jakiro
المؤلف: بينغ وينشنغ ، المصدر: تقرير أبحاث CICC
في الآونة الأخيرة ، اجتذبت ديناميات مجال العملة الرقمية ، وخاصة تطوير الدولار الأمريكي Stablecoin ، الانتباه. منذ عودته إلى البيت الأبيض ، أدخلت إدارة ترامب العديد من البيانات حول العملات الرقمية ، بما في ذلك تطوير stablecoins المرتبطة بالدولار الأمريكي ، وتعارض إصدار الاحتياطي الفيدرالي لعملات البنك المركزي ، والدعوة لإدراج أصول التشفير مثل البيتكوين في أصول الاحتياطي.في الآونة الأخيرة ، قال وزير الخزانة الأمريكي بيسينت في أول قمة الأصول الرقمية في البيت الأبيض إن الولايات المتحدة “ستحافظ على الدولار الأمريكي باعتباره العملة الاحتياطية المهيمنة في العالم” و “ستستخدم stablecoins لتحقيق هذا الهدف”.
استجابت البلدان والمناطق الأخرى في جميع أنحاء العالم أيضًا.أكد حاكم البنك المركزي الأوروبي Lagarde مؤخرًا في جلسة استماع على أن إنشاء إطار عمل تشريعي سيمهد الطريق للحصول على اليورو الرقمي المحتملة (العملات الرقمية للبنك المركزي) للتعامل مع التحديات الناجمة عن التطور السريع لـ Stablecoins وأصول التشفير ، لكنها لم تقترح التعامل مع Stablecoin اليورو.أقرت هونغ كونغ ، الصين ، “مشروع قانون Stablecoin” ، الذي يسمح للمؤسسات المرخصة بإصدار stablecoins المرتبطة بعمليات فيات ويحدد المتطلبات التنظيمية ذات الصلة.
ليس StableCoins موضوعًا ساخنًا للقلق العالمي فحسب ، بل هو أيضًا حدث اقتصادي يحدث في الواقع ، والذي قد يكون له تأثير مهم على المشهد الاقتصادي والمالي العالمي. تحاول هذه المقالة إجراء بعض التحليلات حول كيفية فهم المنطق الاقتصادي لـ StableCoins ومعنى السياسة العامة.
1. ما هو stablecoin؟لا ماذا؟
stablecoins هي نوع من العملة المشفرة التي يتم ربطها بأصول محددة وتهدف إلى الحفاظ على قيمة عملة مستقرة نسبيًا.في الوقت الحالي ، فإن القيمة السوقية لـ stablecoins الدولار الأمريكي (مثل USDT ، USDC) تضم أصول السيولة المرتفعة أكثر من 90 ٪ من إجمالي القيمة السوقية لجميع stablecoins.تشير stablecoins التي تمت مناقشتها في هذه المقالة فقط إلى مثل هذه الدولار الأمريكي StableCoins. يمكن تقسيم معاملات stablecoins إلى أسواق أولية وثانوية.في السوق الأولية ، عادةً ما تعد مؤسسات إصدار Stablecoin بسداد دولار أمريكي 1 مع stablecoin واحد ، ولكن هناك عتبة مشاركة عالية. بشكل عام ، يمكن للمستخدمين المؤسسيين المشاركة فقط. في الوقت نفسه ، يجب عليهم تلبية متطلبات مراجعة هوية العميل (KYC) وهناك أيضًا تأخير معالجة في الفداء.يتم تداول السوق الثانوية بشكل مستقل من قبل المشاركين في السوق ، ويتأثر سعر Stablecoins بالعرض والطلب ، ويحدد في بعض الأحيان عن سعر المرساة البالغ 1 دولار أمريكي.يتمتع StableCoins بخصائص تقنية وعملة ، وهناك عدة نقاط تستحق الاهتمام بها.
(ط) التكنولوجيا الرقمية تعمل على تحسين كفاءة الدفع والتسوية ، لكنها لا تضعف مركزية
من الناحية النظرية ، تعمل stablecoins على دفتر الأستاذ الموزع من blockchain ولها سمات لا مركزية.في الوقت نفسه ، يمكن تضمين StableCoins في العقود الذكية لدعم الإقراض والتداول والتطبيقات الأخرى في التمويل اللامركزي (DEFI) ، ويمكن تنفيذها تلقائيًا دون وسطاء ماليين تقليديين ، وتحقيق تسوية سريعة ومنخفضة التكلفة.ولكن في الواقع ، هناك بعض القيود على خصائص اللامركزية من stablecoins. على سبيل المثال ، تسيطر الشركات المصدرة في USDT و USDC على إصدار واسترداد StableCoins وإدارة صناديق الاحتياط ، والتي تقدم بدلاً من ذلك خصائص مركزية معينة.
(2) من منظور أصحاب
وفقًا لقانون Genius (المسودة) التي اقترحتها الولايات المتحدة في عام 2025 ، يُمنع من المصدرين StableCoin من دفع أي شكل من أشكال الفائدة لحاملي العملات المعدنية. في الوقت نفسه ، يتطلب مشروع القانون أن يحمل مصدري StableCoin ما لا يقل عن 1: 1 أصول السيولة العالية كاحتياطيات. من منظور السمات النقدية ، تعد stablecoins عملة خاصة تعتمد على الائتمان بالدولار الأمريكي وإصدار الائتمان.
