzó un nivel récord, alcanzando los 50.350 millones de dólares, superando con creces los niveles observados en semanas anteriores.Este incidente no se debe a fluctuaciones estacionales, sino que es una señal de una fuerte escalada de las presiones de liquidez en los mercados monetarios.Como canal principal para el financiamiento mayorista, el mercado de repos ha experimentado fluctuaciones en las tasas de interés y aumentos repentinos en el uso de servicios, lo que genera preocupación sobre la estabilidad del sistema financiero en general.
Los mercados de divisas han mostrado signos de ajuste desde mediados de septiembre. El 15 de septiembre, el incidente del Tricolor expuso riesgos potenciales en el sector crediticio privado, y el posterior efecto de ventana de liquidez de fin de trimestre intensificó la presión.A partir de octubre, la demanda de recompra siguió aumentando después de la mitad del plazo.Después de la reunión de la Reserva Federal del 29 de octubre, el mercado se calmó brevemente, pero volvió a estallar el 31 de octubre.Durante las operaciones de recompra de la mañana, se tomaron prestados garantías del Tesoro de los Estados Unidos por valor de 4.400 millones de dólares y valores respaldados por hipotecas (MBS) por casi 16.000 millones de dólares;Esta cifra aumentó aún más durante la tarde: las garantías del Tesoro alcanzaron los 25 mil millones de dólares y MBS pidió prestado otros 5 mil millones de dólares, para un total de más de 50 mil millones de dólares.La escala supera las expectativas anteriores de «fluctuaciones técnicas» de la Reserva Federal y es similar a la crisis de repos de septiembre de 2019, cuando la escasez de liquidez del mercado obligó a la Reserva Federal a intervenir urgentemente.
Actualmente, el rango objetivo de la tasa de fondos federales de la Reserva Federal es del 3,75% al 4,00%, que se redujo en 25 puntos básicos el 29 de octubre.Sin embargo, la tasa de financiación garantizada a un día (SOFR) registró el 4,04% el 30 de octubre, y el promedio de 30 días fue del 4,20185%, ligeramente superior al valor del rango medio, lo que muestra el contagio de la presión del mercado de repos a otros canales de financiación a corto plazo.Este fenómeno no es aislado, sino que es resultado de la acumulación de aversión al riesgo en el proceso de ajuste cuantitativo (QT).La Reserva Federal ha anunciado que pondrá fin al QT el 1 de diciembre y finalizará la reducción de su balance antes de lo previsto.Pero el mercado se pregunta si este ajuste es suficiente para resolver la crisis potencial.
Este artículo revisará los acontecimientos de 2019, analizará los datos actuales, explorará los riesgos de la banca en la sombra y del crédito privado, y evaluará el impacto potencial en la macroeconomía.A través de estas capas, se revelan los desafíos sistémicos detrás del endurecimiento de los mercados monetarios.
Reseña histórica: lecciones de la crisis del mercado de repos de 2019
El 17 de septiembre de 2019 se produjo una crisis de liquidez en el mercado de repos de Estados Unidos. La tasa de recompra a un día se disparó al 10% ese día, superando con creces el techo de la tasa de fondos federales del 5,25%. En ese momento, el balance de la Reserva Federal se había reducido de un máximo de 4,5 billones de dólares a aproximadamente 3,8 billones de dólares.El proceso de QT había provocado que las reservas bancarias cayeran a 1,4 billones de dólares, y el cambio de la liquidez de un marco «abundante» a uno «adecuado» provocó fricciones en el mercado.
La causa fundamental de la crisis radica en la superposición de múltiples factores: los requisitos regulatorios de fin de trimestre que incitan a los bancos a «decorarse» para reducir la exposición al apalancamiento; temporada de impuestos corporativos, demanda máxima de efectivo; y la aversión al riesgo causada por las fricciones comerciales globales, que conducen al retorno de fondos en dólares estadounidenses del extranjero. El sistema bancario en la sombra ha amplificado la presión.Las instituciones financieras no bancarias (como los fondos del mercado monetario) poseen grandes cantidades de bonos gubernamentales, pero no pueden recaudar fondos de manera efectiva debido a la interrupción de la cadena de reutilización de garantías.
