Auteur : Azuma
DeFi est une fois de plus à l’avant-garde.
En tant que direction narrative la plus vitale de l’industrie au cours des dernières années, DeFi porte l’attente que l’industrie des crypto-monnaies continue d’évoluer et de se développer.Je crois fermement en sa vision et j’ai l’habitude de déployer plus de 70 % de mes positions stables dans diverses stratégies de génération d’intérêts en chaîne, et je suis prêt à prendre une certaine probabilité de risque pour cela.
Cependant, avec la multiplication récente de nombreux incidents de sécurité,Les effets collatéraux de certains événements historiques et les problèmes inhérents qui étaient à l’origine cachés sous l’eau sont progressivement révélés, donnant à l’ensemble du marché DeFi une atmosphère dangereuse., l’auteur lui-même a donc choisi de collecter la plupart des fonds en chaîne la semaine dernière.
Que s’est-il passé ?
Chapitre 1 : Pièces stables opaques à intérêt élevé
Il y a eu un certain nombre d’incidents de sécurité notables dans DeFi la semaine dernière.Si le vol de Balancer est un cas inattendu et isolé, alors le désancrage successif de deux protocoles de stablecoin dits basés sur les revenus, Stream Finance (xUSD) et Stable Labs (USDX), a mis en évidence certains problèmes fondamentaux.
Ce que xUSD et USDX ont en commun, c’est qu’ils sont tous deux conditionnés dans un modèle similaire à Ethena (USDe) est un stablecoin synthétique qui utilise principalement des stratégies de couverture et d’arbitrage neutres en delta pour maintenir l’ancrage et créer des rendements. Ce type de stablecoin portant intérêt est devenu très populaire au cours de ce cycle.Étant donné que le modèle commercial en lui-même n’est pas compliqué et qu’il existe des cas de réussite progressifs de l’USDe, diverses pièces stables apparues par lots ont même essayé des combinaisons des 26 lettres anglaises et du mot USD.
Cependant,La réserve et le statut stratégique de nombreuses pièces stables, dont xUSD et USDX, ne sont pas assez transparents, mais stimulées par des rendements suffisamment élevés, ces pièces stables ont néanmoins attiré un afflux important de fonds.
Dans des fluctuations de marché relativement calmes, ces pièces stables peuvent toujours maintenir leurs opérations, mais le marché des cryptomonnaies connaîtra toujours des fluctuations inattendues et énormes.L’analyse de la stratégie de trading a déclaré, la raison pour laquelle xUSDEn grande partie non ancré,La raison principale est que la stratégie opaque de trading hors chaîne de Stream Finance a rencontré le « désendettement automatique » (ADL) de la bourse dans les conditions extrêmes du marché le 11 octobre.mécanisme, entraînant la rupture du solde de couverture initial neutre en delta, et Stream FinancLa stratégie de levier trop agressive d’e a encore amplifié l’impact du déséquilibre, conduisant finalement à l’insolvabilité substantielle de Stream Finance et au désancrage complet de xUSD.
La situation de Stable Labs et de son USDX devrait être similaire.Bien que son responsable ait attribué le désancrage aux « conditions de liquidité du marché et à la dynamique de liquidation » dans l’annonce ultérieure, étant donné que le protocole n’a jamais publié les détails des réserves et les détails des flux de fonds en réponse aux exigences de la communauté, et que l’adresse du fondateur présumé a hypothéqué l’USDX et le sUSDX sur la plate-forme de prêt pour prêter des pièces stables traditionnelles, préférant supporter le coût du taux d’intérêt jusqu’à 100 % plutôt que de rembourser le comportement anormal.La situation avec cet accord pourrait être encore plus désastreuse.
La situation de xUSD et USDX a révélé de graves failles dans le modèle émergent de protocole stablecoin.En raison du manque de transparence, ces protocoles comportent évidemment un espace de boîte noire dans leurs stratégies.De nombreux protocoles prétendent être des modèles delta neutres lorsqu’ils sont annoncés au public, mais la structure réelle des positions, les multiples de levier, les échanges de couverture et même les paramètres de risque de liquidation ne sont pas divulgués.Il est presque impossible pour les utilisateurs externes de vérifier s’ils sont réellement « neutres », et ils deviennent essentiellement la partie à qui le risque est transféré.