(3) من منظور المصدر ، يشبه نموذج StableCoin “البنك الضيق” وليس فقط التزام
يشبه تشغيل StableCoins النموذج المصرفي الضيق.تعتمد البنوك التقليدية نموذج “الديون قصيرة الأجل والاستثمار طويل الأجل” ، أي استخدام الودائع قصيرة الأجل لإصدار قروض طويلة الأجل. قد يؤدي عدم تطابق النضج إلى أن يؤدي إلى أزمات السيولة ، مثل الذعر المصرفي والبنوك التي حدثت عدة مرات في التاريخ. يعمل نظام البنك المركزي الحديث على تحسين الاستقرار المالي من خلال تصميم النظام التنظيمي متعدد المستويات ، بما في ذلك أدوات السيولة المختلفة ، وأنظمة التأمين على الودائع ، ومتطلبات السيولة الرأسمالية ، والسياسات الاحتياطية الكلية ، وما إلى ذلك ، فإن stablecoins تشبه مفهوم البنك الضيق ، مع وجود روابط قصيرة للغاية.من خلال الحفاظ على الأصول الكافية أو حتى الزائدة ، والحفاظ على ضمانات تبادلها للودائع وتجنب الأزمات الناجمة عن عدم التطابق أو مخاطر الائتمان أو التكهنات المفرطة.بموجب هذا النموذج ، يتم فصل وظائف إنشاء العملات وعزل الائتمان: في بعض المفاهيم النظرية التي تمثلها “خطة شيكاغو” ، يتم استخدام البنوك بالمعنى الضيق فقط كـ “مستودعات المال” وهي مسؤولة عن الودائع بأمان وتقديم خدمات الدفع ؛بينما يتم الانتهاء من إصدار الائتمان مثل قروض الشركات من قبل المؤسسات المالية الأخرى غير المصرفية (مثل مؤسسات الإقراض المهنية) ، ويتم عزل الاثنان بشكل قانوني ومالي.
(4) RMB لديه بالفعل عملات معدنية مستقرة: WeChat Pay و Alipay
من منظور الآلية الاقتصادية ، فإن عملات المنصات الخاصة بأدوات الدفع من الطرف الثالث لها وظائف مماثلة مثل stablecoins ، في حين أن الصين لديها بعض المزايا النسبية في هذا الصدد وشكلت بنية تنظيمية كاملة نسبيًا.تعد صناعة الدفع الرقمية في الصين ممثلة بـ WeChat Pay و Alipay في وضع رائد في العالم. “تغيير WeChat” و “Alipay Balance” هي مطالبات المستخدمين لمؤسسات الدفع ، ودعم إعادة شحن الحساب في الوقت الفعلي والسحب إلى البطاقات ، ويمكن استخدامها بسهولة في مختلف الاستهلاك والنقل والسيناريوهات المالية. بموجب نظام الإيداع والحضانة المركزي لصناديق احتياطي العملاء ، يجب إيداع الأموال بنسبة 100 ٪ لبنك الصين الشعبي (“إيداع المؤسسة غير المالية” التي تشكل الميزانية العمومية للبنك المركزي) ، وذلك لتقييد استخدام أموال مؤسسات الدفع وتضمن سلامة أصول المستخدمين تمامًا.يمكن ملاحظة أنه على غرار stablecoins في الخارج ، تعد عملة المنصة امتدادًا للعملة القانونية. يستخدم آلية للحفاظ على نسبة 1: 1 بين رموز العملة الرقمية والعملة القانونية.الفرق هو أن آلية الاستقرار لعملة المنصة أكثر صرامة ، وأن أمان صناديق احتياطي العملاء مضمون بالفعل من خلال العملة الأساسية للبنك المركزي. في الوقت نفسه ، جعلت الإشراف الموحد سمات التوسع المالي أكثر تقييدًا بشكل أكثر صرامة.
2. كأداة للدفع ، ما هي التكاليف التي يمكن تخفيضها للتكاليف وما هي التكاليف التي لا يمكن تخفيضها؟
في الوقت الحاضر ، فإن عدد مستخدمي StableCoins في مدفوعات البيع بالتجزئة العادية صغيرة جدًا ، وسيناريوهات التطبيق محدودة.قامت منصات الدفع بجهات خارجية مثل WeChat و Alipay و Apple Pay و PayPal بتشكيل تأثيرات على الشبكة واقتصادات الحجم ، ولها ميزة المحرك الأول لشاغليها. في نفس منطقة العملة ، ليست StableCoins أكثر فائدة من نظام الدفع الطرف الثالث الحالي من حيث راحة وأمن الدفع.تكمن إمكانات StableCoins لخفض تكاليف المعاملات بشكل أساسي في المدفوعات عبر الحدود.
ما هي العوامل التي تجعل stablecoins لها مزايا منخفضة التكلفة في المدفوعات عبر الحدود؟قد يكون نمط المنافسة في السوق الكافي نسبيًا سببًا مهمًا. يوفر النظام المصرفي التقليدي خدمات تبادل ودفع عبر الحدود للدولار الأمريكي ، ولكن نظام المقاصة مركزي للغاية.يعد نظام الدفع بين البنوك المقاصة في نيويورك (Chips) أحد البنية التحتية الأساسية لنظام الدفع والمقاصة عبر الدولار الأمريكي ، ويتعهد بنحو 96 ٪ من المدفوعات عبر الحدود في العالم.تهيمن على عدد قليل من القلة مثل Visa و MasterCard. تؤدي ميزة المحرك الأول وتأثيرات المقياس إلى ارتفاع حواجز الدخول وتركيز الصناعة ، مما يؤدي بدوره إلى زيادة تكاليف المعاملات.
تتمتع منصات الدفع الرقمية من الطرف الثالث بخصائص تكاليف المعاملات المنخفضة بين الأشخاص الخاصين من أنظمة الدفع عبر الحدود التقليدية ورسوم أكثر شفافية.عادةً ما تجمع منصات الدفع هذه بين وظائف المحفظة الرقمية ، ويحتاج المستخدم المتنوع إلى إجبار الموردين على ترقية خدمات الدفع بشكل متكرر ، وتشكيل منافسة متباينة في مناطق مختلفة وسيناريوهات الاستخدام.قامت العديد من منصات الدفع بجهات خارجية بتشكيل أبرز أبرزها في قطاعاتها ، مثل Stripe توفر خدمات رسوم عبر الحدود أقل وحلول أعمال قابلة للتخصيص ، وأهداف الخدمة الرئيسية هي الشركات عبر الإنترنت مع أحجام معاملات كبيرة أو احتياجات المعاملات الدولية ، ولكن من مستوى التاجر (حفلة الدفع) ، لا تزال رسوم المعاملات في الجهات الخارجية عالية.
