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Einleitung: Signal einer plötzlichen Straffung am Geldmarkt
Am 31. Oktober 2025, vor Halloween, kam es auf dem US-Devisenmarkt zu erheblichen Turbulenzen. Die Nutzung der Standing Repo Facility (SRF) der Federal Reserve erreichte mit 50,35 Milliarden US-Dollar ein Rekordhoch und übertraf damit die Werte der vergangenen Wochen bei weitem. Dieser Vorfall ist nicht auf saisonale Schwankungen zurückzuführen, sondern ist ein Zeichen für eine starke Eskalation des Liquiditätsdrucks auf den Geldmärkten.Als zentraler Kanal für die Großhandelsfinanzierung kam es auf dem Repo-Markt zu Zinsschwankungen und einem Anstieg der Nutzung von Fazilitäten, was am Markt Bedenken hinsichtlich der Stabilität des gesamten Finanzsystems hervorrief.
Seit Mitte September zeigen die Devisenmärkte Anzeichen einer Straffung.Am 15. September offenbarte der Tricolor-Vorfall potenzielle Risiken im privaten Kreditsektor, und der darauffolgende Liquiditätsfenstereffekt am Quartalsende verstärkte den Druck. Zu Beginn des Oktobers stieg die Nachfrage nach Rückkäufen nach der Halbzeit weiter an.Nach der Sitzung der US-Notenbank am 29. Oktober beruhigte sich der Markt kurzzeitig, am 31. Oktober kam es jedoch erneut zu einem Ausbruch.Bei den Rückkaufgeschäften am Vormittag wurden US-Staatsanleihen in Höhe von 4,4 Milliarden US-Dollar und hypothekenbesicherte Wertpapiere (MBS) in Höhe von fast 16 Milliarden US-Dollar geliehen;Dieser stieg am Nachmittag weiter an, wobei die Sicherheiten des Finanzministeriums 25 Milliarden US-Dollar erreichten und MBS weitere 5 Milliarden US-Dollar aufnahm, also insgesamt mehr als 50 Milliarden US-Dollar.Das Ausmaß übertrifft die bisherigen Erwartungen der Fed an „technische Schwankungen“ und ähnelt der Repo-Krise im September 2019, als ein Mangel an Marktliquidität die Fed zu einem dringenden Eingreifen zwang.
Derzeit liegt die Zielspanne der Federal Funds Rate der Fed bei 3,75 % bis 4,00 % und wurde am 29. Oktober um 25 Basispunkte gesenkt. Der Secured Overnight Financing Rate (SOFR) lag jedoch am 30. Oktober bei 4,04 %, und der 30-Tage-Durchschnitt lag bei 4,20185 %, etwas über dem Mittelwert, was zeigt, dass der Repo-Marktdruck auf andere kurzfristige Finanzierungskanäle übergreift.Dieses Phänomen ist kein Einzelfall, sondern das Ergebnis der Anhäufung von Risikoaversion im Zuge der quantitativen Straffung (Quantitative Tightening, QT).Die Federal Reserve hat angekündigt, dass sie das QT am 1. Dezember beenden und die Reduzierung ihrer Bilanz vorzeitig beenden wird.Der Markt stellt jedoch die Frage, ob diese Anpassung ausreicht, um die potenzielle Krise zu lösen.
In diesem Artikel werden die Ereignisse des Jahres 2019 Revue passieren, aktuelle Daten analysiert, Schattenbanken- und private Kreditrisiken untersucht und die möglichen Auswirkungen auf die Makroökonomie bewertet.Durch diese Schichten werden die systemischen Herausforderungen deutlich, die hinter der Verschärfung der Geldmärkte stehen.
Historischer Rückblick: Lehren aus der Repo-Marktkrise 2019
Am 17. September 2019 kam es auf dem US-Repo-Markt zu einer Liquiditätskrise. Der Overnight-Repo-Satz stieg an diesem Tag auf 10 % und übertraf damit die Federal Funds Rate-Obergrenze von 5,25 % bei weitem. Zu diesem Zeitpunkt war die Bilanz der Fed von einem Höchststand von 4,5 Billionen US-Dollar auf etwa 3,8 Billionen US-Dollar geschrumpft.Der QT-Prozess hatte dazu geführt, dass die Bankreserven auf 1,4 Billionen US-Dollar gesunken waren, und die Verlagerung der Liquidität von einem „reichlich“ zu einem „angemessenen“ Rahmen verursachte Marktkonflikte.