Le scénario classique où ce type de risque se produit est lorsque les utilisateurs investissent dans des pièces stables traditionnelles telles que l’USDT et l’USDC pour frapper xUSD et USDX.En attendant que les pièces stables émergentes obtiennent un taux de rendement attrayant, mais une fois que quelque chose ne va pas avec l’accord (une partie est divisée en accidents réels et faux), les utilisateurs seront dans une position complètement passive et les pièces stables entre leurs mains seront rapidement déstabilisées sous la panique. Si l’accord est strict, il peut utiliser les fonds restants pour effectuer une compensation (même si la compensation est versée, l’ordre des investisseurs particuliers est souvent le plus bas). Dans le cas contraire, il s’enfuira et ne laissera rien se produire.
Cependant, il serait injuste de tuer d’un seul coup toutes les pièces stables portant intérêt à delta neutre. Du point de vue de l’expansion de l’industrie, les pièces stables émergentes qui explorent activement des voies de revenus diversifiées ont une signification positive.Certains protocoles représentés par Ethena feront des divulgations claires (la récente TVL d’Ethena a également considérablement diminué, mais la situation est différente. Odaily écrira un autre article pour développer ce point plus tard). Mais la situation actuelle est que vous ne savez pas combien de protocoles qui n’ont pas divulgué ou dont la divulgation est insuffisante ont rencontré des problèmes similaires à xUSD et USDX——Lorsque j’ai écrit l’article, je ne pouvais vous accorder que le bénéfice du doute, je n’ai donc pu utiliser que l’accord « Orage » comme exemple.Cependant, du point de vue de la sécurité de votre propre position, je vous recommande d’accorder le bénéfice du doute.
Chapitre 2 : Contrat de prêt et pool de capitaux « Conservateur »
Certaines personnes pourraient se demander : ne puis-je pas simplement arrêter de jouer avec ces pièces stables émergentes ?Cela conduit aux deux principaux protagonistes de la seconde moitié de ce cycle de risques systémiques DeFi : les protocoles de prêt modulaires et le conservateur.(La communauté semble s’être peu à peu habituée à le traduire par « manager », et cette traduction sera utilisée directement ci-dessous).
Bref,Des institutions professionnelles telles que Gauntlet, Steakhouse, MEV Capital et K3 Capital serviront de gestionnaires pour encapsuler certaines stratégies de revenus relativement complexes dans des pools de capitaux faciles à utiliser sur des protocoles de prêt tels que Morpho, Euler et ListaDAO, permettant aux utilisateurs ordinaires de déposer des pièces stables traditionnelles telles que l’USDT et l’USDC sur le front-end du protocole de prêt en un seul clic pour obtenir des taux d’intérêt élevés., et le gestionnaire déterminera les stratégies spécifiques de génération d’intérêts pour les actifs en aval, telles que les pondérations d’allocation, la gestion des risques, les cycles de rééquilibrage, les règles de retrait, etc.
Étant donné que ce type de modèle de pool de capitaux peut souvent fournir des rendements plus substantiels que les marchés de prêts classiques tels que Aave, le modèle attire naturellement les fonds.Defillama montre,La taille totale du pool de capitaux exploité et entretenu par les principaux gestionnaires a augmenté rapidement au cours de la dernière année. Il a déjà dépassé les 10 milliards de dollars fin octobre et au début de ce mois, et est toujours provisoirement évalué à 7,3 milliards de dollars au moment d’écrire ces lignes.
La trajectoire de profit du gérant repose principalement sur le partage de la performance et les frais de gestion du pool de capital. Cette logique de profit détermine que plus le pool de capitaux géré par le gestionnaire est grand et plus le taux de rendement stratégique est élevé, plus le profit sera important.Et comme la plupart des utilisateurs de dépôts ne sont pas sensibles à la différence de marque du gestionnaire, le choix du pool sur lequel déposer dépend souvent uniquement du numéro APY en surface.Le niveau d’attractivité du pool de capitaux est ainsi directement lié au taux de rendement de la stratégie, de sorte que le taux de rendement de la stratégie devient le facteur central qui détermine en fin de compte la rentabilité du gestionnaire.
