Auteur: Kevin, chercheur MoveMaker; Source: X, @movemakercn

Alors qu’Ethereum perdure 4868, il atteint officiellement un record. En regardant les tendances du marché au cours des deux dernières semaines: Ethereum a connu une montagne russe de 4788-4060-4887, et une baisse de 15% et une augmentation de 20% sont terminées dans les 10 jours. Les cours des actions des institutions qui promeuvent ce cycle du marché Ethereum, à savoir les microstratégies Ethereum, connaissent également un marché des montagnes russes.

Si votre portefeuille contient Ethereum et ses actions institutionnelles à effet de levier et prévoyant que Ethereum fluctuera largement à des sommets historiques, l’importance de la façon d’utiliser les dérivés pour résister au risque de retracement du compte augmente.Même si vous êtes un titulaire à long terme de « acheter et tenir », vous ne voudrez peut-être pas vivre une autre fluctuation à la baisse ultra-longue du Bitcoin l’année dernière sur Ethereum.

En tant que dérivé financier non linéaire, les options fournissent une solution efficace pour gérer ce risque de prix.En achetant des options de put, vous pouvez fixer une limite inférieure au prix pour l’ETH ou les actifs de pièces liés qu’il détient, protégeant ainsi la valeur de son portefeuille lorsque le marché tombe fortement.En allant plus loin, en construisant des portefeuilles d’options plus complexes, vous pouvez même faire des bénéfices à partir de consolidation du marché ou de petites fluctuations.

Comment faire plus de MNAV si vous êtes optimiste quant à l’expansion du volant?

Le volant DAT d’Ethereum est toujours en cours

La stratégie de DAT (Digital Asset Treasury) a permis à la valeur marchande de la société de Michael Saylor de dépasser 100 milliards de dollars, et sa croissance au cours de la même période a même dépassé Nvidia.En émettant des titres de la Société (tels que des actions ou des obligations), en collectant des fonds sur le marché libre, puis en utilisant des fonds pour augmenter leurs avoirs d’actifs cryptographiques à grande échelle, visant à créer un cycle positif de «collecte de fonds – & gt;Acheter les pièces – & gt; Prix de la pièce et le prix des actions RISE – & gt; Fundraiing Again».

Les sociétés représentées par SharpLink Gaming (SBET) et Bitmin (BMNR) essaient de reproduire et de moderniser ce modèle, et la nature unique d’Ethereum peut rendre le volant plus rapide et plus stable.

L’essence du modèle DAT est un jeu d’arbitrage sur le taux de croissance à long terme des actifs et des coûts de financement.La prémisse de son succès est que le taux de croissance annuel composé à long terme (TCAC) des actifs sous-jacents (tels que ETH) doit être nettement plus élevé que le coût en capital de l’entreprise.Cependant, la chose particulière à propos de Ethereum Treasury est qu’elle ne copie pas simplement le script de Bitcoin, mais utilise intelligemment trois caractéristiques uniques de l’écosystème Ethereum, injectant une force motrice sans précédent dans ce modèle de volant:

1. La volatilité devient le « catalyseur » du financement

Dans les concepts traditionnels, une volatilité élevée signifie souvent un risque élevé.Mais dans l’émission d’outils de financement du modèle DAT – en particulier les obligations convertibles (CBS), la volatilité historique et prolongée d’Ethereum bien plus élevée que Bitcoin est devenue un avantage unique.Cette volatilité élevée crée un énorme attrait pour les fonds spéculatifs qui vivent de la volatilité commerciale, tels que ceux qui font le trading gamma. Le résultat est que les sociétés de trésorerie ETH peuvent émettre des obligations convertibles dans de meilleures conditions (évaluations plus élevées) pour réduire les coûts de financement.La volatilité n’est plus un risque pur ici, mais se transforme en un « appât » qui attire des investisseurs institutionnels spécifiques, fournissant ainsi un carburant moins cher et plus abondant pour le début du volant.