Die Hauptursache der Krise liegt in der Überlagerung mehrerer Faktoren: regulatorische Anforderungen zum Quartalsende, die Banken dazu veranlassen, „windowdressing“ zu betreiben, um die Hebelwirkung zu reduzieren; Spitzennachfrage nach Bargeld in der Körperschaftssteuersaison; und Risikoaversion aufgrund globaler Handelskonflikte, was zur Rückkehr ausländischer US-Dollar-Fonds führte. Das Schattenbankensystem hat den Druck verstärkt.Nichtbanken-Finanzinstitute (z. B. Geldmarktfonds) halten große Mengen an Staatsanleihen, sind jedoch aufgrund der Unterbrechung der Wiederverwendungskette der Sicherheiten nicht in der Lage, effektiv Gelder zu beschaffen.
Die Federal Reserve reagierte schnell: Sie startete am 17. September vorübergehende Rückkaufgeschäfte und pumpte Hunderte Milliarden Dollar an Liquidität in den Markt; Im Oktober wurden die Wertpapierkäufe ausgeweitet und die Bilanzausweitung wieder aufgenommen. Die Krise dauerte bis zum Jahresende, wobei der Gesamtumfang der Interventionen 500 Milliarden US-Dollar überstieg.Anschließend führte die Federal Reserve die Standing Repo Facility (SRF) und die Reverse Repo Facility (RRP) ein, um einen dauerhaften Liquiditätspuffer bereitzustellen.Darüber hinaus wurde der Reserverahmen von „reichlich vorhandenen Reserven“ auf „ausreichende Reserven“ angepasst und die Zielreservehöhe auf 1,4 bis 1,6 Billionen US-Dollar festgelegt.
Dieser Vorfall machte die Fragilität des modernen Finanzsystems deutlich: Der Repo-Markt übersteigt 4 Billionen US-Dollar und macht mehr als 70 % der kurzfristigen Finanzierung aus, ist jedoch stark von einigen wenigen großen Banken (wie JPMorgan Chase und Goldman Sachs) abhängig.Obwohl die Krise von 2019 keine Rezession auslöste, beschleunigte sie den Übergang der Federal Reserve zu einer Lockerungspolitik und ebnete den Weg für epidemische Konjunkturmaßnahmen im Jahr 2020. Das aktuelle Szenario für 2025 ist sehr ähnlich: QT führt zu sinkenden Reserven, aufkommenden Schattenbankrisiken und globaler wirtschaftlicher Unsicherheit.
Aktuelle Geldmarktdaten: Die Anzeichen einer Straffung nehmen deutlich zu
Im Oktober 2025 stieg die Nutzung der Rückkauffazilitäten exponentiell an. Mitte September betrug die durchschnittliche tägliche Kreditaufnahme weniger als 1 Milliarde US-Dollar, was größtenteils auf saisonale Engpässe zurückzuführen war. Anfang Oktober stieg der Quartalsendeffekt auf 2 Milliarden US-Dollar, stabilisierte sich jedoch nach der Halbzeit im Bereich von 700 bis 1 Milliarde US-Dollar.Am 29. Oktober stieg der Verbrauch nach der Fed-Sitzung auf etwa 10 Milliarden US-Dollar.Am 31. Oktober kam es jedoch zu einem explosionsartigen Wachstum: Die Rückkäufe von Staatsanleihen beliefen sich am Morgen auf 4,4 Milliarden US-Dollar und MBS auf 15,9 Milliarden US-Dollar;Am Nachmittag wurden Staatsanleihen im Wert von 25 Milliarden US-Dollar und MBS im Wert von 5 Milliarden US-Dollar zurückgekauft, insgesamt 50,35 Milliarden US-Dollar, was einen Rekord seit der Einführung des SRF im Jahr 2021 darstellt.
