jakiro
著者：Marionawfal、編集：Aki
FundStratの共同設立者であるTom Leeとのこのインタビューは、暗号市場での「サイクルが変わるかどうか」、マクロ流動性と新しい物語の役割、米国債と和解システムのスタブコインの再形成、Ethereumの基本と評価論理、およびDat Treasury Companiesなどのトピックに焦点を当てました。トム・リーは、ビットコインとイーサリアムが小売ベースの価格設定の枠組みから、機関や主権資金が支配する構造に移行しており、結果として伝統的な「4年サイクル」が弱体化する可能性があると考えています。 Stablecoinsが約4兆米ドルの資産に成長すると、長期的に米国財務省の債券需要をサポートしますが、イーサリアムエコシステムには、ネイティブリターン、コンプライアンス、ガバナンスの影響、「1株当たりの暗号資産の成長」の利点があります。
なぜJpMorgan Chaseと早期抵抗を残したのですか
マリオ：私の最初の質問は、暗号通貨と最初に接触したときに業界をどのように説明しますか？そして、今日はどのように変化しましたか？業界全体は今どのように違いますか？ビットコインと他のトークンのパターンは何ですか？
Tom Lee：私は2017年に暗号関連のコンテンツを書き始め、ビットコイン（およびイーサリアム）を公に提唱しました。当時、顧客の構成は次のとおりであることを提案しました。ビットコインの1％〜2％しか保持しておらず、それぞれがビットコインとイーサリアムの1％でした。私たちの意見では、2017年の中心的な議論は、ビットコインが「デジタルゴールド」と見なされるということです。
当時、非常に直感的な説明フレームワークがありました。ビットコインの価格の約97％は、ウォレットの数とチェーン上のアクティビティの数で説明できました。そして、ウォール街の養子縁組の道は、「デジタルゴールド」の物語を中心に展開します。次の期間では、機関投資家は暗号資産について長期的な懐疑的であり、状況は最近まで大幅に改善されました。また、特に米国では、規制当局と政策立案者はビットコインと暗号資産に非常に友好的であり、今年のターンアラウンドまでではありませんでした。だから私は、それはほんの数年でしたが、それは30年を経ているように感じたと思います。
Wahid Chamas：私は非常に明確な印象を持っています。私は当時のヤヌスのポートフォリオマネージャーでもあり、自分のプライベートエクイティ会社を開始するために去ったばかりでした。それは、一部の戦略家が大手銀行を去り、自分のビジネスを始めた時代でした。私はあなたがその時にJPモルガンチェイスを離れたことを覚えています。JPMorganにいたとき、あなたは常に最前線で非常に大胆な判断を下し、真ん中に立ち往生することはなく、コンセンサスに反対することを恐れません。
特に2017年には、非常に大胆で革新的な「ホワイトペーパーのような」結論を出しました。私は当時疑問に思っていました：彼はそのような大胆な研究を書くためにJPMorganを離れなければなりませんか？私の同僚は一般的にこの見解を受け入れていません。ウォール街の多くの人々はそれを受け入れないと思います。誰もが考えています：彼は仕事を辞め、ビジネスを始めました。彼が自分の存在を維持したい場合、彼は「非常に偏った」トピックを選択する必要があります。しかし、そうではありません。それで、私が尋ねたいのは、これらの傾向を見るためにその考えの自由を持つためにJPMorganを離れなければならないことですか？
Tom Lee：実際、私がJPモルガンチェイスのチーフストラテジストだったとき、私たちは定期的なマクロ会議を行っていたときに何度も内部でビットコインについて話し合いました。当時、私たちの外国為替戦略家は、ビットコインが将来デジタル通貨として認識される可能性があると述べました。しかし、問題は、それが主に麻薬の売人と暗いウェブによって使用されていることです。したがって、多くの人々の目には、それは単なる「実験」であり、その目的は「不適切」です。
しかし、多くの場合、歴史上、多くの革新が最初に灰色の産業や限界グループで使用されていたことを見落としています。このような機関では、ビットコインに関するあなたの意見を形成し、公に表現することは非常に困難であり、JPMorgan Chaseのような企業は、誰かがそのような白い論文を公開できるようにする可能性は低いです。しかし、2014年に最初のビットコインホワイトペーパーを公開しました。当時、ビットコインの価格は1,000ドル未満でした。当時私たちが行った判断は、2022年（つまり、5年後）までに、ビットコインの合理的な価値範囲が約22,000〜66,000ドルであるということでした。マルチモデルの「三角形」の場合、約25,000ドルです。
