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Ende November 2025 erlebte der US-Aktienmarkt eine dramatische Trendwende. Obwohl Nvidia Quartalsergebnisse veröffentlichte, die die Erwartungen übertrafen, erholte sich der Markt nicht wie erwartet und beschleunigte stattdessen seinen Abwärtstrend.Dies ist kein Einzelfall, sondern ein Zeichen für einen umfassenderen wirtschaftlichen Druck. Der Dow Jones Industrial Average fiel am 20. November stark um 386 Punkte und schloss bei 45.752 Punkten;der S&P 500 Index fiel um 1,5 % und schloss bei rund 6.500 Punkten;der Nasdaq-Index fiel um 2,16 % und schloss bei rund 22.000 Punkten. Obwohl er im frühen Handel an diesem Tag stieg und der Dow auf über 700 Punkte anstieg, der S&P um 1,9 % und der Nasdaq um 2,6 % stiegen, kamen am Nachmittag Verkaufsaufträge auf, was dazu führte, dass der gesamte Index schloss.Der Aktienkurs von Nvidia stieg von einem Eröffnungsplus von 5 % auf ein Schlussminus von 3 %, was die wachsenden Zweifel der Anleger an hoch bewerteten Technologieaktien verdeutlicht.
Dieses Phänomen ist nicht auf die politischen Erwartungen der Fed zurückzuführen – der Anleihenmarkt deutet immer noch darauf hin, dass die Wahrscheinlichkeit einer Zinssenkung im Dezember bei über 70 % liegt.Vielmehr spiegelt es die Besorgnis der Anleger über die wirtschaftlichen Fundamentaldaten wider, insbesondere über die Schwäche des Arbeitsmarktes, das Kakerlakenrisiko bei Privatkrediten und eine rasche Ausweitung der Spreads bei risikoreicheren Anleihen.Das Zusammenwirken dieser Faktoren hat dazu geführt, dass Risikoanlagen wie Bitcoin um etwa ein Drittel nach unten gedrückt wurden und die meisten Gewinne dieses Jahres zunichte gemacht wurden.Mainstream-Medien wie CNBC tendieren dazu, den Rückgang von Bitcoin auf die mögliche Verzögerung der Zinssenkung um 25 Basispunkte durch die Federal Reserve im Dezember zurückzuführen, aber diese Erklärung ignoriert tiefere strukturelle Probleme.Daten zeigen, dass Bitcoin von einem Höchststand von 125.000 US-Dollar am 6. Oktober auf etwa 84.600 US-Dollar am 21. November gefallen ist, was einem Rückgang von 33 % entspricht. Dieser Rückgang ist nicht einfach nur auf die Zinssensitivität zurückzuführen, sondern ein Spiegelbild des allgemeinen Rückgangs der Risikobereitschaft.
Arbeitsmarktsorgen: Die Abflachung der Beveridge-Kurve
Der Schlüssel zum Verständnis der aktuellen Marktturbulenzen liegt in der Arbeitsmarktdynamik und nicht in kurzfristigen Schwankungen bei Technologieaktien.Die Beveridge-Kurve, ein Maß für den Zusammenhang zwischen offenen Stellen und der Arbeitslosenquote, zeigt Anzeichen einer Abflachung.Diese Kurve verläuft in der Regel nach unten und spiegelt die umgekehrte Beziehung zwischen steigenden Leerständen und sinkender Arbeitslosigkeit während des Wirtschaftswachstums wider.Daten vom September 2025 zeigen jedoch, dass die Kurve abflacht: Die Quote der offenen Stellen bleibt bei rund 4,3 %, die Arbeitslosenquote steigt leicht auf 4,44 % und die Matching-Effizienz nimmt ab.Der verspätete September-Beschäftigungsbericht, der vom US Bureau of Labor Statistics (BLS) veröffentlicht wurde, zeigte, dass die Beschäftigung außerhalb der Landwirtschaft um 119.000 zunahm und damit über den erwarteten 50.000 lag. Dies verschleierte jedoch eine ernstere Realität: In zwei aufeinanderfolgenden Monaten zeigten behördliche Umfragen einen Nettorückgang der Beschäftigung, und Haushaltsumfragen führten zu einem weiteren Beschäftigungsrückgang.