La Reserva Federal respondió rápidamente: lanzó operaciones de recompra temporales el 17 de septiembre, inyectando cientos de miles de millones de dólares de liquidez en el mercado; amplió las compras de activos en octubre y reinició la expansión del balance. La crisis duró hasta finales de año y la escala total de intervención superó los 500 mil millones de dólares.Posteriormente, la Reserva Federal introdujo el Standing Repo Facility (SRF) y el Reverse Repo Facility (RRP) para proporcionar un colchón de liquidez permanente.Además, el marco de reservas se ajustó de «reservas abundantes» a «reservas suficientes», y el nivel objetivo de reservas se fijó entre 1,4 y 1,6 billones de dólares.
Este incidente expuso la fragilidad del sistema financiero moderno: el mercado de repos supera los 4 billones de dólares y representa más del 70% del financiamiento a corto plazo, pero depende en gran medida de unos pocos bancos grandes (como JPMorgan Chase y Goldman Sachs).Aunque la crisis de 2019 no desencadenó una recesión, aceleró el cambio de la Reserva Federal hacia políticas de flexibilización y allanó el camino para un estímulo epidémico en 2020. El escenario actual para 2025 es muy similar: la QT conduce a una disminución de las reservas, riesgos emergentes de banca en la sombra e incertidumbre económica global.
Datos actuales del mercado monetario: Los signos de ajuste se intensifican bruscamente
En octubre de 2025, el uso de las líneas de recompra aumentó exponencialmente. A mediados de septiembre, el endeudamiento diario promedio era inferior a mil millones de dólares, debido en gran medida a obstáculos estacionales. A principios de octubre, el efecto de fin de trimestre ascendió a 2 mil millones de dólares, pero se estabilizó en el rango de 700 a 1 mil millones de dólares después de la mitad del período.El 29 de octubre, el uso aumentó a aproximadamente 10 mil millones de dólares después de la reunión de la Reserva Federal.Sin embargo, el 31 de octubre se produjo un crecimiento explosivo: las recompras de bonos del Tesoro fueron de 4.400 millones de dólares y de MBS de 15.900 millones de dólares por la mañana;Por la tarde se recompraron bonos del Tesoro por 25.000 millones de dólares y MBS por 5.000 millones de dólares, por un total de 50.350 millones de dólares, un récord desde el lanzamiento del SRF en 2021.
Este aumento no se debe a un efecto de fin de mes.El fin de mes no es un momento crítico en los mercados de divisas, a diferencia del fin de trimestre, que implica informes regulatorios. Los datos muestran que el saldo del acuerdo de recompra inversa (PRR) alcanzó los 51.800 millones de dólares el 31 de octubre, un aumento con respecto al día anterior, lo que indica que la capacidad del fondo del mercado monetario (FMM) para absorber liquidez está saturada.Al mismo tiempo, la tasa de garantía general de recompra tripartita (TGCR) fue en promedio entre 8 y 9 puntos básicos más baja que la IORB (tasa de interés sobre los saldos de reserva) en los primeros ocho meses de octubre, pero subió ligeramente en septiembre-octubre, lo que indica un aumento de los costos de financiamiento.
Como punto de referencia para el mercado de repos, el SOFR tuvo una tendencia clara en octubre: 4,31% el 2 de octubre, y luego volvió a caer al 4,04% el 30 de octubre. El SOFR promedio a 30 días aumentó del 4,19115% a principios de octubre al 4,20185% a finales de octubre, que es más alto que la tasa media de fondos federales efectivos (EFFR) (alrededor de 3,875%).El cálculo del EFFR no se publicará hasta el lunes, pero se estima inicialmente que será un 4,00% superior al límite superior del 31 de octubre, continuando el patrón de fluctuación desde septiembre.En septiembre, el SOFR superó una vez el límite superior en 4 puntos básicos.Aunque retrocedió en octubre, el efecto del fin de semana puede amplificar la presión.