しかし、これは私たちにビジネスを犠牲にしました：一部の顧客は私たちと一緒にサービスをキャンセルしました。いくつかの有名なヘッジファンドは、いわゆる「インターネット通貨」を深刻な資産クラスとして議論しているため、「あまりにも悪く、信頼性を失い」、私たちを率直に批判しました。これは本当に私たちを傷つけます。私たちが投資し続けてきた研究ラインが会社の実際のプラスの利益に変身し始めたのは2021年頃まででした。
4年間のサイクルの概念の形成と、それが今日でも有効になるかどうか
マリオ：現在について言えば、多くの部外者が理解していないという概念を説明してください：「4年サイクル」。すべての市場は4年間のサイクルに従っているようです。この「4年サイクル」の概念はどのようにして生まれましたか？今日でも有効ですか？
トム・リー：人々が暗号市場の「4年サイクル」について議論すると、特定の反射性があります。最初の出発点は、ビットコインには「半分」の供給リズムがあるため、価格サイクルは半分のリズムに従うと考えられていることでした。ただし、中央企業のない分散型システムでは、統一された情報源がないため、価格自体が初期段階で特に重要になりました。多くの人々が価格パターンに基づいてルールを探し始め、市場もこれらのルールに基づいて取引されます。
実際、在庫などの従来の市場でも同じことが言えます。私たちの機関の顧客は、「季節性」、つまり、カレンダー効果を価格行動に適用して、信用市場、揮発性、株にかかわらず広範囲に注意しています。
「4年間のサイクル」がまだ有効かどうかについては、業界の多くの上級者が疑問を呈しています。重要なのは、ビットコインの漸進的なバイヤーが主に小売投資家からのものではなくなったことです – – これは生まれてから2024年までのほとんどの主要な物語です。過去2年間で、制度的配分は暗号資産に入り始めました。したがって、市場は、既存の4年間のリズムを弱めるか、壊れたり、反循環的な特性を持っている変化を示している可能性があります。
マリオ：市場の最後のラウンドにも同様の見解が登場しました。当時、多くの人々が「スーパーサイクル」と叫んだが、事実は彼らが真実ではないことを証明した。「4年サイクル」が機能し続けるかどうかを判断するために、今年どの指標を注意する必要があるかを尋ねてもいいですか？
トム・リー：私たちの暗号戦略家であるショーン・ファレルは、まだ「4年サイクル」を追跡しています。今年の終わりに関する限り、これは重要ではないかもしれません – – いずれにせよ、この段階で市場は強くパフォーマンスを発揮するはずです。実際のテストは来年にあり、2つの主なポイントがあります。
1。ビットコインは価格サイクルに従って下向きのフェーズに入りますか？
2。ビットコインは株式市場から切り離されますか？
両方の状況が起こる可能性があると思うので、固定された「サイクル」の重点も減らします。結局のところ、ビットコインと株式市場は歴史的に非常に関連性がありました。
マリオ：過去の経験を参照して、「4年サイクル」が引き続き確立されている場合、今年の終わりまでにクマ市場の始まりとかなりのドローダウンを見るはずです。「4年間のサイクル」が実際に現れた場合、機関の資金が実際に市場に参入したとき、この撤退のラウンドは過去とどう違うのでしょうか？
Tom Lee：現時点で理論的な議論を行っているだけであり、ドローダウンや「暗号の冬」があるとは明確に予測していないことに注意する必要があります。歴史的に、暗号の冬はビットコインを非常に苦痛にぶつけました。ピークから70％以上、時には90％に近いことは珍しくありません。 Altcoinsはより悪化する傾向があります。
現時点でビットコインを購入しているのは機関だけでなく、主権の購入でもあると思います。米国政府は、「ビットコインの戦略的準備」を確立するための戦略を完全には説明していません。しかし、それは石油と比較することができます。石油価格が低い場合、米国は戦略的な石油埋蔵量（SPRS、戦略的石油保護区）を低価格で補完し、それによって石油価格の底部のサポートを提供します。ビットコインが寒い冬に入り、米国が「予算中立」の購入戦略を採用している場合、積極的な購入が低価格の範囲で発生します。低レベルに安定したバイヤーがいる限り、欠点スペースは制限されます。
マリオ：たぶん、マクロレベルからカットすることができます – 特に、トランプのプレッシャーの下でパウエルの「ある程度の譲歩」について。
Wahid Chamas：最初に比較的空の分析フレームワークを構築し、次にMarioが言及したポイントに応答します。この業界では、マリオは大規模なデジタル資産ポートフォリオを管理していますが、必然的に強気になる傾向があります。しかし、私はより空の視点を構築し、あなたが次のサイクルをどのように見るかを見たいと思っています。あなたの判断は長年にわたって非常に正確でした。しかし、反対の曲を歌う人は、このすべてを「高水の上昇」に分解できると言うでしょう。長期的な歴史的サイクルにおける豊富な流動性と比較的低い金利です。振り返るときも同じことが言えます – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – –
その後、金利の引き上げが入り、「暗号化された冬」の最初のラウンドが出現しました。その後、新しい金利削減と緩和の新しいラウンドを経験しました。「Crypto Winter」の最新のラウンドは、パウエルのインフレとの強い対立とほぼ同時に起こりました。言い換えれば、反対側は、暗号資産は本質的に「リスクの高い資産の高いβ」にすぎないと信じており、そのパフォーマンスは流動性とQEのゆるいことで説明できます。
現在、私たちは世界の金利が低下し始めており、米国は金利削減にも入ると予想されている一方で、（Feder）バランスシートは安定すると予想されています。問題は次のとおりです。それは簡単ですか？暗号市場のサイクルは、主に流動性と金利に依存していますか？問題を複雑にしましたか？
Tom Lee：まず第一に、「グローバル同期中央銀行の流動性」とビットコインの価格を比較するチャートを見てきました。これには、Raoul Palが提案した「約16か月先」の関係が含まれます。そのため、グローバルな流動性が暗号資産をうまく機能させることができる理由は、直感的かつ論理的に理にかなっています。しかし、暗号市場は2番目の物語のメインラインを形成していると思います。過去には、単一の物語は、「デジタルゴールド」、または信頼とリスク選好のキャリア、24時間年中無休の連続トランザクションのようなものでした。
現在、この物語は変化しています。その理由の1つは、制度的支援と政府の支援です。 1つの参照を借りることができます。VentureCapital（VC）とPrivate Equity（PE）で何が起こるかをご覧ください。過去には、主な参加者が家族のオフィスであり、短い売買ペースと限られた資金調達スケールがあるため、VC/PEのサイクルは比較的予測可能でした。フィールドが制度化されると、VCとPEのサイクルが完全に変換されました。制度的資金の流入以来、PEは従来の「循環性」をほとんど示していません。現在、PEのサイズは「スポットストック」のサイズを超えています。
AIイノベーションファイナンスとグローバル債務の新しい物語
Tom Lee：2番目の物語はAIに関連しており、テクノロジーの財政性を進む革新の波に隣接しています。これらの2つの巨大な物語が形になっています。AIの重要性は次のとおりです。初めて大規模に作成しました「労働者相当」、平均労働の成長はもはや人口構造に依存しません。同時に、金融業界は「それ自体を再考する」という緑の光も受けています。誰もが知っているように、金融業界で最大のコストは人件費（給与）です。ロボットはボーナスを必要としませんが。
この改善の大部分は、特にアイデンティティ認証とブロックチェーンへの信頼の移行が必要であるため、本当に実装されます。これが私が思う理由です。私たちはまだ市場へのサイクルと中央銀行の流動性の影響を尊重すべきですが、暗号産業は現在、より実用的なアプリケーションシナリオに突入しています。
WAHID CHAMAS：あなたがよく話す人口統計構造とミレニアル世代の分析 – – ユーザーの採用時に強調したことを覚えています：採用者が増えるほど、ビットコインのスケール効果が強くなります。同様に、イーサリアムは徐々に金融インフラストラクチャになりました。これらは、金利サイクルと一緒に長期的なロジックを構成します。私はあなたがほとんど公に言っていなかったことについて話したいです。世界中の約600兆ドルの借金とギャップです。ほとんどの人は主権債務のみを見ていますが、居住セクター、企業部門、および完全に調達されていない年金負債の債務（ソブリン/居住者/企業、年金3元）に分割することができます）、合計金額は約600兆米ドルです。このボリュームは、ニトログリセリンと同じくらい敏感です。一つの見解は、人口の老化の文脈における強いデフレの力であるということです。別の見解は、解決策のみができるということですハイパーインフレ。それでは、「イノベーション」と「流動性」の2つの主要なラインを脇に置いて、今後5年間でこの問題はどのように解決すべきですか？まず第一に、それは本当に問題だと思いますか？第二に、暗号資産はどのような役割を果たしていますか？
トム・リー：これは確かに大きな問題です。ミクロの観点から、借金は企業を殺します。メタ（メタプラットフォーム）を例として挙げてください – – – – それが世界で最高の企業の1つであっても、バランスシートの負債比率が300％または500％に達した場合、会社の事業は非常に困難になります。現時点では、資本資産の価格設定や資本コストなどのモデルはほぼ無効であり、過剰な負債は、会社が効率的に運営するために必要なスペースを絞ります。