Diese Abflachung ist auf strukturelle Spannungen zurückzuführen: Das Missverhältnis zwischen Qualifikationsangebot und -nachfrage hat sich verschärft, und bei der Personalbeschaffung in Unternehmen geht es zunehmend darum, bereits Beschäftigte statt Arbeitslose abzuwerben, was die Besetzung freier Stellen erschwert.In einer Studie der Federal Reserve Bank of St. Louis wurde festgestellt, dass die Stellenangebote seit 2010 sprunghaft angestiegen sind, die Matching-Effizienz jedoch in der zweiten Jahreshälfte 2025 unter das Niveau vor der Pandemie gesunken ist.Gewinnberichte von Einzelhandelsgiganten wie Target und Home Depot verstärkten den Trend: Target warnte vor einem Rückgang der Verbraucherausgaben und Home Depot meldete eine schwache Nachfrage in der Baubranche.Auch wenn der Gewinn von Wal-Mart im dritten Quartal die Erwartungen übertraf, betonte das Management, dass „die vorsichtige Kaufbereitschaft der Verbraucher“ zur Norm geworden sei.Bei diesen Daten handelt es sich nicht um Einzelfälle, sondern um ein makroökonomisches Spiegelbild der Abflachung der Beveridge-Kurve, was darauf hindeutet, dass ein Einstellungsrückgang zu Massenentlassungen führen kann.
Ökonomen sind sich darüber uneinig.Optimisten wie David Mericle von Goldman Sachs glauben, dass die Arbeitslosenquote stabil bei rund 4,3 % liegt und das Lohnwachstum moderat ist (durchschnittlicher Stundenverdienstanstieg um 3,5 % pro Jahr), was das Narrativ der „sanften Landung“ stützt. Pessimisten warnen jedoch davor, dass die abgeflachte Kurve einem Vorläufer des Jahres 2008 ähnelt, als sinkende Matching-Effizienz eine Kreditklemme auslöste. Susan Collins, Präsidentin der Federal Reserve Bank of Boston, sagte, der Arbeitsmarkt sei „am richtigen Ort“, man müsse sich jedoch vor Abwärtsrisiken in Acht nehmen. Wenn die Novemberdaten (die voraussichtlich im Dezember veröffentlicht werden) diesen Trend bestätigen, könnte die Arbeitslosenquote auf über 4,5 % steigen, was die Fed zu einer aggressiveren Lockerung veranlassen würde.
Der „Kakerlaken“-Effekt privater Kredite: Eine Warnung von Blue Ou Capital
Die Folgeeffekte der Arbeitsmarktschwäche verstärken die Risiken im privaten Kreditsektor.Das nennt manDer 3-Billionen-Dollar-Markt für „Schattenbanken“, das die Lücke füllen sollte, die durch den Rückzug traditioneller Banken entstanden war, aber durch die Verbreitung von „Junk Loans“ angreifbar war.„Wenn Sie eine Kakerlake sehen, bedeutet das, dass es noch mehr gibt“, warnte Jamie Dimon, CEO von J.P. Morgan, in einem Analystengespräch im Oktober. Das stimmt: Im Jahr 2025 kam es bereits zu Insolvenzen mehrerer privater, kreditfinanzierter Unternehmen, etwa des Autofinanzierungsunternehmens Tricolor (Verlust von 170 Millionen US-Dollar) und des Teilelieferanten First Brands.
Der Vorfall mit Blue Owl Capital wurde zum Auslöser.Das Unternehmen kündigte Anfang November die Fusion zweier privater Kreditfonds an: OBDC, ein öffentlich gehandelter Fonds im Wert von 17,1 Milliarden US-Dollar, und OBDC II, ein nicht börsennotierter Fonds im Wert von 1,7 Milliarden US-Dollar, um „doppelte Kosten zu eliminieren“.Nachdem jedoch die Details bekannt wurden, kam es zu Panik: OBDC II-Investoren konnten ihre Gelder während des Fusionszeitraums nicht zurückgeben und mussten Aktien zum OBDC-Aktienkurs umtauschen (20 % Abschlag), was einem erzwungenen Verlust von bis zu 20 % entsprach.Es kam zu Investorenprotesten und die Anwaltskanzlei Glancy Prongay & Murray leitete eine Untersuchung wegen Wertpapierbetrugs ein. Lanou sagte die Fusion am 19. November schnell ab und sagte, dass die „aktuellen Marktbedingungen“ für eine Fortsetzung nicht geeignet seien.OBDC II wird die vierteljährlichen Rücknahmen im ersten Quartal 2026 wieder aufnehmen, aber dieses Zugeständnis hat ein tieferes Problem offengelegt: Der Rücknahmedruck hat einen kritischen Punkt erreicht.