Sous la logique commerciale motivée par la rentabilité et l’absence d’une voie de responsabilité claire, certains dirigeants ont progressivement estompé les questions de sécurité qui auraient dû être prises en compte en premier et ont choisi de prendre des risques désespérés : « De toute façon, le capital appartient à l’utilisateur, et le profit est le mien.» Lors d’incidents de sécurité récents, des gestionnaires tels que MEV Capital et Re7 ont alloué des fonds à xUSD et USDX, ce qui a indirectement exposé à des risques de nombreux utilisateurs ayant déposé via des protocoles de prêt tels qu’Euler et ListaDAO.
Le gestionnaire ne peut pas en porter la responsabilité, et certains accords de prêt sont également à blâmer.Dans le modèle de marché actuel, de nombreux utilisateurs de dépôts ne savent pas grand-chose du rôle ni même de l’existence du principal. Au lieu de cela, ils croient simplement qu’ils viennent d’investir leurs fonds dans un accord de prêt bien connu pour gagner des intérêts.L’accord de prêt joue en réalité un rôle d’approbation plus explicite dans ce modèle., et il a également bénéficié de la montée en flèche du TVL obtenu grâce à ce modèle, il aurait donc dû prendre la responsabilité de surveiller les stratégies des gestionnaires, mais apparemment certains protocoles n’ont pas réussi à le faire.
En résumé, le scénario classique de ce type de risque est que les utilisateurs investissent USDT, USDC dans le pool de fonds de l’accord de prêt. et d’autres pièces stables traditionnelles, mais la plupart d’entre eux ne savent pas réellement que les gestionnaires utilisent des fonds pour mettre en œuvre des stratégies rémunératrices d’intérêts, et ils ne connaissent pas les détails spécifiques de ces stratégies. Les gestionnaires back-end déploient des fonds dans les stablecoins émergents mentionnés dans la partie précédente en raison du taux d’intérêt ; après l’explosion des pièces stables émergentes, la stratégie de pool de capitaux a échoué et les utilisateurs de dépôts ont indirectement subi des pertes ;Ensuite, des créances irrécouvrables sont apparues dans l’accord de prêt lui-même (il semble qu’il serait préférable qu’il soit liquidé à temps, mais forcer le prix oracle du stablecoin non ancré pour éviter la liquidation amplifierait le problème en raison d’emprunts de couverture à grande échelle), entraînant l’implication d’un plus grand nombre de groupes d’utilisateurs…Sur cette voie, les risques se transmettent et se propagent également systématiquement.
Pourquoi en est-on arrivé là ?
En regardant ce cycle, le côté commercial est déjà entré dans des difficultés infernales.
Les institutions traditionnelles ne privilégient qu’un très petit nombre d’actifs traditionnels ; les altcoins continuent de chuter, sans aucun plancher en vue ; les opérations d’initiés et les programmes de machines sont monnaie courante sur le marché Meme ; couplé au massacre du 11 octobre… un grand nombre d’investisseurs particuliers accompagnent ou même perdent de l’argent dans ce cycle.
Dans ce contexte,La gestion financière, une voie apparemment plus déterministe, est progressivement devenue de plus en plus demandée par le marché., couplé à la percée marquante de la législation sur les stablecoins, un grand nombre de protocoles émergents conditionnés sous forme de stablecoins portant intérêt sont apparus par lots (ces protocoles ne devraient peut-être pas être appelés stablecoins en premier lieu), jetant des branches d’olivier aux investisseurs particuliers grâce à des rendements annualisés de plus de dix points, voire des dizaines de points. Bien sûr, il y a aussi parmi eux des étudiants de haut niveau comme Ethena, mais il est inévitable qu’il y ait un mélange de bon et de mauvais.
Sur le marché extrêmement impliqué des stablecoins rémunérateurs d’intérêts, afin de rendre le rendement du produit plus attractif——Il n’est pas nécessaire d’atteindre une durabilité à long terme, il suffit de maintenir l’émission et la sortie des pièces avec de meilleures données.——Certains protocoles rechercheront des rendements plus élevés en augmentant l’effet de levier ou en déployant des stratégies de trading hors chaîne (qui peuvent ne pas être neutres du tout).