マクロ論理の観点から見ると、重要な点もあるはずです。国、経済、政府の負債が高すぎると、「絞め殺される」こともあります。転換点が存在することはわかっていますが、それが私たちの投資期間内にあるかどうかはわかりません（今後12か月のように）。
そして、私の心には常にホバリングしている2つのポイントがあります。まず、AIは非常に変革的であり、多くのシナリオを想像できます。与えます「フレンドリー（良い）AIシナリオ」このシナリオでは、約80％の確率があり、AIは多くの構造的課題（不平等など）を軽減します。ロボットが24時間頃（24時間365日）農業生産を生産できる場合、飢erの問題が大幅に緩和されると想像してください。彼らが自分の住居を建てることができれば、「生きる」ことが解決され、これは大きな肯定的な結果です。
第二に、それはについてです「ubi」（国家のベーシックインカム）。「少し突然のように見える」ビューを紹介したい：暗号化は既にUBIの「サンプル」を与えている – ビットコイン、イーサリアムなどは例です。一部の人々は、それらを早期に購入し、その後、パッシブゲインで目的を達成（または贅沢に）するのに十分なリソースを得ることができます。コミュニティを信じて参加することを除いて、追加の労働はありません。この意味で、暗号化はUBI実装パスです。それは確かにすべての人をカバーしていませんでしたが、誰もが機会を持っていました。将来的には、新しい暗号プロジェクトが出現する可能性があり、UBIをさまざまな形でさらに実装することができます。したがって、一言で言えば、ビットコインとイーサリアムはすでにある意味でUBIとして機能しています。
マリオ：今すぐ質問に戻ってください。AIは、私たちが今直面している債務問題を最終的に解決できると思いますか？
トム・リー：ある意味では大丈夫です。既存の法的契約を拒否する必要はありませんが、債務問題を解決する方法「マイクロミクログラフィック」で見られました – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – 発行中（米ドルを固定するため）;また、Stablecoin発行者は、対応する保護区または誓約資産を使用して米国財務省債を購入し、米国財務省債の購入者になります。
言い換えれば、Stablecoinsはより耐久性のある金融安定剤を提供しています。日本は現在、米国債務の最大の海外保有者であり、約1.2兆ドルです。この拠点から始めて、あまりにも多くの大きさの成長は必要ありません。安定した通貨システムの米国債務保有は、日本の債務を超える可能性があります。
Tom Lee：また、中央銀行がデジタル通貨を発行した場合、連邦準備制度（FRB）が厳格なCBDCを起動して、すべてのアメリカ人がFRBにアカウントを持っていることを想像することに注意する必要があります。金銭緩和を実装するために、ポリシーツールはもはや金利ではなく、アカウントに直接ドルを入れます（「ヘリコプターによるお金を広める」と同様）。
引き締めが必要な場合、中央銀行は口座に利息を支払うか、資金を回収することができます。このフレームワークでは、降伏曲線が存在しなくなる場合があります。ある意味では、長期的には独立した市場志向の曲線がない可能性があるため、長期的な債務は理論構造のようなものです。
Tom Lee：または、企業は政府の機能のいくつかを引き継ぎます – これも解決策になる可能性があります。あなたはこれにもっと精通しているかもしれません。私はバランスシートのアイデアを使用して説明したいと思います – – 米国はおそらく、流動性危機を望んでいる世界で最も少ない国です。米国が所有する天然資源、不動産、知的財産などの資産が資産当事者に含まれている場合、彼らは主に国家債務の負担をカバーすることができます。この「バランスシートの観点」から、米国は資産または資産担保パスを通じて債務問題に対処する可能性が高くなります。
このラウンドでのETHのパフォーマンスが比較的遅れている理由と、Stablecoinトラックでの勝利方法
トム・リー：過去5年間、主に大きな変化のために、ETHは比較的遅れていると思います。今日のETHは2017年とは大きく異なります。ネットワークは、利害関係の証明の移行を完了し、Ethereum Foundationが主導またはガイドされた多くのプロトコルの変更を実装しています。これらの変更は、必ずしもETHのトークン経済学に利益をもたらすとは限りません。しかし、今年以来、状況は大幅に改善されたと思います。これは、インフレ率と純発行の最適化など、イーサリアム内のいくつかの問題が修正されており、流通販売の圧力が大幅に緩和されています。
第二に、2つのトレンドがETHを支援しています。
1.スタブコインの急速な人気は、ウォール街と米国政権の注目を集めています。米国は天才法に署名しており、SECによって開始された「プロジェクト暗号」は、ブロックチェーンの建設を開始するために従来の財政（ウォール街など）を促進しています。