Der Kakerlakeneffekt privater Kredite beruht auf Hebelwirkung und Undurchsichtigkeit.Der Fonds ist stark verschuldet (durchschnittliche Verschuldungsquote 4-6-fach) und sein Vermögen besteht hauptsächlich aus Krediten an mittelständische Unternehmen, die empfindlich auf Arbeitskosten reagieren.Da die Beveridge-Kurve abflacht, geraten die Unternehmensgewinne unter Druck und die Ausfallrate steigt auf 2,5 % (von 1,8 % im Jahr 2024).Der Internationale Währungsfonds (IWF) warnt davor, dass die Verflechtung von Schattenbanken und traditionellen Banken zunimmt: Europäische und EU-Banken sind privaten Krediten in Höhe von Dutzenden Milliarden Dollar ausgesetzt, und wenn eine Rücknahmewelle einen Notverkauf auslöst, wird dies das gesamte System kontaminieren.Der Blue Owl-Vorfall ist kein Einzelfall: Der O’Connor Fund der UBS musste im Oktober bereits umfangreiche Rücknahmen hinnehmen, was eine ähnliche Strategie des „erweiterten Vorwands“ erzwang.Brancheninsider wie Ares-Co-Präsident Kipp deVeer gaben zu, dass „die Kombination gesund ist, die Marktstimmung jedoch empfindlich ist.“
Dieses Ereignis markierte den Wandel von einem „goldenen Moment“ zu einem „schmerzhaften Handel“ im Privatkreditbereich. Laut einer Analyse von Bloomberg Intelligence wird die Emission privater Kredite im Jahr 2025 570 Milliarden US-Dollar erreichen, doch beschleunigte Rückzahlungen haben zu einem Austrocknen der Liquidität geführt. Wenn die Fed nicht eingreift, könnte die Ausfallrate auf 5 % steigen, was die Auswirkungen der Epidemie von 2020 wiederholen würde. Die optimistische Sichtweise entspricht den Worten von Apollo-Manager John Cortese: „Dies ist kein systemisches Risiko, sondern eine zyklische Anpassung.“Aber Dimons „Kakerlaken“-Metapher erinnert daran: Undurchsichtigkeit verstärkt die Unsicherheit, und Anleger sollten sich vor einer Ansteckung hüten.
Ein Weckruf für risikoreiche Anleihen-Spreads: Triple-Hook-Anstieg
Die Intransparenz privater Kredite äußert sich in risikoreichen Anleihemärkten.Die Spreads von Junk-Bonds – die Differenz zwischen den Renditen riskanter Anleihen und Staatsanleihen – sind ein Barometer für die Risikobereitschaft des Marktes.Ab dem 7. Oktober 2025 ist der Spread von Triple-Hook-Anleihen (CCC-Grade und darunter, das höchste Risiko) stark gestiegen: von etwa 800 Basispunkten (Bp) Ende August auf etwa 850 Bp am 20. November, ein Anstieg von 27 Bp, während die gesamten Hochzinsanleihen nur um 13 Bp zulegten. ICE BofA CCC und die darauffolgenden optionadjustierten Spreads (OAS) für Hochzinsindizes zeigen, dass Liquiditätsdruck entsteht: Verkäufe werden behindert und Preisschwankungen verstärken sich.
Dieser Anstieg fiel mit dem Höhepunkt von Bitcoin zusammen: Bitcoin erreichte am 6. Oktober seinen Höchststand von 126.000 US-Dollar, und dann erreichte die negative Korrelation zwischen dem Triple-Hook-Spread und Krypto-Assets -0,75.Der Grund ist Leveraged Trading: Anleger ziehen Geld aus riskanten Anlagen ab und suchen Sicherheit. Die Ausfallrate von Triple-Hook-Anleihen hat 4,2 % erreicht und liegt damit über dem historischen Durchschnitt von 3,5 %, was durch konsumbezogene Branchen wie Subprime-Hypotheken und den Einzelhandel in Mitleidenschaft gezogen wurde. Steven Oh, globaler Leiter für festverzinsliche Wertpapiere bei PineBridge Investments, bemerkte, dass „das geringste Anzeichen von Problemen Vorsicht gebietet“.