Los niveles de reservas bancarias son otro foco de atención: promediaron 3,2 billones de dólares en el primer semestre de 2025, cayendo a 2,8 billones de dólares en octubre, el doble del pico de 2019. QT ha reducido los activos en 1,5 billones de dólares desde su lanzamiento en 2022, pero la relación reservas/PIB sigue siendo del 10-11%, muy por encima del umbral «adecuado».Estos datos sugieren que el ajuste no se debe a una escasez absoluta de reservas, sino a una distribución desigual y al aumento de las primas de riesgo.
Respuesta de la Fed: terminación anticipada del QT y ajustes de políticas
La respuesta de la Fed al ajuste actual es similar a la de 2019. En la declaración de la reunión del FOMC del 29 de octubre, el comité decidió finalizar el QT el 1 de diciembre y no se reducirá el número total de tenencias de valores.El presidente Powell reconoció en la conferencia de prensa que las recientes presiones del mercado han acelerado este cronograma, de manera similar al cambio de un «fin no planificado» a una «intervención de emergencia» en 2019. La Reserva Federal redujo el límite del QT de 60 mil millones de dólares mensuales a 30 mil millones de dólares (mediados de 2024), pero la volatilidad en octubre provocó un mayor ajuste.
Según el marco de política, la Reserva Federal no apunta directamente a la tasa de recompra, sino que utiliza el EFFR como ancla.Sin embargo, el SOFR cubre el 98% de las transacciones de repos nacionales y es más representativo, y sus fluctuaciones se han extendido al mercado de fondos federales.Powell enfatizó que se trata de una fluctuación normal en la transición de «amplias reservas» a «amplias reservas», acompañada de factores estacionales y regulatorios.Sin embargo, los datos del mercado muestran que el TGCR fue mayor que el IORB en octubre, lo que indica que la presión financiera superó las expectativas.
El FUR fue diseñado para suavizar la volatilidad, ofreciendo préstamos ilimitados (500 mil millones de dólares por día), pero un aumento en su uso el 31 de octubre mostró su limitado efecto amortiguador.La Reserva Federal podría discutir medidas adicionales en su reunión de noviembre, como reiniciar las compras de activos o ajustar los objetivos de reservas.Los analistas esperan que el final del trimestre libere aproximadamente 200 mil millones de dólares en liquidez, pero si persisten los riesgos ocultos, puede ser necesaria una intervención más radical.
Posibles razones: aversión al riesgo y peligros ocultos de la banca en la sombra
El núcleo del endurecimiento del mercado monetario no son los errores de política de la Reserva Federal, sino la amplificación de la aversión al riesgo de los participantes del mercado.El informe de empleo no agrícola de agosto mostró una desaceleración en el mercado laboral, con una tasa de desempleo aumentando al 4,2% y un aumento de los despidos entre las pequeñas y medianas empresas.Esto confirma la desaceleración de la economía real y afecta la calidad de las carteras de crédito privadas.El mercado de crédito privado alcanza los 2 billones de dólares y crecerá un 20% en 2025, pero las burbujas de valoración y los riesgos de fraude son prominentes.
Los bancos en la sombra (intermediarios financieros no bancarios) son amplificadores de la austeridad.Dimon, director ejecutivo de JPMorgan Chase, advirtió recientemente sobre las «cucarachas», señalando riesgos ocultos.Un ejemplo de ello es el colapso de Tricolor: el proveedor de crédito privado incumplió sus pagos en septiembre, exponiendo una sobreexposición a riesgosos préstamos para automóviles.First Brands hizo lo mismo y en octubre le rebajaron su calificación crediticia, lo que provocó una pérdida de 200 millones de dólares.Estos acontecimientos han generado dudas sobre las valoraciones de las garantías, y los participantes en el mercado monetario (como los FMM) han reducido los despliegues de repos, incluso cuando están respaldados por títulos del Tesoro.
La asimetría de la información agrava el problema. El gobernador del Banco de Inglaterra, Bailey, dijo a mediados de octubre que recibió una respuesta de «nada de qué preocuparse» cuando preguntó a los patrocinadores de crédito privados, pero que a los reguladores les resultó difícil verificarlo.La directora gerente del Fondo Monetario Internacional (FMI), Kristalina Georgieva, advirtió que los riesgos crediticios privados «la mantienen despierta por la noche», ya que la proporción de los préstamos que los bancos le otorgan aumenta al 20%.La escala total de la banca en la sombra es de 3 billones de dólares, lo que muestra «características de burbuja» y falta de transparencia, lo que puede desencadenar un impacto global.