2. Le revenu natif fournit un « stabilisateur » endogène

Bitcoin Treasury (comme MSTR) verse des intérêts obligataires ou des dividendes d’actions privilégiés, s’appuyant essentiellement sur l’émission supplémentaire des actions sur le marché en échange de trésorerie, un acte qui repose fortement sur la liquidité du marché et la stabilité du cours de l’action.Le mécanisme POS d’Ethereum donne à Eth une productivité endogène – c’est-à-dire que des rendements indigènes stables et considérables peuvent être générés par l’engagement, la réapparition, etc.

3. MNAV Premium forme « l’accélérateur » du volant

Le ratio de la valeur marchande de la valeur nette des actifs (MNAV) est un indicateur clé pour mesurer l’évaluation d’une société de trésorerie et reflète les attentes du marché pour ses capacités futures à valeur ajoutée. Étant donné que le mécanisme des revenus natifs d’ETH peut augmenter en permanence le montant d’ETH par action de l’entreprise sans compter sur un financement supplémentaire, le marché est naturellement disposé à donner aux sociétés du Trésor d’ETH une prime MNAV plus élevée.Plus le MNAV est élevé, plus les effets à valeur ajoutée et accélérés du volant.

Ignorez la posture du MNAV correctement lorsque le prix augmente et diminue d’une seule pièce

Si votre stratégie actuelle est optimiste quant à MNAV et pense qu’Ethereum peut avoir un risque de retrait, il est très approprié d’ignorer la hausse et la baisse du prix d’une seule pièce. Prenant l’exemple du BMNR, vous pouvez penser qu’un long 10 000 BMNR et une courte Etha de 10 000 peuvent être réalisés simplement.Mais en fait, c’est la mauvaise stratégie de couverture.

Lorsque seul le MNAV long, nous devons considérer la valeur intrinsèque par action de BMNR, SBET, Etha, etc., c’est-à-dire combien d’unités d’ETH représentent réellement derrière chaque part. Cela peut être considéré comme la «valeur nette» de l’instrument dans Eth.

Méthode de calcul: Contenu ETH par action = Total des avoirs ETH / nombre total d’actions émises

Pour Etha, son processus de calcul est le suivant: Premièrement, le nombre de paniers indicatifs dans Etha est calculé un certain jour: Multipliez la valeur de l’actif net estimé (NAV) du lendemain par le nombre d’actions dans chaque panier (40 000), puis divisez par l’indice de référence CF du jour.

Selon les données d’Ishares.com, le nombre d’Ethereum pour 40 000 actions est de 302,56.

302,57 / 40000 = 0,00756 ETH

C’est-à-dire 1 Etha = 0,00756 eth

Pour BMNR, son processus de calcul est le suivant:

Nombre d’actions en circulation: 173 496 950 actions

Nombre d’ETHS détenus: 1 570 000

c’est-à-dire 1 BMNR = 0,00904 ETH

Après avoir déterminé le « contenu ETH » des deux actifs, l’étape suivante consiste à calculer le rapport de couverture:

BMNR: Etha = 0,00904: 0,00756 = 6: 5

Selon le prix de clôture: 1eth = 4840

1 La valeur intrinsèque de BMNR est: 0,00904 * 4840 = 43,75

Le prix de clôture de BMNR est de 53,49

mnav de BMNR = 53,49 / 43,75 = 1,22

Selon le même algorithme, calculez le MNAV de SBET: actions circulaires: 168 866 724 actions 740 800 ETH pour obtenir: 1 SBET = 0,00438 ETH

Selon le prix de clôture: 1eth = 4840

1 La valeur intrinsèque de SBET est: 0,00438 * 4840 = 21,19

Le prix de clôture de SBET est de 20,87

Mnav de SBET = 21,19 / 20,87 = 1,015

Le rapport de couverture entre SBET et ETHA est: SBET: Etha = 0,00438: 0,00756 = 11:19

Si le MNAV de SBET est plus petit que BMNR, lorsque Ethereum atteint un record, il y a une grande possibilité de faire face à un retrait ou d’entrer dans un large éventail de fluctuations. Selon l’idée opérationnelle du titre de cette section, nous sommes toujours optimistes que le volant de MNAV continuera à fonctionner, c’est-à-dire que SBET ou BMNR ne tombera pas en dessous de la valeur intrinsèque avant la date d’expiration, mais nous ne voulons pas supporter la valeur nette rétrécie causée par le retrait net d’Ethereum. Il faut alors s’attendre à ce que le déclin de l’ETH soit supérieur à SBET ou BMNR. Choisissez le plus petit côté MNAV pour aller longtemps entre SBET et BMNR, et le risque est minime.