Dieser Anstieg ist nicht auf einen Monatsendeffekt zurückzuführen. Das Monatsende ist auf den Devisenmärkten kein kritischer Zeitpunkt, im Gegensatz zum Quartalsende, das eine aufsichtsrechtliche Berichterstattung erfordert.Daten zeigen, dass der Saldo des umgekehrten Pensionsgeschäfts (RRP) am 31. Oktober 51,8 Milliarden US-Dollar erreichte, ein Anstieg gegenüber dem Vortag, was darauf hindeutet, dass die Kapazität des Geldmarktfonds (MMF) zur Aufnahme von Liquidität gesättigt ist.Gleichzeitig lag der Triparty Repo General Collateral Rate (TGCR) in den ersten acht Monaten des Monats Oktober im Durchschnitt 8 bis 9 Basispunkte unter dem IORB (Zinssatz für Reserveguthaben), stieg jedoch im September und Oktober leicht an, was auf steigende Finanzierungskosten hindeutet.
Als Benchmark für den Repo-Markt wies SOFR im Oktober einen klaren Trend auf: 4,31 % am 2. Oktober und fiel dann wieder auf 4,04 % am 30. Oktober. Der 30-Tage-Durchschnitt SOFR stieg von 4,19115 % Anfang Oktober auf 4,20185 % Ende Oktober, was höher ist als der mittlere effektive Federal Funds Rate (EFFR) (ca. 3,875 %).Die Berechnung des EFFR wird erst am Montag veröffentlicht, es wird jedoch zunächst geschätzt, dass er am 31. Oktober 4,00 % über der Obergrenze liegen wird und damit das Schwankungsmuster seit September fortsetzt.Im September überschritt SOFR die Obergrenze einmal um 4 Basispunkte.Obwohl es im Oktober zurückging, könnte der Wochenendeffekt den Druck verstärken.
Ein weiterer Schwerpunkt liegt auf der Höhe der Bankreserven: Sie beliefen sich im ersten Halbjahr 2025 auf durchschnittlich 3,2 Billionen US-Dollar und fielen im Oktober auf 2,8 Billionen US-Dollar, was dem Doppelten des Höchststands im Jahr 2019 entsprach.QT hat seit seiner Einführung im Jahr 2022 seine Vermögenswerte um 1,5 Billionen US-Dollar reduziert, aber das Reserven/BIP-Verhältnis liegt immer noch bei 10–11 %, also deutlich über dem „angemessenen“ Schwellenwert.Diese Daten deuten darauf hin, dass die Straffung nicht auf einen absoluten Mangel an Reserven, sondern auf eine ungleiche Verteilung und steigende Risikoprämien zurückzuführen ist.
Reaktion der Fed: Vorzeitige Beendigung des QT und geldpolitische Anpassungen
Die Reaktion der Fed auf die aktuelle Straffung ähnelt der von 2019. In der Erklärung der FOMC-Sitzung am 29. Oktober beschloss der Ausschuss, das QT am 1. Dezember zu beenden und die Gesamtzahl der Wertpapierbestände nicht zu reduzieren.Vorsitzender Powell räumte auf der Pressekonferenz ein, dass der jüngste Marktdruck diesen Zeitplan beschleunigt habe, ähnlich wie der Übergang vom „ungeplanten Ende“ zum „Notfallintervention“ im Jahr 2019. Die Fed senkte die QT-Obergrenze von 60 Milliarden US-Dollar pro Monat auf 30 Milliarden US-Dollar (Mitte 2024), aber die Volatilität im Oktober führte zu einer weiteren Verschärfung.
Im Rahmen des politischen Rahmens zielt die Fed nicht direkt auf den Repo-Satz ab, sondern verwendet EFFR als Anker. Allerdings deckt SOFR 98 % der inländischen Repo-Transaktionen ab und ist repräsentativer, und seine Schwankungen haben sich auf den Bundesfondsmarkt ausgewirkt.Powell betonte, dass es sich hierbei um eine normale Schwankung beim Übergang von „ausreichenden Reserven“ zu „ausreichenden Reserven“ handele, begleitet von saisonalen und regulatorischen Faktoren.Marktdaten zeigen jedoch, dass TGCR im Oktober höher war als IORB, was darauf hindeutet, dass der Finanzierungsdruck die Erwartungen übertraf.