إن درجة الانفتاح والبنية التحتية لعملية StableCoins تجعل من المرجح أن تشكل هيكلًا للسوق أكثر تنافسية ، وتجاوز أنظمة الدفع الحالية لتحقيق مدفوعات منخفضة التكلفة عبر الحدود.بادئ ذي بدء ، تتيح خصائص الاقتصاد الرقمي لـ StableCoins استخدام تقنيات جديدة لتقليل الرسوم. على سبيل المثال ، تساعد المنافسة وتحسين سلاسل Stablecoins العامة على دفع انخفاض رسوم المعاملات (رسوم الغاز).ثانياً ، فإن المنافسة في سوق StableCoin كافية نسبيًا ، والمصدرين المتعددين أو المحتملين يتنافسون معًا في جميع أنحاء العالم ، وهو ما يفضي إلى الحفاظ على رسوم المعاملات على مستوى منخفض.ثالثًا ، مقارنة بالنظام المصرفي ومنصات الدفع الرقمية لجهة خارجية ، تواجه StableCoins تخفيفًا تنظيميًا فضفاضًا وهناك مساحة تحكيم تنظيمية معينة.في المقابل ، كان النظام التنظيمي لطرق الدفع الحالية قد اكتمل نسبيًا.تواجه البنوك قيودًا صارمة من حيث نسبة كفاية رأس المال ، وتأمين الودائع ، وإدارة السيولة ، وغسل الأموال (AML) ، و KYC ، وما إلى ذلك ، ومنصات الدفع الرقمية من الطرف الثالث لديها لوائح واضحة على تراخيص الدفع ، وحضانة الأموال ، ومكافحة الصناديق المتقاربة المتقاربة المتقاربة ، وتتميز بالتدفقات المتقاربة المتقاربة المتقاربة المتقاربة المتقاربة المتقاربة أو التي تتدفق فيها المباراة.الضوابط.
تجدر الإشارة إلى أن StableCoins يمكن أن تقلل من تكلفة المدفوعات عبر الحدود من نفس العملة ، ولكن بالنسبة للمدفوعات التي تنطوي على التبادلات بين العملات المختلفة ، يكون الوضع أكثر تعقيدًا. لا يمكن لـ StableCoins إلغاء تكاليف التبادل بين عملتين ، والتي تتضمن أنظمة المصرفية المحلية ، والمتطلبات التنظيمية مثل مكافحة غسل الأموال وضوابط حسابات رأس المال تزيد من تكاليف المعاملات.بطبيعة الحال ، كطرف لتجارة العملات ، يتمتع الدولار الأمريكي بميزة اقتصادات الحجم ، ويتم إجراء التبادل بين العملات الأخرى بشكل عام من خلال الدولار الأمريكي.ميزة التكلفة هذه تأتي من وضع الدولار الأمريكي كوسيلة دولية للمعاملات. أما بالنسبة للتكنولوجيا الرقمية نفسها ، فإن stablecoins بالدولار الأمريكي لا تتمتع بالضرورة بمزايا تنافسية على أدوات الدفع الطرف الثالث أو العملات الرقمية للبنك المركزي في العملات الأخرى.أحد المعنى المهمة هو أن stablecoins في العملات الأخرى لديها أدوار محدودة أكثر بكثير في تقليل تكلفة الأنشطة الاقتصادية عبر الحدود من stablecoins في الدولار الأمريكي.
3. العملات المعدنية المستقرة مرونة توريد كبيرة ، ويتم تحديد الدورة الدموية بشكل رئيسي عن طريق الطلب.
من منظور إمدادات Stablecoins ، يأتي دخل المصدر من سعر الفائدة المنتشرة على جانب الأصول والخصوم. تدفع المؤسسات التي تصدر Stablecoin فائدة صفرية على جانب المسؤولية ، في حين أن الأصول الآمنة مثل سندات الخزانة والودائع المصرفية المحتفظ بها على جانب الأصول تولد فائدة.كلما زاد هامش الفائدة الصافي (انتشار الفوائد ناقص نفقات التشغيل) ، كلما كان الدافع الأقوى لدوافع الوكالة المصدرة لتوفير stablecoins.من الناحية النظرية ، طالما أن هامش الفائدة الصافي إيجابي ، فقد يكون العرض غير محدود.ارتفعت القيمة السوقية لـ stablecoin بالدولار الأمريكي من مليارات الدولارات في عام 2020 لتتجاوز 220 مليار دولار أمريكي في الربع الأول من عام 2025 ، وهو ما يمثل 99.8 ٪ من إجمالي عدد stablecoins المصنوع من فيات.وفي هذه السنوات ، زاد معدل الفائدة على المدى القصير للدولار الأمريكي من الصفر خلال الوباء Covid-19 إلى حوالي 4 ٪ الآن ، مما أدى إلى انتشار كبير في سعر الفائدة من مصادري Stablecoin تقريبًا.قد يفسر هذا سبب استعداد المزيد والمزيد من المؤسسات لإصدار stablecoins.