Prenez 250905 comme exemple:

Nous devons utiliser le même put de vente SBET et d’achat d’étha: SBET vendant 20,5 PUT * 19 et obtenez une prime de 2 888 $ US

La baisse est calculée sur la base de la valeur intrinsèque de SBET: 3,2%

Le prix de Etha a connu le même déclin était: 35,39

Le prix d’exercice le plus proche est de 36 ans, donc Etha achète 35put * 11 et paie une prime de 1 507 $

Le revenu premium est: 1381 $

Si Mnav augmente ou reste inchangé, vous obtiendrez un revenu premium. Cependant, une fois que la baisse du SBET a dépassé Ethereum, c’est-à-dire que MNAV diminue, alors vous perdrez de l’argent. Selon le niveau de prime actuel de SBET, cette situation signifie que la prime entre sous l’eau et que le volant du DAT peut être pressé.

Par conséquent, l’idée de configuration de cette stratégie devrait être:Il est optimiste que ce tour de marché Ethereum ne s’est pas terminé, c’est-à-dire que MNAV devrait augmenter régulièrement, mais on pense qu’il y aura un retrait de Ethereum à court terme.. Par conséquent, aux fins de Long MNAV, les changements de prix des actions uniques et des pièces sont ignorés.Bien sûr, cette stratégie présente également ses inconvénients, à savoir, ETH chute, et le marché peut s’attendre à ce que le volant d’émission supplémentaire échoue « , et le cours de l’action de SBET baissera souvent plus gravement que l’ETH. Dans ce cas extrême, les vendeurs mettront une grosse perte lorsqu’ils auront une exposition, tandis que Etha Put ne se cache pas assez. Ou si le sentiment du marché devient négatif (défaillance attendue de l’émission supplémentaire et du cycle de retrait de l’ETH long), la prime peut entrer sous l’eau et continuer de baisser.

Lorsque l’émission supplémentaire des actions monétaires entraîne une diminution de la prime, comment devrions-nous court-circuiter le MNAV?

Pour des entreprises comme SBET et BMNR, le cœur des modèles commerciaux est de détenir et d’augmenter leurs avoirs d’ETH, leur performance de cours de l’action dépend non seulement du prix de l’ETH, mais est également profondément influencé par la propre opération en capital de la société.Le plus au cœur est le modèle cyclable de financement et d’achat de plus d’ETH grâce à l’émission de nouvelles actions.Sur le marché haussier où les prix de l’ETH continuent d’augmenter, ce modèle semble être en mesure de créer de la valeur, mais derrière elle est la dilution continue des capitaux propres existants des actionnaires. Cet effet de dilution est une nécessité mathématique et sapera finalement sa logique de « croissance éternelle ».

Le mécanisme central de la dilution des actions

Pour vraiment comprendre la logique de fonctionnement de la dilution des actions, nous pouvons commencer à partir d’un cadre de déduction quantitative.Le point de départ de base est que l’émission supplémentaire signifie que les actifs correspondants de la même entreprise doivent être partagés par plus d’actions. À moins que le marché ne réponde dans des conditions idéales (c’est-à-dire disposées à accepter l’offre supplémentaire et à maintenir l’évaluation inchangée), les intérêts relatifs des anciens actionnaires seront inévitablement affaiblis et l’essence des nouveaux fonds entrant est la réaffectation de la valeur parmi les actionnaires.

Paramètres initiaux:

• Holdings de l’entreprise: En supposant que les actifs de l’entreprise sont un portefeuille de startups d’IA d’une valeur de 200 millions de dollars, sans aucune dette, donc les actifs nets (NAV) sont de 200 millions de dollars.