2。LLMおよびエージェントAI（特に物理ロボット）の加速開発のコンテキストでは、AIの複雑さが大幅に改善されます。トレーニングは、インターネット /Tinder /Facebookなどのオンラインコンテンツからのだけでなく、実世界のビジョンと相互作用に浸透し、情報の量が指数関数的に増加し、指導ソースの検証とセキュリティがより困難になります。これは、ブロックチェーンとゼロ知識証明（ZKP）が役割を果たすシナリオです。
全体として、その信頼性とダウンタイムゼロで知られるEthereumスマートコントラクトプラットフォームは、上記の傾向から恩恵を受けるはずです。もちろん、より高いレベルの可用性を達成するためには、容量の拡大を継続的に促進する必要があります。
私は長い間暗号産業に関与しており、直感的な感覚を持っています。暗号コミュニティはかつて「回転してイーサリアムを去ります」と考えています。特にミームコインの流行では、これらの公共チェーンはトークン経済においてより利点があるようです。しかし、次の波がウォール街によって駆動される場合、魅力は異なります。ウォール街は100％の稼働時間を望んでいます。代わりに、彼らは誓約を利点と見なします。なぜなら、これは「権力法」を効果的にするからです。たとえば、ゴールドマン・サックスが十分にETHを誓約した場合、イーサリアムのガバナンスとアップグレードパスでより強い前向きな声があります。
先週、私はソルト（ワイオミング）にいて、よく知っている多くのOGと話をしました。私は彼らに尋ねました：ETHの価格は過去5年間でほぼ水平でしたが、それは真実です。しかし、技術的には、ETHは遅れていますか？それとも、価格のパフォーマンスが良くないということなので、誰もが「気にするのが面倒ではない」ということですか？彼らはほとんど全会一致で答えました：主な理由は、価格がビットコインと比較してうまく機能していないため、「目に見えない」ということです。ですから、今年は、最近の変化はETHにとって極めて重要な瞬間であり、コミュニティを再会していると思います。4,800を超えて安定化するなど、価格が記録的な高値でしっかりと立っている場合、ETHはより大きなサイクルで導かれる可能性があります。
私が収集したデータによると、米国は世界のGDPの約27％を占めています。米ドルは、さまざまな国の中央銀行の外国為替埋蔵量の約55％を占めています。また、金融取引の宗派/取引ペアでは、米ドル側への参加は約80％です（原油は米ドルでより宗派であり、多くの株価は米ドルでマークされています）。
StablecoinsおよびCrypto Tradingでは、米ドルで派生した取引ペアがほぼ支配的です – ほぼ99％を占めており、Crypto市場のほとんどすべてが米ドルで派生されています。したがって、「未来のスタブコイン」について話すとき、本質は次のとおりです。米ドルは好ましい馬鹿げた形になります。その理由は非常に直感的です – – – – 私たちは米ドルで宗派に慣れており、米ドルで定住します。インド、トルコ、ドバイの商人であろうと、一部の人々はUSDTを使用して家を買うことさえします。
米ドルが将来のスタブコインの宗派の終わりになる場合、既存の市場シェアが再構築される可能性があります。なぜなら、あなたはまた、安定した取引の約80％が米国外で発生し、主にテザーであることを知っているからです。これは、トロンなどの複数の公共チェーンで一般的です。米国政府は、この「Stablecoin Future」で発言権を持ちたいと思うので、「米ドルのスタブコインが運用できるようにする準拠した公共チェーン」に焦点を当てる可能性が高くなります。
米国財務長官スコット・ベッセントの判決が真実である場合 – – スタブコインは4兆ドルですMarket – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – ） – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – 文字通り、米国は、財務省の資金調達についてほとんど心配する必要がなく、それがまさに彼らが期待していることです。
Wahid Chamas：しかし、私は少し異なる視点を提供します。GDPについて言及したばかりですが、外国為替の準備金が減少しています。その理由は、世界中の国と地域の約43％が制裁の下にあり、地政学が米ドルの覇権とその兵器化について懸念を引き起こしたためです。皮肉なことに、国々は暗号資産を採用し、金と暗号に（新しい）準備金を確立しています。また、暗号スペースでは、彼らはまだ米ドルが99％を占めることを望んでいます。ある意味で、スタブコインは、一部の人々がドルの覇権の虐待や武器化を呼ぶものからそれらを保護するための「免疫針」を世界に提供します。Stablecoinsがドルを固定する限り、「望みと望みの両方」の移籍を完了することができます。トレンドが上昇し、下降していることがわかります。公式の準備金は減少していますが、スタブコインが上昇しています。