بناءً على خصائص مرونة العرض العالية ، يتم تحديد تداول stablecoins بشكل أساسي عن طريق الطلب.كأداة دفع لا تدفع الفائدة ، لا أحد على استعداد للاحتفاظ بأصول فائدة صفرية تتجاوز بشكل كبير متطلبات المعاملات.بسبب عدم اليقين في الطلب على المعاملات ، يكون الناس على استعداد لعقد بعض الصناديق الاحتياطية ، ويعتمد الطلب على صندوق الاحتياطي جزئيًا على تكلفة الفرصة البديلة لخسارة الفائدة.عندما يرتفع عائد الودائع المصرفية أو غيرها من الأصول الآمنة (مثل سندات الخزانة) ، تزداد تكلفة الفرصة البديلة لحاملي ، مما يؤدي إلى انخفاض الطلب على صندوق الاحتياطي.وهذا يعني أن ارتفاع أسعار الفائدة بالدولار الأمريكي في السنوات الأخيرة يجب أن يقلل من الطلب على stablecoins.فكيف تشرح النمو السريع ل stablecoins الدولار الأمريكي خلال نفس الفترة؟
من منظور آخر ، فإن الفائدة التي قدمها حاملي StableCoin هي السعر الذي يدفعونه للحصول على الراحة التي قدمها StableCoin. تؤدي ارتفاع أسعار الفائدة إلى انخفاض أرصدة stablecoin ، ولكن المزايا الراحة التي جلبتها وحدة StableCoin لحاملي الزيادة.إذن ما نوع الفوائد التي يمكن أن تعوض تكاليف الفرصة البديلة الناجمة عن ارتفاع حاد في أسعار الفائدة؟
أول واحد قد يكون تأثير استبدال العملة. يوفر الدولار الأمريكي الأصول السيولة/الآمنة كعملة دولية مجسمة ، وخاصة بالنسبة للاقتصادات ذات التضخم العالي أو استمرار انخفاض العملة المحلية.الدولار الأمريكي له تأثير استبدال العملة المحلية. وجدت دراسة استقصائية أن استعداد البلدان النامية مثل تركيا والأرجنتين وإندونيسيا والهند قد زاد من stablecoins.أخذ تركيا ، التي لديها تضخم كبير كمثال ، فإن مقياس استخدام العملة فيات لشراء stablecoins في عام 2023 يعادل 3.7 ٪ من الناتج المحلي الإجمالي. ومع ذلك ، يجب أن يكون هذا النوع من استبدال العملة محدودًا.من وجهة نظر القيمة المخزنة ، خاصة بالنظر إلى ارتفاع سعر الفائدة بالدولار الأمريكي ، يجب أن يكون استبدال العملة المحلية أكثر انعكاسًا في الأصول الآمنة التي تدفع فائدة ، مثل ودائع الدولار الأمريكي للبنوك المحلية.بديل آخر محتمل للدولار النقدي هو الدولار stablecoin ، ولكن لا يوجد دليل على أهمية هذا الخيار.على النقيض من ذلك ، لا تدفع الدولار الأمريكي أو stablecoins الفائدة. يتمتع StableCoins بالراحة في الحمل ، ولا يوجد خطر من الأضرار الجسدية.إنها مفيدة بشكل خاص في المدفوعات على نطاق واسع ، لكن ميزة أموال الدولار الأمريكي هي أنه لا يوجد خطر من الفداء.
قد يكون الثاني في مجال المدفوعات التجارية التقليدية عبر الحدود.منذ فترة طويلة محاصرة المدفوعات التقليدية عبر الحدود بتكاليف عالية وكفاءة منخفضة ، ويرجع ذلك أساسا إلى عوامل مثل الاحتكار الناجم عن البنية التحتية المركزية للغاية ، والعمليات المعقدة والطويلة ، ونقل تكاليف الامتثال.في هذا السياق ، توفر stablecoins بديلاً لتجاوز أو تبسيط الهياكل الهرمية التقليدية ، واستخدام الوسائل الرقمية لتحقيق المزيد من المدفوعات المباشرة عبر الحدود ، وبالتالي كسر النمط الحالي وتقليل رسوم المعاملات.بالنسبة إلى بائعي التجارة الإلكترونية عبر الحدود ، فإن الأعمال التجارية أو الأفراد الذين يشاركون في كثير من الأحيان في تجارة صغيرة عبر الحدود ، فإن تخفيض التكاليف هذا جذاب للغاية وبالتالي قد يؤدي إلى الطلب على stablecoins.ومع ذلك ، فإن تقليل تكلفة المدفوعات عبر الحدود ليس “براءة اختراع” stablecoins. لديها منصات الدفع الرقمية مثل PayPal أيضًا القدرة على كسر احتكار الدفع عبر الحدود التقليدية.
قد يرتبط الثالث بمعاملات أصول التشفير. ارتفعت أسعار أصول التشفير مثل Bitcoin بشكل حاد في السنوات القليلة الماضية ولديها تقلبات عالية ، مما يزيد من الطلب على الأموال الاحتياطية على stablecoins بالدولار الأمريكي لمعاملات أصول التشفير.لا تعد StableCoins الوسيطة الرئيسية لتداول أصول التشفير ، ولكن أيضًا ملاذًا آمنًا مثاليًا لفترات تقلبات الأسعار في أصول التشفير الرئيسية مثل Bitcoin.بغض النظر عما إذا كان سوق Bitcoin تصاعديًا أو هبوطًا ، فقد أدى وجود المشتقات مثل العقود المستقبلية والعقود الدائمة إلى زيادة استمرار طلب السوق على stablecoins كضمان.
قد يكون الرابع هو الأنشطة الاقتصادية تحت الأرض ، والمراجحة التنظيمية ، وتجنب احتياجات المعاملات المتعلقة بالعقوبات المالية.إن عدم الكشف عن هويته من stablecoins أثناء عملية المعاملات يجعل المعاملات من الصعب تتبع وتنظيم ، مما يوفر الراحة للمعاملات غير القانونية وغير القانونية ، وخاصة في المدفوعات عبر الحدود ، والتي يمكن استخدامها لتجاوز مراقبة حساب رأس المال وكذلك صعوبة جمع الضرائب والإدارة ومضادة الأموال.يمكن القول إن العائد الذي تم الحصول عليه عن طريق التهرب من اللوائح هو الدخل المريح الذي توفره StableCoins لأصحابها ، مما يجلب الطلب على stablecoins.يمكن أيضًا استخدام StableCoins لتجاوز نظام الدفع الدولي الذي تهيمن عليه الولايات المتحدة اليوم ، وبالتالي تجنب العقوبات المالية في المنافسة الاقتصادية الجيولوجية.على سبيل المثال ، تحولت روسيا إلى استخدام StableCoins لتعزيز تجارة النفط مع بلدان أخرى ، وذلك باستخدام USDT كجسر لتسوية عملة المحلية ، ودول مثل إيران وفنزويلا استخدمت أيضًا عملات مشفرة لإجراء تسوية تجارية.