• Valeur marchande: Le marché lui a donné une évaluation de 250 millions de dollars, ce qui reflète une prime de 25%.Cette partie de la prime peut être due à la poursuite enthousiaste du marché de la piste de l’IA ou aux attentes élevées pour la vision des investissements de l’entreprise.

• Échelle de capital: Définir les actions Q.

• Actifs nets par action(NAV): 200 / Q USD.

• Prix ​​par action: 250 / Q USD.

Le marché est disposé à utiliser 1,25 $ US pour acheter chaque dollar d’actifs détenus par la société.Cette prime de 25% est le « carburant » qui peut être démarré par des cycles d’émission supplémentaires ultérieurs.

Première émission supplémentaire:

• Échelle de financement: La société a décidé de lever 100 millions de dollars américains en émettant de nouvelles actions et en utilisant tous ses fonds pour investir dans de nouveaux projets d’IA.Pour maintenir la stabilité du marché, une émission supplémentaire doit être effectuée au cours actuel de l’action de 250 USD / Q.

• Nouveaux stocks(M): M = 100 millions de dollars US ÷ (250 / q) = 0,4q d’actions.

• NOUVEAU capital social: Qnew = q + m = q + 0,4q = 1,4q stock.

• Total de nouveaux actifs: Anew = 200 millions de dollars américains + 100 millions de dollars américains = 300 millions de dollars américains.

• Nouveaux actifs nets par action: NAVNEW = 300 millions de dollars US ÷ (1,4q) ≈ 214,29 $ / Q USD.Par rapport aux 200 / q d’origine, la valeur intrinsèque par action a en effet augmenté.

• Nouvelle valeur marchande(En supposant que le cours de l’action reste): Valeur de marché Nouveau = (250 / Q) × 1,4Q = 350 millions de dollars américains.

• Nouvelle prime: Premium Nouveau = (350 millions ÷ 300 millions) −1≈16,67%.

D’après la vue du livre, les actifs nets par action ont augmenté, le cours de l’action est resté inchangé et la valeur marchande de la société a également augmenté de manière significative. Mais l’essence est que la prime d’origine de 25% a été diluée à 16,67%.

Comment le transfert de valeur se produit:

Les actifs de 100 millions de dollars US nouvellement incorporés appartiennent désormais conjointement à tous les actionnaires (nouveaux et anciens).Le ratio d’actionnariat des anciens actionnaires est passé de 100% à Q / 1,4Q–N71,43%.

Leurs intérêts dans le total des nouveaux actifs de 300 millions de dollars sont d’environ 300 millions × 71,43% ≈214 millions.Bien que cela représente 14 millions de dollars de plus que les 200 millions de dollars qu’ils possédaient à l’origine, ce qu’ils ont perdu est une réclamation partielle pour la prime élevée d’origine.Le nouvel actionnaire a non seulement acheté 100 millions de dollars d’actifs pour 100 millions de dollars, mais également « gratuit » pour bénéficier d’une partie de la prime globale du marché de l’entreprise, ce qui équivaut à entrer sur le marché à un prix réduit.

Si le cycle continue:

En supposant que l’entreprise continue d’adopter cette stratégie, recueillant chaque fois les fonds équivalents à 40% de la valeur marchande à ce moment-là:

• Après le premier tour: actifs de 300 millions de yuans, valeur marchande de 350 millions de yuans, une prime de 16,67%.

• Round 2: refinancement 140 millions (40% des 350 millions), les actifs totaux deviendront 440 millions, tandis que la nouvelle valeur marchande (si le cours de l’action reste inchangé) atteindra 490 millions, et la prime sera encore diluée à environ 11,36%.

• Après le tour 3: l’échelle des actifs continue de se développer, mais la prime continuera de baisser.