Tom Lee：はい、Tetherのトランザクションウェアは現在最低です。これは、USDT（Tron）がまだ自由に動作することができるなどです。また、クロスチェーンで他の準拠したスタブコインと交換することもできます。 Stablecoinsを運ぶことができる唯一のチェーンはEthだけではないと思いますが、それでも最大です。また、電力法の効果によれば、ETHプレミアムは、主にStablecoin自体ではなく、ETHトークンの価格に反映されるべきです。そして、神話（ゲーム）などのゲームの観点から、彼らは多くの主流のパートナーに署名しており、現実の世界（非純粋な暗号化のコンテキスト）でも非常に影響力があります。ゲームは若者の間で非常に人気があり、もはや男性の参加ではなくなったからです。ますます多くの女性プレーヤーがいて、彼らの社会的属性は非常に強いです。暗号化×ゲームの多くのアプリケーションシナリオが表示されます。
Dat Digital Asset Treasuryとは正確には何ですか？
Tom Lee：最も簡単な方法は、デジタル資産財務省が株式エクスポージャーであることです。たとえば、RobinhoodまたはCharles Schwabのアカウントをお持ちの場合は、Crypto Tokensを会社の財務省に組み込んだ上場会社の株式を購入できます。言い換えれば、マイケル・セイラーは典型的な例です。マイクロストラテジー（MSTR）株を購入する場合、ビットコインの露出を購入するためにビットコインを使用し続けるため、ビットコインの露出を購入することに基本的に同等です。
多くの人が尋ねるでしょう：ビットコインETFを直接購入できるので、なぜマイクロ戦略を保持する必要があるのですか？
2つの主な答えがあります。
機関の株式投資の世界では、ファンドマネージャーは通常、ベンチマーク /アルファの探索を上回るときにビットコインETFを購入しません。ビットコインの露出を取得する方法は、多くの場合、インフラ企業の在庫を購入することであり、最も簡単なことはマイクロ戦略です。したがって、コインホールディングにより、マイクロストラテジーは実際にはどのビットコインETFよりも大きくなります（BlackRockの製品に2番目になる場合もありますが、基本的には最前線にあります）。
A properly operated crypto treasury can make your crypto positions grow faster — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — — —� The holding of ETFs will not actively grow; MicroStrategyはこれを「レバレッドビットコイン」と呼びます。例を挙げてみましょう。2020年8月に暗号財務省の発売以来、MSTRの「ビットコイン価値あたりのビットコイン価値」は約1ドルでした（株価は当時約13ドルでした）。 2025年7月までに、この値は約227ドルに増加し、数百倍の増加を達成しました。同じ期間に、ビットコインの価格は約11,000から18,000に上昇し、11倍の増加であり、MSTRの株価は13ドルから400ドル近くに上昇し、30倍以上増加しました。
増加の一部のみは、ビットコイン自体の価格上昇によって説明できます。残りは、財務戦略の増幅効果から来ています。これは、口径によって計算され、株価に対する暗黙の利益は非常に重要です。実際、うまく機能している暗号財務省は、多くの場合、高性能株に対応しています。Michael Saylorは写真をリリースしました。MSTRは2020年以来「Magnificent 7」のすべてのコンポーネントを上回り、その間にNvidiaを上回りました。
ウォール街での35年の経験から判断すると、勤勉さ、知識、インテリジェンスが結果の約2％を占め、運は98％を占めています。私たちは毎日多くの研究を行っていますが、市場は私によって制御されていません。
「Crypto Treasury」（イーサリアムを例にとる）については、それがユニークである理由がいくつかあります。
まず、イーサリアムには利益があります（収入を賭けます）。一部の人々は、ETFも同じ利益を得ることができると言うでしょう – – – 。ETFには、流動性と償還の制約があります。たとえ規制当局が将来誓約を発表したとしても、ETFの誓約率が50％を超えることは困難です。そうしないと、償還のコンプライアンスに影響します。