Der Zusammenhang mit privaten Krediten liegt auf der Hand: Bei Schattenbankanlagen handelt es sich größtenteils um Junk-Darlehen, und der Rückzahlungsdruck hat Fonds dazu gezwungen, Anleihen des öffentlichen Marktes zu verkaufen, was die Ausweitung der Zinsspannen verschärft.Morgan Stanley schätzt, dass die privaten Kredite bis 2029 5 Billionen US-Dollar erreichen werden. Wenn der Triple-Hook-Spread 900 Basispunkte überschreitet, werden systemische Verkäufe ausgelöst.Analysten sind geteilter Meinung: Janus Henderson glaubt, dass die Spread-Verengung aufgrund der starken Unternehmensgewinne nachhaltig ist (die Gewinne des S&P 500 stiegen im dritten Quartal um 13,4 %). Goldman Sachs warnte jedoch, dass Handelszölle die Inflation um 0,5 bis 0,75 Prozentpunkte ansteigen lassen könnten, was die Risikobereitschaft weiter dämpfen würde.
Ein Scheideweg für die Fed: Das Spiel der Zinssenkung im Dezember
Die politischen Erwartungen der Fed sollen die Märkte stabilisieren, doch die aktuellen Daten schaffen ein Dilemma.Nach der Septembersitzung sank der Leitzins auf 3,75 % bis 4 %, zwei aufeinanderfolgende Zinssenkungen um 25 Basispunkte.Das Protokoll der November-Sitzung zeigte jedoch, dass sich die Meinungsverschiedenheiten innerhalb des Ausschusses verschärft hatten: Falken wie der Präsident der Kansas City Fed, Jeffrey Schmid, waren besorgt über die Inflation der Zölle, während Tauben wie die stellvertretende Vorsitzende der Dallas Fed, Lorie Logan, eine weitere Lockerung befürworteten.Das CME FedWatch-Tool zeigt, dass die Wahrscheinlichkeit einer Zinssenkung im Dezember von 98,9 % im Oktober auf etwa 67 % am 21. November gesunken ist, was die Datenunsicherheit widerspiegelt.
Der Vorsitzende Jerome Powell betonte am 29. Oktober, dass eine Zinssenkung im Dezember „alles andere als eine Selbstverständlichkeit“ sei.Die Äußerungen des Präsidenten der New Yorker Fed, John Williams, am Freitag beflügelten den Markt. Er sagte, es bestehe „in naher Zukunft Spielraum für weitere Zinssenkungen“ und senkte die Zinssätze auf ein neutrales Niveau (ca. 3,5 % bis 3,75 %).Direktor Philip Jefferson fügte hinzu, dass die Abwärtsrisiken für die Beschäftigung größer seien als die Aufwärtsrisiken für die Inflation, sie müssten jedoch „langsam vorangetrieben“ werden.Preston Caldwell, Chefökonom von Morningstar, prognostizierte jedoch, dass der Dezember ausfallen könnte, da sich die Daten für September „nicht wie erwartet verschlechterten“.
Die schwache Erwerbsbevölkerung spricht für eine Zinssenkung, aber die hartnäckige Inflation (Kern-PCE 2,6 %) und das Fehlen von Daten zum Regierungsstillstand erhöhen die Unsicherheit. Die Deutsche Bank hielt an ihrer Prognose einer Zinssenkung um 25 Basispunkte fest, sagte aber, sie stehe „kurz vor einer Entscheidung“.Bei Verzicht kann die Kürzung im ersten Quartal 2026 erfolgen;Wenn es umgesetzt wird, wird es das Vertrauen in eine sanfte Landung stärken.Aber Powell muss die Differenzen überbrücken, um eine Wiederholung ähnlicher Meinungsverschiedenheiten im Jahr 2023 zu verhindern.