الاحتمالات الأربعة المذكورة أعلاه ، حتى الآن ، هي تخمينات أكثر عقلانية ولها بعض الارتباط.يتم تعزيز الطلب على تداول أصول التشفير والتداول الرمادي من خلال البيئة التنظيمية الضعيفة التي توجد فيها البورصات البحرية. يتم إنشاء معظم عمليات التبادل التشفير في المراكز المالية الخارجية ، مما يجعل من الصعب تنفيذ إنفاذ القانون التنظيمي والتعاون التنظيمي الدولي.
4. إمكانات التنمية المستقبلية: قدرة وعدم قدرة stablecoins
كيف ترى إمكانات نمو stablecoins في المستقبل؟على غرار النقد ، يتم تحديد ودائع الطلب المصرفي ، احتياطيات دفع الطرف الثالث ، وما إلى ذلك ، تداول stablecoins بشكل رئيسي من خلال احتياجات المعاملات ، مما يجلب معنى مهم.في الحالة التي لا تشارك فيها المواقف عبر الحدود ، ليس لدى StableCoins مزايا واضحة على النقد ، ودائع الطلب ، وأنظمة الدفع الطرف الثالث.في حين أن عدم الكشف عن هويته يسهل على StableCoins إجراء أنشطة اقتصادية تحت الأرض ، فقد يعزز بدوره الأنشطة الاقتصادية تحت الأرض. قد تسهل مثل هذه الدورة الإيجابية نظامًا ماليًا للظل مع معاملات رمادية ، ومن الصعب تخيل أن السلطات النقدية ستواصل تحمل مثل هذا التحكيم التنظيمي.تكمن إمكانات نمو stablecoins في النشاط الاقتصادي عبر الحدود.
(ط) إمكانات نمو الدولار الأمريكي ستابلوكوين هي الأولى بسبب حالة العملة الدولية للدولار الأمريكي
على المستوى الدولي ، تجعل مزايا الشبكة من شاغلي الوظائف الدولار الأمريكي على الأرجح أن يستفيد من آلية السوق الخاصة بـ StableCoins. وبعبارة أخرى ، فإن النمو السريع لـ stablecoin الدولار الأمريكي هو الأول من كل شيء نتيجة للدولار الأمريكي كعملة دولية.على العكس من ذلك ، هل يمكن أن يقوم StableCoin بتوحيد أو حتى توسيع دور الدولار الأمريكي؟هذا يعتمد على أداء stablecoins في الوظائف الرئيسية الثلاث للعملة (الوحدات المحاسبية ووسائط التداول وتخزين القيمة). قد تحدث ظاهرة استبدال العملة في هذه الوظائف الثلاث.أي وظيفة أكثر أهمية؟
يأتي ائتمان العملة السيادية كوحدة حساب من تأييد الحكومة وهو التجسيد الأساسي للسيادة الاقتصادية الوطنية.ينعكس التمديد الدولي لعملة مسك الدفاتر التي أنشأتها القوة العامة أو درجة التآكل في بلدها في المنافسة في السوق لدفعها ووظائف القيمة المخزنة.
كما ذكر أعلاه ، من حيث كفاءة أساليب الدفع ، يستفيد stablecoin الدولار الأمريكي من الميزة الحالية للدولار الأمريكي كعملة دولية.في الوقت نفسه ، فيما يتعلق بالمراجح التنظيمي ، تتمتع الولايات المتحدة بدرجة أعلى من التحرير المالي من البلدان الأخرى ، كما أن تأثير المراجحة التنظيمية على الولايات المتحدة أصغر من تأثير الاقتصادات الأخرى ، مما يجعل الدولار ستابلكوين أكثر مواتاة.
إذن ، ما الذي يأتي من القدرة التنافسية للدولار الأمريكي كعملة دولية؟ المفتاح هو وسيلة تخزين قيمة العملة.يعد السوق المالي الأمريكي كبيرًا في نطاق واسع وعمق واتساع ، وهو أيضًا الأكثر انفتاحًا بين الاقتصادات الكبيرة ، حيث يجذب مشاركة المستثمرين العالميين ، وخاصة سندات الخزانة الأمريكية الأصول الآمنة للأسواق العالمية.يستفيد Stablecoins الدولار الأمريكي من الميزة الحالية للدولار الأمريكي كعملة احتياطي دولي ، في حين توفر الدولار الأمريكي كأداة فنية جديدة شركة طيران جديدة لتوسيع الدولار الأمريكي كوسيلة لقيمة التخزين في السوق العالمية.
(2) يمكن أن تعزز stablecoins الدولار الأمريكي بدوره الدولار ، ولكن هناك مقاومتان
على الصعيد العالمي ، فإن المنافسة بين العملات هي لعبة صفر ، ومكسب الدولار الأمريكي في سوق العملة الدولية يعني فقدان البلدان الأخرى. استنادًا إلى منطق التحليل أعلاه ، يوجد في الأساس نوعان من البلدان المتأثرة بدولة الدولار الأمريكي: أحدهما هو البلدان النامية ذات النظم المالية الضعيفة ، والمقياس الاقتصادي الصغير ، والتضخم الكبير وتقلبات أسعار الصرف ، والآخر هو البلدان التي لديها التحكم في حساب رأس المال.الخسائر في البلدان الأخرى هي أساسا في جانبين. أولا ، فقدان الدراجات النارية والدخل ذي الصلة. يتم الحصول على الدخل النقدي الذي تم التخلي عنه من قبل حاملي الدولار الأمريكي Stablecoin من قبل مُصدر StableCoin والحكومة الأمريكية.ينعكس هذا الأخير في الطلب على الأصول الآمنة الناتجة عن StableCoin ، والتي تسببت في تكلفة إصدار السندات في الحكومة الأمريكية. ثانياً ، انخفضت فعالية الإدارة النقدية. كأداة دفع جديدة ، لا يزال المقياس الإجمالي لـ StableCoins صغيرًا نسبيًا ، ولا يزال المنظمون في وضع الاستعداد واليرى.ولكن مع زيادة الإصدار ، يظهر تأثيره السلبي ، وقد تستجيب سلطات السياسة ذات الصلة في بلدان أخرى من خلال تعزيز التنظيم للقضاء على الطلب على stablecoins بالدولار الأمريكي.