第二に、EthereumはPOSパブリックチェーンであり、電力法効果をトリガーします。イーサリアム財務省が十分に大きい場合、イーサリアムエコシステムの肯定的な外部性を形成します。たとえば、（仮定）ビットマインは、5％のネットワークシェアを獲得することを目的としています。ある意味では、暗号財務省は、生態学と相互作用する方法がその体系的な役割を決定するため、デジタルインフラストラクチャに似ています。
第三に、ビットコインの世界はまだ登場していませんが、イーサリアムでは、「暗号財務省の株式」が正味値（NAV）を下回る場合、水平合併と買収を行う動機があります。逆に、一部の財務省は、流通市場の価格設定を修復するために株式を買い戻すためにいくつかのETHを販売する場合があります。
第四に、最初の原則は、非常にきれいなバランスシートを維持し、ボラティリティ増幅を避けたり、借金によって「絞め殺されている」ことです。したがって、Bitmineは、転換可能な債券を発行しない普通株式資金のみを使用することを選択します。
概要：なぜデジタル資産財務省はトークンETFよりも優れているのか – – コアはリターンに嘘をつきます。。さらに、流動性と取引速度の「ヘッド」として、相対純資産価値（NAV）にプレミアムをもたらします。これは、貸借対照表に保持されている1つのETHごとに、株価側が約2回以上のプレミアム効果を反映することが多いことを意味します。これにより、財務省のETHポジションを拡大し続け、株主のより高いリターンを獲得する能力が得られます。では、サイクルが逆になるとどうなりますか？ ETHが上昇すると、それは自然にスムーズで滑らかになります。これはマイケルセイラーの道です。しかし、数年前、Saylorはマージンの追加のために高リスクの危機にonしていました。したがって、リスク管理の原則は、「負債の責任を負わないようにする」ことです。状況はあります。たとえ借金がほとんどない場合でも、それだけでは十分ではありません。市場が深く戻ったら、モデルの変更はリスクと株主の負担に変わりますか？
リスク管理と「速度（1株当たりのETH成長率）
Tom Lee：普通株は本質的に株式商品であり、価格の下落は追加のマージンを引き起こすことはありません。 Bitmineが6月30日に財務戦略を発表したとき、過去の団体からの負債はわずか100万ドルでした。今日の時点で、同社は本にこの100万ドルの負債しか持っていません。つまり、基本的には、資本構造のインセンティブが一貫していることを維持します。転換可能な債券/優先株式/債務を導入すれば、矛盾するインセンティブが生み出されます。そして、すべてが普通株である場合、誰もが全会一致で株価のパフォーマンスを心配しています。このモデルでは、暗号財務省の実行は、私が「速度」と呼ぶものに依存します – – – – – – – – 各シェアに対応するETHの量は急速に成長する可能性があります。 7月8日、各共有に対応するETHは、最初の取引（2億5,000万ドル）が配信されたときに約4ドルの価値がありました。 7月27日までに、1株当たりの対応するETH保有は22.84米ドルの価値がありました。 「1株当たりのETH速度」は、他のパス（コンバーチブル債券の資金調達など）からのリスクリターンの違いを決定します。これは、Bitmineのユニークな機能でもあります。過去の主流の慣行は、転換可能な債券を発行し、前方の保険料を売り、より低い資本コストとより速い速度で資金を調達することでした。 （追加の発行も非常に高速ですが）、それは基本的にMicroStrategyの大きな道です。しかし、正直なところ、この方法は、転換可能な債券の発行と比較して、より低いレバレッジと「速度プレミアム」であり、超高流動性によってもたらされる流動性プレミアムは独自の競争力を形成しています。
したがって、私たちの最初の原則はまだ次のとおりです。クリーンなバランスシートを維持します。これが最良の選択であるだけでなく、私たちが高い流動性に対して市場認識を獲得した理由でもあります。投資家は、私たちを非常に「純粋な」主題と見なしています。変換可能な債券を抑制する転換可能な債券、またはオプション契約で流動性を飲み込む人を心配する必要はありません。 Bitmineのオプションチェーンもアクティブであり、投資家がボラティリティを活用できることを願っています。
もちろん、将来の条件は変化する可能性があります。下方または不整合がある場合、ETHは、独自の誓約収入のために構造化されたツールと協力することを実際に検討できます。ネイティブリターンでは、固定資金調達コストを賄う方が簡単です。しかし今のところ、これは私たちの将来の計画にのみです。レバレッジを避けることは常に賢明です。MicroStrategyのオペレーティングマニュアルを詳細に調査しました。各資金調達のタイミングとツールです。私は常にこの点に戻ります。流動性を維持している限り、普通株式資金を使用しようとする必要があります。優れたプレミアムがあり、機関投資家が大量に購入する意思がある限り、この道が最も適しています。
従来の企業に参入するとはどういう意味ですか？