Bitcoin und der Spiegel risikoreicher Vermögenswerte: Vom Boom zum Absturz
Der Absturz von Bitcoin ist die Konzentration der oben genannten Belastungen. Am 21. November fiel der Preis auf 84.600 US-Dollar, ein Rückgang von 33 % gegenüber dem Höchststand im Oktober, wodurch alle Gewinne im Jahr 2025 zunichte gemacht wurden.Die Fed ist nicht der einzige Faktor: Die Liquidation der Hebelwirkung verstärkt die Schwankungen, und die Hebelwirkung von Perpetual Futures an Börsen wie Coinbase erreicht 10:1, was dazu führt, dass eine kleine Korrektur eine Verkaufskette auslöst.ETF-Abflüsse in Höhe von 1,8 Milliarden US-Dollar spiegelten institutionelle Abzüge wider.
Der Zusammenhang mit Triple-Hook-Spreads verrät das Wesentliche: Die Risikokapazität schrumpft. Als Vermögenswert mit hohem Beta reagiert Bitcoin empfindlich auf die Rückzahlung privater Kredite – ein Zusammenbruch des Schattenbankensystems würde die Liquidität erschöpfen.Die Standard Bank schätzt, dass, wenn Bitcoin unter 90.000 US-Dollar fällt, die Hälfte der von Währungsholdinggesellschaften (wie MicroStrategy) gehaltenen Positionen „unter Wasser“ sein werden.101Blockchains prognostiziert, dass die Preisspanne zum Jahresende zwischen 100.000 und 135.000 US-Dollar liegen wird, basierend auf dem Halbierungseffekt und der institutionellen Akzeptanz.Brian Vieten, Analyst bei Siebert Financial, betrachtet es jedoch als eine „Bullenmarktkorrektur“, und in der Geschichte gab es fünf Korrekturen von 20 bis 30 %.Pessimisten warnen davor, dass Bitcoin auf 25.000 US-Dollar fallen könnte, wenn sich die private Kreditkrise verschärft, was den 75-prozentigen Einbruch von 2018/2022 wiederholen könnte.
Experteneinblicke und Ausblick: Die tiefere Bedeutung der Risikoaversion
Das aktuelle Wiederaufleben der Risikoaversion am Markt kommt mir bekannt vor – ähnlich dem Straffungszyklus 2022. Ergebnisberichte von Target, Home Depot und TJX deuten auf einen Kühlungsverbrauch hin, was Nvidias KI-Optimismus überschattet.CEO Jensen Huang bekräftigte, dass die Nachfrage nach Blackwell-Chips „explodiert“ und bestritt, dass es eine KI-Blase gebe, aber die Umkehr des Aktienkurses zeige, dass Anleger wirtschaftliche Fundamentaldaten in den Vordergrund stellen.
Angelo Kourkafas, leitender Stratege bei Edward Jones, glaubt, dass der Finanzbericht von Nvidia „das KI-Narrativ unterstützt“, kurzfristige Renditen seien jedoch fraglich. Der Analyst von Investing.com, Thomas Monteiro, sagte, die KI-Revolution sei „noch weit von ihrem Höhepunkt entfernt“.Allerdings warnte Sara Devereux, Direktorin für Anleihen bei Vanguard, dass es im Jahr 2026 nur ein bis zwei Zinssenkungen geben werde, um ein neutrales Niveau zu erreichen.Laut Reuters-Analyse ist das „goldene Narrativ“ des Privatkredits verblasst, und der Vorfall mit Blue Ou deutet auf schmerzhafte Transaktionen hin.
Mit Blick auf das Jahr 2026 könnte eine Welle privater Kreditausfälle ein systemisches Ereignis auslösen, wenn sich die Beveridge-Kurve weiter abflacht und der Drei-Hook-Zinsunterschied 900 Basispunkte übersteigt. Die Fed muss abwägen, ob sie die Zinssätze senken kann, um die Beschäftigung zu beruhigen oder die Inflation unter Kontrolle zu halten.Anleger werden defensiv: Gold ist der sichere Hafen der Wahl, und die Zentralbanken werden im Jahr 2025 Goldmengen in Rekordhöhe kaufen.Europäische Aktienmärkte könnten von einer konzentrierten Risikostreuung profitieren.Am Ende dominiert der Durchschnitt (Getränke) bei Nvidia, und der Konjunkturzyklus, nicht die Technologieblase, bestimmt die Richtung.