ثانياً ، stablecoins نفسها هشة أيضًا.على الرغم من أن stablecoins مرتبطة بالدولار الأمريكي ، إلا أنها “عملات” خاصة صادرة من المؤسسات الخاصة. بالمقارنة مع طرق الدفع (بما في ذلك أدوات الدفع من الطرف الثالث مثل WeChat Payment و Alipay) ، قد تفتقر StableCoins التي يقودها القطاع الخاص إلى القدرة والاستعداد للاستثمار في الأمن.يتضمن ذلك كلا من الآليات الفنية ، مثل آلية الإجماع لتكنولوجيا blockchain والثغرات المحتملة في العقود الذكية ، وكذلك المشكلات الاقتصادية ، وخاصة قابلية تحويل stablecoins.
على الرغم من أن مؤسسات إصدار Stablecoin تمتلك 100 ٪ من الأصول السائلة كضمان للتبادل ، إلا أنه من الصعب تجنب انهيار ثقة الحامث في قيمة المرساة.نظرًا لأن تطوير stablecoins قد حدث عدة مرات ، فقد ركز عدد كبير من المستخدمين استرداد أو بيع في فترة زمنية قصيرة ، مما يتجاوز قدرات الاستجابة لآليات الدعم الخاصة بهم ، مما يؤدي في النهاية إلى إلغاء التخلص من القيمة (مثل فك الارتباط من الدولار الأمريكي).على سبيل المثال ، سرعان ما تم التخلص من USDC بعد إفلاس بنك وادي السيليكون (SVB) في عام 2023. في عصر المعلومات الرقمية والذكاء ، بما في ذلك الأخبار المزيفة ، تنتشر بسرعة ، وأي شائعات عن الاحتياطيات غير الكافية للمصدرين قد تؤدي إلى انعدام الذعر ، والتي لها تأثير على العنوان.
إذا نظرنا إلى أبعد من ذلك ، فإن المصدرين StableCoin لديهم أيضًا دافع محتمل لزيادة الرافعة المالية لأغراض الربح وعقد الأصول المحفوفة بالمخاطر مع انخفاض السيولة. هذه الميزة تجعل من من المحتمل أن يصبح مصدري StableCoin “بنك Wildcat” للعصر الجديد. خذ الحبل كمثال.ليست جميع أصولها الاحتياطية هي النقد والمعادل النقدي مع ارتفاع الأمن والسيولة ، بما في ذلك البيتكوين ، والمعادن الثمينة مع تقلبات حادة في الأسعار ، وكذلك القروض المضمونة وغيرها من الاستثمارات التي ليست مفتوحة وشفافة تماما.يعتقد بعض الناس أنه بالمقارنة مع إصدار Circle لـ USDC ، الذي حقق امتثالًا للاحتياطي بنسبة 100 ٪ ، فإن أصول Tether الاحتياطية لا تمتثل لأحكام قانون إرشادات وابتكار العملة المستقرة ، لكن هذه الأصول هي المصدر الرئيسي للربح.
تجدر الإشارة إلى أن المفهوم المصرفي الضيق ، كمفهوم للإصلاح المالي ، لم يتم تنفيذه في الواقع لأن المؤسسات المالية لديها وظيفة التوسع. لا تزال StableCoins في مراحلها المبكرة من التطوير وتواجه بيئة مواتية مع ارتفاع أسعار الفائدة.إذا نظرنا إلى المستقبل ، إذا كان الاحتياطي الفيدرالي يقلل من أسعار الفائدة وتراجع العائد على سندات الخزانة الأمريكية ، فإن دخل انتشار المصدرين ستابليكوين سيضيق بشكل كبير.قد يؤدي دوافع البحث عن الأرباح إلى توسيع الأعمال المصرفية الضيقة ، وزيادة مخاطر الائتمان من جانب الأصول وعدم تطابق النضج ، مما يؤدي بدوره إلى تفاقم مخاطر الائتمان لإصدار المؤسسات.
5. من أصول التشفير إلى حجز الأصول؟
في الآونة الأخيرة ، يتمثل موضوع آخر يتعلق بـ Stablecoins بالدولار الأمريكي (Cryptocurrencies) في أن حكومة الولايات المتحدة ستقوم بإنشاء “محمية استراتيجية Bitcoin” و “مكتبة احتياطي الأصول الرقمية الأمريكية” التي تحتوي على أصول رقمية غير Bitcoin [17]. قد يكون هناك العديد من الأسباب لبيتكوين الصعودية.منذ أكثر من عشر سنوات ، اعتقد الكثير من الناس أن عملة البيتكوين كانت عملة رقمية (عملة مشفرة) ، والتي يمكن أن تحل محل الدولار الأمريكي ، وكان الأساس النقدي للتمويل اللامركزي في المستقبل.قلة من الناس يجب أن يحتفظوا بهذا الرأي الآن بأن السرد الجديد هو أن البيتكوين هو أصول احتياطي وذهب رقمي ، والتي يمكن أن تدعم نظام نقدي تركز على العملة الفيات (USD).لذلك ، من العملات المشفرة إلى أصول التشفير ، تشكل الأخير ، كأصول الاحتياط السابقة ، حلقة مغلقة ، وبالتالي بناء نظام نقدي جديد في العصر الرقمي.