Tom Lee：まず第一に、彼らがすべてETHを買うなら、それは良いことです – – ETH価格はより多く上昇します。株式市場は非常に賢く、それ自体を「価格階層化」すると思います。ご覧のとおり、市場はすでに異なる財務省の株式の流動性を区別しているため、一部の目標は純価値（NAV）でのみ取引されています。NAVでのみ取引したら、1株当たり保有を増やすために、より危険なツール（債務や転換可能な債券など）にアピールする必要があるため、それは悪いことです。
ただし、1株当たりの通貨保有率の成長率の観点から、市場価格はまだ完全には反映されていませんが、すぐに表示されると思います。これらの「新しい企業」は、大手企業の速度を改善しません。MicroStrategyは依然として「スピード」の王であり、ビットコインのポジションを拡大し続けているため、高いプレミアムを獲得できる理由です。メタ惑星は例としても使用できます。
最終的には、それは石油産業によく似ています。投資家の価格は「準備金」であり、準備を継続し続けることができる企業は、より高い評価倍になります。ExxonとChevronを振り返って、彼らは長い間、保険料を上回るプレミアムで取引しました。 Exxonは、1995年から2018年までのS＆amp; P 500の最大の重量コンポーネントであり、投資家のほぼ全世代であり、「収益性」で価格設定されたことはありませんでした。これらの「DATモデル」企業は、MLP（主要なパートナーシップ）やE＆amp; P（石油およびガス探査と鉱業）などの資産ベースの企業に似ていると思います。対照的に、市場は、強力な実行と継続的な「予約の増加」を持つ企業にプレミアムを支払う意思があります。
イーサリアムは、将来ビットコインを上回る可能性が50％になりますか？
トム・リー：私はまだビットコインに非常に興味があります。今から年末まで、200,000ドルがまだ可能だと思います。長期目標は100万ドルです。Ethereumに関しては、私はより多くの余地があると思います。これは、今後10〜15年で最大のマクロトランザクションと呼ぶ理由の1つでもあります。ウォールストリートのオンチェーン構造とAIは、2つの主要なファンドグループの重ね合わせ増加を形成します。
金融システムが経済の半分を占めることを忘れないでください。また、株式市場では、金融セクターの評価はテクノロジーセクターの評価よりもかなり低いです。したがって、そのような世界では、金融セクターの再評価の余地があり、イーサリアムはネットワーク価値の受益者になります。年末に関しては、ビットコインが現在の位置からまだ約2倍のアップサイドスペースを持っている場合、イーサリアムのアップサイドスペースは2倍を超えるはずです。長期的には、5年間の視点から、ETHの合理的な評価はコインあたり約60,000米ドルであり、今後5年間の上向きのスペースはかなりのものです。Ethereumのネットワーク値がビットコインを超える確率は少なくとも50％だと思います
RWAとトークン化は私たちに何をもたらすことができますか？
Tom Lee：不動産業界の私の友人は、不動産などのRWAを入力すると、アイデンティティと財産認証、取引プロセス、価格記録、追跡まで、多くの価値をリリースすると考えています。したがって、より高い流動性をもたらします。これは、価格発見の価格が高いことを意味します。同時に、現在の不動産市場における構造的不均衡を軽減する可能性もあります。したがって、この問題は非常に重要です。
さらに、社会がトークン化の利点を本当に見ているとき、摩擦を減らす可能性が高くなります。暗号化の未来がどのように発展しても、「富と不平等」について真剣に考えるべきだと思います – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – 誰でも暗号資産を買うことができます。これにより、富の創造をより包括的に、より助長します。
マリオ：最後の質問、あなたはまだ「イーサリアムキラー」の物語について心配していますか？そうでない場合、理由は何ですか？なぜあなたはイーサリアムにもっと自信があるのですか？
Tom Lee：実際には、より速い他の公共チェーンがあり、同様に非常に便利です。したがって、イーサリアムがネットワーク価値の観点からビットコインを「フリップ」したとしても、他のパブリックチェーン（SolanaやSUIなど）が恩恵を受けるでしょう。より多くのものがトークン化され、チェーンに置かれると、多くの価値が生まれると思います。
マリオ：しかし、将来的には複数の公共チェーンが共存すると思いますか、それとも「究極のパブリックチェーン」が1つしかないでしょうか？
トム・リー：まだ見当たりません。単一の道が「部族化」を繁殖させやすいと確信しています。金融システムの観点から見ると、単一の基準はまれです。米ドルに加えて、それは最も一般的なものかもしれません。標準」。