Der SRF sollte die Volatilität ausgleichen und eine unbegrenzte Kreditaufnahme (500 Milliarden US-Dollar pro Tag) ermöglichen. Ein Anstieg der Nutzung am 31. Oktober zeigte jedoch, dass er nur eine begrenzte Pufferwirkung hatte.Die Fed könnte auf ihrer November-Sitzung weitere Maßnahmen besprechen, etwa die Wiederaufnahme der Wertpapierkäufe oder die Anpassung der Reserveziele.Analysten gehen davon aus, dass das Ende des QT etwa 200 Milliarden US-Dollar an Liquidität freisetzen wird, aber wenn die Schattenrisiken bestehen bleiben, könnten radikalere Interventionen erforderlich sein.
Mögliche Gründe: Risikoaversion und versteckte Gefahren des Schattenbankwesens
Der Kern der Verschärfung des Geldmarktes sind nicht die politischen Fehler der Fed, sondern die Verstärkung der Risikoaversion der Marktteilnehmer.Der Augustbericht über die Beschäftigungszahlen außerhalb der Landwirtschaft zeigte eine Verlangsamung des Arbeitsmarktes mit einem Anstieg der Arbeitslosenquote auf 4,2 % und einem Anstieg der Entlassungen bei kleinen und mittleren Unternehmen.Dies bestätigt den Abschwung in der Realwirtschaft und wirkt sich auf die Qualität privater Kreditportfolios aus.Der private Kreditmarkt erreicht ein Volumen von 2 Billionen US-Dollar und wird im Jahr 2025 um 20 % wachsen, doch Bewertungsblasen und Betrugsrisiken sind im Vordergrund.
Schattenbanken (Nichtbanken-Finanzintermediäre) sind Verstärker der Sparmaßnahmen.Dimon, CEO von JPMorgan Chase, warnte kürzlich vor „Kakerlaken“ und verwies auf versteckte Risiken.Ein typisches Beispiel ist der Zusammenbruch von Tricolor: Der private Kreditgeber geriet im September in Zahlungsverzug, was ein übermäßiges Engagement bei riskanten Autokrediten aufdeckte.First Brands folgte diesem Beispiel und musste im Oktober seine Kreditwürdigkeit herabstufen, was zu einem Verlust von 200 Millionen US-Dollar führte.Diese Ereignisse haben zu Zweifeln an der Bewertung von Sicherheiten geführt, da Geldmarktteilnehmer (z. B. Geldmarktfonds) ihre Repo-Einsätze reduzierten, selbst wenn sie durch Staatsanleihen besichert waren.
Informationsasymmetrie verschärft das Problem.Der Gouverneur der Bank of England, Bailey, sagte Mitte Oktober, dass er bei der Befragung privater Kreditsponsoren die Antwort „Kein Grund zur Sorge“ erhalten habe, es sei für die Aufsichtsbehörden jedoch schwierig gewesen, dies zu überprüfen.Die geschäftsführende Direktorin des Internationalen Währungsfonds (IWF), Kristalina Georgieva, warnte davor, dass private Kreditrisiken „sie nachts wach halten“, da der Anteil der Banken an den ihr gewährten Krediten auf 20 % steigt.Der Gesamtumfang des Schattenbankwesens beläuft sich auf 3 Billionen US-Dollar und weist „Blasencharakter“ und mangelnde Transparenz auf, was globale Auswirkungen haben kann.
Durch die Aufwertung des US-Dollar-Wechselkurses vergrößerte sich das Zinsgefälle zwischen China und den Vereinigten Staaten weiter, und die Rückkehr ausländischer Gelder verringerte die weltweite Liquiditätsversorgung.Der US-Dollar-Index stieg im Oktober entsprechend den SOFR-Schwankungen um 3 %.Diese Faktoren erzeugen zusammen einen „Kakerlakeneffekt“: Risiken treten aus dem Schatten hervor und zwingen Bargeldinhaber, sich an Fed-Fazilitäten zu wenden.