يمكننا تحليل هذه المشكلة من ثلاثة وجهات نظر. أولاً ، لا توجد حلقة مغلقة من العملة المشفرة إلى أصول التشفير.على الرغم من أن StableCoins تستخدم التكنولوجيا الرقمية ، إلا أنها بالمعنى الاقتصادي عملة خاصة مرتبطة بالدولار الأمريكي ، وتمديد الدولار الأمريكي ، وعملة الديون ، وليس لها علاقة آلية اقتصادية بأصول تشفير مثل Bitcoin.
ثانياً ، تغير شكل العملة للاقتصاد الحديث منذ فترة طويلة من عملة مادية يمثلها الذهب إلى عملة ائتمان/ديون ، والتي تنطبق أيضًا على “الذهب الرقمي” اليوم.الميزة الأساسية للعملة الائتمانية هي أن قيمتها تعتمد على ائتمان المصدر (عادةً ما تكون الحكومة أو البنك المركزي) ، وبالتالي فإن العملة ترتبط ارتباطًا وثيقًا بـ “الديون”.يعتمد الاقتصاد الحديث على “الدفع الائتماني” (مثل مبيعات ائتمان الشركات ، واستهلاك القروض ، ومعاملات السندات) ، ويتطلب أن تكون العملة قابلة للتحويل وتأجيل قدرة الدفع. تتكيف عملة الديون بشكل طبيعي مع هذا الطلب من خلال “العلاقة بين المدين المدين”.على سبيل المثال ، تعد الودائع المصرفية “مطالبات ديون ضد البنوك” أساسًا ، و stablecoins هي مطالبات ضد المصدرين ويمكن نقلها إلى أطراف ثالثة في أي وقت.
وصفت كينز المعيار الذهبي بأنها “بقايا عصر الهمجي” وانتقدت الصراع بين قواعده الصارمة واحتياجاتها الاقتصادية الحديثة.يربط المعيار الذهبي الأموال كملحق للذهب ، ويرتبط العرض النقدي مباشرة باحتياطيات الذهب ، مما يؤدي إلى عدم القدرة على التكيف مع الدورة الاقتصادية ، والتي تكثف في نهاية المطاف التقلبات الاقتصادية وحتى تصبح من أجل عدم المساواة الاجتماعية.عززت النظرة النقدية لكينز تحول السياسة النقدية في القرن العشرين من “القيد الذهبي المعياري” إلى “هيمنة الائتمان الوطنية” ، كما وفرت أساسًا نظريًا لـ “التعديل المعاكس للدراجات” للبنوك المركزية الحديثة (مثل تخفيضات أسعار الفائدة والتخفيف الكمي).
التأييد النهائي للعملة الائتمانية هو الائتمان الوطني.أما بالنسبة للدولار الأمريكي ، فإن المظهر الرئيسي هو أن العملة الأساسية هي مسؤولية الاحتياطي الفيدرالي ، ويتوافق جانب الأصول مع سندات الخزانة الأمريكية التي يحملها.يأتي ائتمان العملة المصرفية (العملة الواسعة ، أو الودائع المصرفية) من الضمانات الحكومية والإشراف ، بما في ذلك المقرض للبنك المركزي في الملاذ الأخير ، وآلية تأمين الودائع ، وحتى الضمانات الشاملة في أوقات الأزمات ، وهي امتداد للديون الحكومية.الأصول المقابلة للدولة الأمريكية هي سندات وزارة الخزانة الأمريكية وغيرها من الأصول السائلة عالية المستوى ، بدعم من الائتمان الحكومي ، ولكن لا توجد آلية تنظيمية وضمان لضمان التبادل مثل العملات المصرفية.يمتد الدولار الأمريكي إلى المستوى الدولي ، باعتباره العملة الاحتياطية الرئيسية في العالم ، على الائتمان الوطني للولايات المتحدة ، بما في ذلك أكبر اقتصاد وأكبر سوق مالي.
ثالثًا ، قد يكون هناك احتمال آخر أن تزيد الحكومة من ائتمانها من خلال الاحتفاظ بالأصول بإمكانات ذات قيمة مضافة.بالنسبة لاقتصاد صغير ، نظرًا لمحدود نطاقه من الأصول الداخلية وإمكانية التقدير على المدى الطويل ، هناك عقلانية معينة لعقد الأصول الخارجية ، مثل نموذج الصندوق السيادي في النرويج وسنغافورة ، أو معززة الائتمان للقيمة الخارجية للبنوك المركزية في الأسواق الناشئة والبلدان النامية التي تحمل أصولًا بالدولار الأمريكية.ومع ذلك ، من الصعب أن نتخيل أن الاقتصاد الكبير ، وخاصة الاقتصاد الذي يوفر عملات احتياطي للعالم ، يمكن دعمه بشكل فعال من خلال قيمة الأصول الخارجية.
من منظور أوسع ، هل يمكن استخدام أصول التشفير مثل Bitcoin كاستثمارات حكومية استراتيجية تتجاوز أصول الاحتياطي النقدي؟يمكن تقسيم عائدات الأصول طويلة الأجل إلى فئتين: العائدات التي تعتمد على التدفق النقدي (الأسهم ، السندات) والعائدات التي تعتمد على تقلب الأسعار (الذهب). السابق يمكن أن يحقق تقدير الثروة من خلال “تأثير الفائدة المركبة”. يعتمد مستوى الاهتمام المركب على النمو الاقتصادي.هذا الأخير يأتي فقط من ارتفاع الأسعار والانخفاض الناجم عن التغيرات في العرض في السوق والطلب. يعتمد التقدير إلى حد ما على السلوك المضاربة لـ “شراء منخفضة وبيع عالية”.