À mesure que les tours augmentent, la prime approchera infiniment zéro.En fin de compte, lorsque le prix d’émission supplémentaire ne peut être égal que les actifs nets par action:

• Les actifs nets par action n’augmentent plus.Par exemple, l’actif est K et l’équité est P. Pour le moment, l’émission supplémentaire ne peut être effectuée qu’au prix de K / P. Si 0,3k supplémentaire de fonds est émis, le nombre de nouvelles actions sera de 0,3p.Les nouveaux actifs sont de 1,3k, la nouvelle capitaux propres est de 1,3p et les actifs nets par action sont (1,3k) / (1,3p) = k / p, exactement les mêmes qu’avant l’émission supplémentaire.

• La « magie » de l’émission supplémentaire a échoué.Sans place pour la prime, l’émission supplémentaire n’a plus pour l’effet de surface de l’augmentation des actifs nets par action, et les nouveaux et anciens actionnaires sont devenus un jeu pur à somme nulle.

Pourquoi cet effet est inévitable:

• Le marché ne coopérera pas pour toujours: les investisseurs effectueront une analyse d’évaluation. Une fois qu’ils se rendent compte que la croissance de l’entreprise ne dépend que des transfusions sanguines externes plutôt que des bénéfices endogènes, la prime donnée par le marché se rétrécira rapidement, provoquant la baisse du cours de l’action, sapant ainsi la prémisse de « l’ajout d’émission aux prix du marché ».

• La dilution est une nécessité arithmétique: à moins qu’une entreprise ne puisse utiliser de nouveaux fonds pour créer un taux de retour (g) qui est bien au-delà de la moyenne du marché, et ce taux de retour peut continuer à surpasser le taux de dilution des capitaux propres, la dilution est un résultat mathématique inévitable du point de vue de la valeur des actionnaires à long terme.

Enfin, nous pouvons voir que, bien que le processus d’émission supplémentaire puisse être éclipsé par des halos tels que « Accelerating Asset Scale » et « l’augmentation des actifs cibles » à court terme, son cœur est que les droits et les intérêts des anciens actionnaires sont progressivement transférés aux nouveaux actionnaires, qui partagent la valeur et la prime antérieures de la société à un coût inférieur.Plus la proportion de l’échelle de financement est grande par rapport à la capitalisation boursière, plus cet effet de dilution sera rapide.

Stratégie pour le MNAV Bearish: le BMNR devrait augmenter moins qu’Etha en raison de la dilution supplémentaire de l’émission

Quelle stratégie devez-vous formuler sur la base de cela? Tout d’abord, nous sommes optimistes quant au marché haussier continu, il s’agit donc d’une stratégie de protection offensive pour la prochaine émission de BMNR.

Nous pensons que son cours de bourse est plus faible que Ethereum lui-même et a besoin d’une stratégie qui peut cacher les fluctuations des prix Ethereum et purement court son MNAV.

Le simple fait de court-circuiter le BMNR et l’étha désir est un pari directionnel, mais pas assez précis. Afin de court-circuiter le MNAV, nous devons utiliser des options et suivre strictement sa valeur intrinsèque par action (au prix de l’ETH) pour la couverture.

Étape 1: Calculez la valeur intrinsèque par action

Nous devons réutiliser les calculs précédents pour déterminer la « valeur d’actif du réseau » (NAV) des deux actifs libellés en ETH.

• SETH Content of Etha: Selon les données du site officiel d’Ishares, 1 Etha ≈ 0,00756 ETH

• Contenu de l’ETH de BMNR: Selon le nombre d’ETH détenus (1 570 000) et le nombre d’actions en circulation (173 496 950), 1 BMNR ≈ 0,00904 ETH

Étape 2: Déterminez le rapport de couverture

Afin de céder l’impact de l’ETH lui-même dans la transaction, nous devons calculer le ratio de couverture en fonction de leur « contenu ETH ».

Ratio de couverture:

BMNR: Etha = 0,00904: 0,00756≈1,2: 1≈6: 5

Cela signifie que, du point de vue de la valeur intrinsèque, 6 actions de BMNR sont approximativement égales à la valeur Ethereum représentée par 5 actions d’Etha.