En même temps,Le protocole de prêt décentralisé et le gestionnaire résolvent parfaitement le problème de seuil psychologique de certains utilisateurs concernant les pièces stables inconnues.—— »Je sais que vous craignez de déposer de l’argent sur xxxUSD, mais si vous déposez de l’USDT ou de l’USDC, votre position sera affichée en temps réel sur Dashborad. Pouvez-vous toujours vous inquiéter à ce sujet ? »
Le modèle mentionné ci-dessus fonctionne raisonnablement bien depuis plus d’un an et au moins il n’y a pas eu d’orage à grande échelle depuis une longue période.Étant donné que le marché dans son ensemble se trouve dans une phase relativement ascendante, il existe une marge suffisante pour un arbitrage de base entre les marchés à terme et au comptant, et la plupart des protocoles de pièces stables portant intérêt peuvent maintenir des performances de rendement relativement considérables.De nombreux utilisateurs ont également relâché leur vigilance dans la foulée.Les rendements à deux chiffres des stablecoins ou des pools de capitaux semblent être devenus la nouvelle norme en matière de gestion financière… mais est-ce vraiment raisonnable ?
Pourquoi est-il fortement recommandé de se retirer temporairement ?
Le 11 octobre, le marché des cryptomonnaies a subi un bain de sang épique, avec la liquidation de dizaines de milliards de dollars. Le fondateur et PDG de Wintermute, Evgeny Gaevoy, avait déclaré à l’époque qu’il soupçonnait certaines personnes appliquant des stratégies de couverture long-short d’avoir subi de lourdes pertes, mais il n’était pas clair qui avait le plus souffert.
Avec le recul, les explosions successives de protocoles dits delta neutres tels que Stream Finance ont partiellement confirmé les spéculations d’Evgeny.Mais on ne sait toujours pas combien de mines sont encore cachées sous l’eau.. Même s’ils ne sont pas directement touchés par la liquidation du jour, le resserrement rapide de la liquidité du marché après la grande liquidation de 1011, associé au rétrécissement de l’espace d’arbitrage de base à terme en raison du refroidissement du sentiment du marché, augmentera également la pression de survie des pièces stables rapportant des intérêts.Divers événements inattendus et inattendus se produisent souvent à ce moment-là, et parce que diverses stratégies de pool de capitaux opaques ont souvent des relations complexes et entrelacées à la base, l’ensemble du marché est sujet à une situation conjointe où « un mouvement affecte tout le corps ».
Les données de Stablewatch montrent que les pièces stables portant intérêt ont connu la plus grande sortie de capitaux depuis l’effondrement de l’UST de Luna en 2022 au cours de la semaine se terminant le 7 octobre, avec une sortie totale de 1 milliard de dollars, et cette tendance à la sortie se poursuit ;En outre, les données de Defillama montrent également que la taille du pool de fonds géré et entretenu par le gestionnaire a diminué de près de 3 milliards de dollars depuis le début du mois.Il est clair que le financement a répondu à la situation actuelle par des actions.
DeFi s’applique également au « Triangle impossible » classique du marché de l’investissement : des rendements élevés, la sécurité et la durabilité ne peuvent jamais être satisfaits en même temps.Le facteur « sécurité » actuel s’effondre.
Peut-être êtes-vous habitué à investir des fonds dans une certaine devise stable ou dans une certaine stratégie pour gagner des intérêts, et avez-vous obtenu des rendements relativement stables grâce à cette opération depuis longtemps. Cependant, même pour les produits qui utilisent toujours la même stratégie, leur profil de risque n’est pas statique. L’environnement de marché actuel est la fenêtre où le coefficient de risque est relativement élevé et où les accidents sont les plus susceptibles de se produire.En ce moment, il vaut mieux être prudent et battre en retraite au bon moment, sinon c’est un choix judicieux.Après tout, lorsqu’il y a une faible probabilité que cela vous arrive, c’est 100 %.
jakiro