على وجه التحديد للاستثمار الاستراتيجي للحكومة في أصول التشفير مثل Bitcoin ، أحد الأسباب المحتملة هو أن أصول التشفير مثل Bitcoin تتضمن تقنيات التشفير مثل blockchain.قد يعزز دعم الحكومة الابتكار في هذا المجال. قد يفيد التأثير غير المباشر للابتكار المجتمع بأكمله ، أي أن “تأثير الاهتمام المركب” للابتكار. على الرغم من أنه لا يمكن استبعاد هذه الخارجية الإيجابية ، إلا أنه يجب موازنة مع خارجي Bitcoin السلبي.تعني الطبيعة غير الاقتصادية لمقياس Bitcoin أن الزيادة في الطلب لا يمكن إلا أن تحقق رصيد العرض والطلب من خلال زيادة الأسعار ، والتي لها تأثير على الاستثمارات الأخرى ، وخاصة الاستثمارات المادية.وبهذا المعنى ، فإن الاستثمار الاستراتيجي للحكومة في أصول التشفير مثل Bitcoin ليس بالضرورة أفضل من الاستثمار في الأسهم والأسهم ، أو الاستثمار في الأبحاث الأساسية ، لذلك فهي ليست ضرورة طبيعية.
6. معنى السياسة
بناءً على التحليل أعلاه ، هناك ثلاثة آثار سياسية تستحق المناقشة.
أولاً ، تحتوي stablecoins بالدولار الأمريكي على تناقض بين سمات المنتج العام لنظام الدفع ودوافع البحث عن الأرباح الخاصة ، والتأثير على الاقتصاد الكلي والاستقرار المالي سيجبر الإشراف على تعزيز.يتمثل جوهر التطوير الحالي لـ US Dollar Stablecoins في الاعتماد على المؤسسات الخاصة لإصدار “عملات” خاصة والسماح للأخير بالاعتماد على فروق أسعار الفائدة لتحقيق الأرباح.هذا النموذج له تناقض أساسي مع سمات المنتج العام لنظام الدفع (تتطلب كل من السلامة والاستقرار والشمولية وما إلى ذلك).بالنظر إلى تاريخ التنمية النقدية والمالية ، تم تحسين سمات السلع العامة لعملات البنوك تدريجياً بموجب آليات الإشراف المالي والضمانات الحكومية.مفتاح نجاح نماذج الدفع الرقمية في الصين مثل WeChat Pay و Alipay هو الالتزام بسمات المنتجات العامة لقنوات الدفع من خلال الإشراف الفعال مع الالتزام بالعمليات الموجهة نحو السوق.إن ابتكار السوق في المجال المالي هو الأول ، ويجب أن تنطبق القاعدة العامة لتعزيز الإشراف على StableCoins.
ثانياً ، من منظور المنافسة الدولية للعملة ، تستفيد الولايات المتحدة من أكثر من آلية StableCoins. كعملة خاصة توفرها البنوك الضيقة ، يستفيد الدولار الأمريكي من stablecoin من حالة العملة الاحتياطية الدولية للدولار الأمريكي ، بما في ذلك المزايا الحالية للسوق المالي.يعد التوسع في الدولار StableCoin امتدادًا لعملة الاحتياطي الدولي للدولار ، وقد يساعد آثار الشبكة والراجحة التنظيمية بدوره على تعزيز الوضع الدولي للدولار.بالنسبة للاقتصادات الأخرى غير الأمريكية ، في مواجهة المزايا الداخلية للعملات الدولية الحالية في منافسة السوق ، فإن تطوير stablecoins المحلية لمحاربة stablecoins بالدولار الأمريكي ليس الإستراتيجية المثلى.هذا ليس فقط لأن الميزة النسبية للبلدان الأخرى ليست في التمويل ، ولكن أيضًا إمكانية إدخال تعقيدات ومخاطر جديدة ، مثل التأثير على كفاءة إدارة العملات وإدارة حسابات رأس المال ، والتي قد تفسر لماذا يؤكد البنك المركزي الأوروبي على تطوير اليورو الرقمية (العملات الرقمية للبنك المركزي) للتعامل مع stablecoins بالدولار.
ثالثًا ، بالنسبة للصين ، يتمثل مفتاح الاستجابة في تقديم اللعب الكامل لمزايا السكان على نطاق واسع في الصين (سيناريوهات التطبيق الواسعة). يجب أن نشجع بقوة تطبيق العملات الرقمية منصة مثل WeChat Pay و Alipay في سيناريوهات الدفع عبر الحدود. في الوقت نفسه ، يجب أن نستخدم القوة الخارجية للعملة الرقمية للبنك المركزي لدعم تطوير عملة النظام الأساسي في خدمات الدفع عبر الحدود وبناء بنية تحتية فعالة وذات تكلفة عبر الحدود (بما في ذلك من خلال التعاون مع العملات الرقمية المركزية متعددة الأطراف).تتمتع عملة منصة أدوات الدفع بجهات خارجية نفسها بخصائص stablecoin. بالمقارنة مع stablecoin الدولار الأمريكي ، فإنه يتمتع بسمات اقتصادية قوية وقمة مالية ضعيفة. علاوة على ذلك ، فقد شكل تأثيرًا معينًا على الشبكة تحت تمكين المنصة ، وهو الميزة النسبية للصين.
بالطبع ، تمثل StableCoins نوعًا جديدًا من تكنولوجيا الدفع والنموذج ، والذي قد يكون له تأثير غير مباشر إيجابي لا يمكن رؤيته بوضوح الآن ، والإنكار الكامل ليس هو الخيار الأفضل.كيفية الاستفادة من مزايا هونغ كونغ الفريدة كمركز مالي دولي وأكبر سوق RMB في الخارج يستحق المناقشة. إن أخذ هونغ كونغ كحقل اختبار خاضع للرقابة من stablecoins RMB ومجال تصحيح تنظيمي يفضي إلى تحقيق التوازن بين إمكانات الابتكار التكنولوجي والحفاظ على العلاقة متعددة الأبعاد لسمات السلع العامة للدفعات والاستقرار المالي والسيادة النقدية الوطنية.
<-style-type>