Ähnlichkeit mit 2019: Musterwiederholungen und Unterschiede
Das Szenario im Jahr 2025 überschneidet sich stark mit dem im Jahr 2019. Erstens ist der QT-Hintergrund ähnlich: Beide ereigneten sich in der Zeit des Reserverückgangs, mit Reserven von 1,4 Billionen im Jahr 2019 gegenüber 2,8 Billionen im Jahr 2025, aber die relativen Straffungseffekte sind gleichwertig.Zweitens sind die auslösenden Ereignisse ähnlich: Handelskrieg und Umkehrung der Zinsstrukturkurve im Jahr 2019, Beschäftigungsrückgang und private Kreditausfälle im Jahr 2025. Die Zinsstrukturkurve kehrte sich im Oktober um, was auf die Gefahr einer Rezession hindeutet.
Der Unterschied liegt in der Reife des Tools: SRF ist seit 2021 in Betrieb, die Nutzungsrate am 31. Oktober zeigt jedoch, dass es strukturelle Reibungen nicht vollständig gelöst hat.Darüber hinaus wird der Anteil privater Kredite im Jahr 2025 höher sein (Schattenbanken/BIP 15 % gegenüber 10 % im Jahr 2019) und die Risiken werden systematischer sein.Auch die Politik der Fed ist vorsichtiger: Notausweitung im Jahr 2019 und schrittweise Reaktion durch QT im Jahr 2025.
Makroauswirkungen: Von der kurzfristigen Volatilität zum systemischen Risiko
Kurzfristig wird die Straffung die Finanzierungskosten in die Höhe treiben und sich auf die Kreditaufnahme der Unternehmen auswirken. Der Zinssatz für Kredite an kleine und mittlere Unternehmen ist um 25 Basispunkte gestiegen, was Investitionen hemmt.Obwohl der Aktienmarkt keinen schweren Schock erlebte (der S&P 500 stieg im Oktober um 2 %), weiteten sich die Anleihen-Spreads aus und die Kreditrisikoprämie stieg auf 150 Basispunkte.
Langfristig kann es, wenn es nicht gelöst wird, eine Kettenreaktion auslösen: Zahlungsausfälle im Schattenbankwesen werden sich auf die Bankbilanzen ausweiten und die Kreditklemme verstärken. Obwohl die Krise im Jahr 2019 nur von kurzer Dauer war, trug sie zu einem Rückgang des BIP um 0,5 % bei.Im Jahr 2025 könnte das private Kreditrisiko zu Verlusten in Höhe von 1 bis 2 Billionen US-Dollar führen, ähnlich wie bei der beginnenden Subprime-Hypothekenkrise im Jahr 2008. Die globalen Auswirkungen sind erheblich: Die Europäische Zentralbank hat den Finanzierungsdruck in US-Dollar überwacht und muss möglicherweise die Intervention koordinieren.
Ausblick: Politikwechsel und Risikoüberwachung im November
In der ersten Novemberwoche werden EFFR- und SOFR-Daten den Wochenendeffekt offenbaren. Wenn die SOFR die Obergrenze um 5 Basispunkte überschreitet, kann die Fed das Ende des QT beschleunigen oder vorübergehende Operationen einleiten. Die Marktpreise zeigen, dass die Wahrscheinlichkeit des Federal Funds Rate am Ende des Jahres 2025 bei 3,71 % liegt, was weitere Zinssenkungen impliziert.
Anleger sollten auf die Aufsicht über Schattenbanken achten: Die Federal Reserve und die SEC könnten die Offenlegungspflichten verschärfen, um die Informationsasymmetrie zu verringern.Die Überwachung der Realwirtschaft ist von entscheidender Bedeutung, und Beschäftigungs- und Konsumdaten werden darüber entscheiden, ob sich die Straffung ausbreitet. Insgesamt erinnern die aktuellen Ereignisse an die Vernetzung des Finanzsystems: Geldmärkte sind zwar unsichtbar, unterstützen aber die globale Liquidität.Durch frühzeitiges Eingreifen kann eine Wiederholung des Jahres 2019 verhindert werden, wir müssen uns jedoch vor systemischen Überraschungen durch private Kredit-„Kakerlaken“ hüten.