Étape 3: Construire une stratégie d’option pour court-circuiter MNAV

Nos objectifs sont:

1. Le prix des paris sur BMNR est plus faible que sa valeur intrinsèque.

2. Couvrir les fluctuations des prix de Etha.

Par conséquent, l’opération correcte doit être:Acheter des options de put bmnr et vendre des options de put d’etha.

• Acheter BMNR PUT: C’est le cœur de notre stratégie. Si le cours de l’action BMNR baisse ou si l’augmentation est inférieure à celle prévu, ce poste réalisera un profit.

• Vendre Etha Put: Ceci est la source de couverture et de coûts en capital.Nous vendons des primes de put et de charge d’Etha, exprimant notre opinion selon laquelle nous « ne pensons pas qu’Etha fonctionnera moins bien que BMNR ».Cette opération recouvre le risque de baisse global du marché de l’ETH.Si l’ETH ne baisse pas fortement, cette position réalisera un bénéfice en collectant une prime.

Prenez la possibilité de 250905 (expiré le 5 septembre 2025) par exemple:

Supposons le prix actuel: BMNR = 53,49 $, Etha = 36,5 $ (sur la base de 4840 $ / ETH * 0,00756)

Nous devons fonctionner à un rapport de 6: 5:

1. Achetez BMNR PUT: Choisissez un prix d’exercice proche de la valeur moyenne, par exemple, achetez 6 lots de 53 $ BMNR. La prime payée est de 5,00 $ par lot et la dépense totale est de 5,00 $ * 100 * 6 = 3 000 $.

2. Vendre Etha put: Choisissez également un prix d’exercice proche de la valeur moyenne, comme vendre 5 lots et 36 $.La prime reçue est de 4,20 $ par lot et le revenu total est de 4,20 $ * 100 * 5 = 2 100 $.

Coût net: Coût total de stratégie = Paiement de financement – Financement reçu = 3 000 $ – 2 100 $ = 900 $

Il s’agit d’une stratégie de dépenses nettes, donc la plus grande perte est le 900 $ payé.

Analyse des bénéfices et des pertes de la stratégie

• Scénario de profit (déclin MNAV): BMNR gagne moins que Etha: Eth a augmenté de 10% et Etha Price est passé de 36,5 à 40,15. En théorie, le BMNR devrait passer de 53,49 à 58,8.Cependant, en raison des attentes de dilution de l’émission supplémentaire, le BMNR n’a atteint que 55 $. À l’heure actuelle, bien que votre PUT BMNR soit une perte, sa perte est inférieure aux avantages apportés par Etha Put (qui est devenu du papier à déchets hors prix), et les changements de valeur relative réalisent l’intégralité du profit de la combinaison de stratégie.BMNR a chuté plus qu’Etha: Eth a retiré de 5% et Etha Price est tombé à 34,6.En théorie, le BMNR devrait tomber à 50,8. Mais la panique du marché a provoqué le rétrécissement du MNAV et le BMNR est tombé à 48 $.À l’heure actuelle, la valeur du BMNR que vous avez acheté a considérablement augmenté, et sa valeur augmente dépasse les pertes causées par l’Etha que vous avez vendu, et la stratégie globale est rentable.

• Scénario de perte (MNAV augmente ou reste inchangé): le BMNR augmente plus que Etha (expansion MNAV): le sentiment du marché est fanatique, l’ETH augmente de 10%, mais le BMNR augmente de 20% en tant qu’actif bêta élevé.À l’heure actuelle, le PUT BMNR deviendra un prix profond, avec une valeur de zéro, et l’etha vendu perdra également tous les coûts nets (900 $).ETH Pluges: Si le prix de l’étha chute (par exemple, en dessous de 30 $), le put de 36 $ d’Etha vendu entraînera d’énormes pertes, ce qui pourrait dépasser les gains obtenus à partir du put BMNR, entraînant des pertes stratégiques globales.

Chaque stratégie a une idée correspondante et il n’y a pas de solution parfaite. Cependant, lorsque vous avez un jugement sur l’environnement du marché actuel, la combinaison d’options correspondante résistera aux risques ou donnera des récompenses supplémentaires lorsque vous portez un jugement correct.