La apreciación del tipo de cambio del dólar estadounidense aumentó aún más la brecha de tasas de interés entre China y Estados Unidos, y el retorno de fondos extranjeros redujo la oferta de liquidez global. El índice del dólar estadounidense subió un 3% en octubre, lo que corresponde a las fluctuaciones del SOFR.Estos factores se combinan para crear un «efecto cucaracha»: los riesgos surgen de las sombras, lo que obliga a los tenedores de efectivo a recurrir a las instalaciones de la Reserva Federal.
Similitud con 2019: repeticiones de patrones y diferencias
El escenario de 2025 se superpone en gran medida con el de 2019. En primer lugar, el contexto del QT es similar: ambos ocurrieron durante el período de disminución de las reservas, con reservas de 1,4 billones en 2019 frente a 2,8 billones en 2025, pero los efectos de ajuste relativo son equivalentes.En segundo lugar, los acontecimientos desencadenantes son similares: guerra comercial e inversión de la curva de rendimiento en 2019, desaceleración del empleo e impagos de créditos privados en 2025. La curva de rendimiento se invirtió en octubre, lo que indica el riesgo de recesión.
La diferencia radica en la madurez de la herramienta: SRF está operativa desde 2021, pero el ritmo de uso al 31 de octubre muestra que no ha resuelto completamente las fricciones estructurales.Además, la proporción de crédito privado será mayor en 2025 (banca en la sombra/PIB 15% frente a 10% en 2019), y los riesgos serán más sistemáticos.La política de la Fed también es más cautelosa: expansión de emergencia en 2019 y respuesta gradual mediante QT en 2025.
Impacto macro: de la volatilidad a corto plazo al riesgo sistémico
En el corto plazo, el ajuste aumentará los costos financieros y afectará el endeudamiento corporativo. La tasa de interés de los préstamos a pequeñas y medianas empresas ha aumentado 25 puntos básicos, lo que inhibe la inversión.Aunque el mercado de valores no experimentó un shock severo (el S&P 500 subió un 2% en octubre), los diferenciales de los bonos se ampliaron y la prima de riesgo crediticio aumentó a 150 puntos básicos.
A largo plazo, si no se resuelve, puede desencadenar una reacción en cadena: los impagos de la banca en la sombra se extenderán a los balances de los bancos, amplificando la crisis crediticia. Aunque la crisis de 2019 duró poco, contribuyó a un lastre del PIB del 0,5%.En 2025, la exposición al crédito privado puede resultar en pérdidas de entre 1 y 2 billones de dólares, similar a la crisis embrionaria de las hipotecas de alto riesgo en 2008. El impacto global es significativo: el Banco Central Europeo ha monitoreado la presión financiera en dólares estadounidenses y puede necesitar coordinar su intervención.
Perspectivas: cambios de políticas y seguimiento de riesgos en noviembre
En la primera semana de noviembre, los datos EFFR y SOFR revelarán el efecto del fin de semana. Si el SOFR supera el límite superior en 5 puntos básicos, la Fed puede acelerar el final del QT o iniciar operaciones temporales.Los precios de mercado muestran que la probabilidad de que el tipo de interés de los fondos federales a finales de 2025 sea del 3,71%, lo que implica nuevos recortes de tipos de interés.
Los inversores deberían prestar atención a la supervisión bancaria en la sombra: la Reserva Federal y la SEC pueden reforzar los requisitos de divulgación para aliviar la asimetría de la información. Monitorear la economía real es crucial, y los datos sobre empleo y consumo determinarán si el ajuste se extiende.En general, los acontecimientos actuales son un recordatorio de la interconexión del sistema financiero: los mercados monetarios, aunque invisibles, sustentan la liquidez global.La intervención temprana puede evitar que se repita lo ocurrido en 2019, pero debemos tener cuidado con las sorpresas sistémicas que traen las «cucarachas» del crédito privado.
jakiro
