jakiro
2025年11月5日，美國聯邦政府關門已進入第35天，平了歷史最長紀錄。這一僵局源於國會共和黨與民主黨在預算法案上的分歧，民主黨要求延長《平價醫療法案》補貼，共和黨則拒絕讓步，導致參議院14次否決眾議院通過的臨時撥款法案。關門期間，稅收照常徵收，但聯邦支出大幅凍結，約70萬員工無薪休假，機場安檢延誤累計影響320萬乘客，食品援助計劃（SNAP）僅發放50%福利，Head Start兒童項目部分關閉。經濟影響已現：國會預算辦公室估算，每周損失GDP約14億美元。若關門持續，流動性危機將成為最大隱患。
金融系統「管道」已現緊張信號
美國金融系統的短期資金市場依賴約3萬億美元的隔夜回購（repo）交易。這些交易以國債為抵押，銀行、貨幣市場基金（MMF）和一級交易商每日互借美元，確保支付清算順暢。核心指標是 擔保隔夜融資利率（SOFR） ，它反映實際借貸成本。2025年11月3日，SOFR報4.04%，較美聯儲儲備餘額利息（IORB，上限4.00%）高4個基點，已連續六日突破上限，10日移動平均利差達38個基點。
美聯儲不設單一利率，而是設定走廊：下限為ON RRP利率（4.00%），上限為IORB與常設回購便利（SRF）利率（4.25%）。正常情況下，SOFR應在上限以下波動。但2025年9月以來，SOFR屢次上穿上限，10月31日單日SRF使用額創紀錄503.5億美元，11月3日再達294億美元，顯示私人市場不願放貸，機構被迫向聯儲求援。
無擔保端同樣承壓。聯邦基金利率（EFFR）日均80-90億美元交易，10月移動平均較ON RRP高12個基點。聯儲達拉斯分行行長洛根10月31日警告：「近期回購利率上升若非暫時，聯儲需啟動資產購買（QE）。」主席鮑威爾亦在11月演講中點名「管道緊張」。
國庫總帳戶（TGA）成流動性「黑洞」
TGA是財政部在聯儲的「支票帳戶」。正常年份，TGA目標餘額8500億美元，稅收流入後迅速支出，形成銀行儲備補充。2025年關門前，財政部長已將TGA從3000億填至8500億，耗盡ON RRP緩衝（僅剩150億）。關門後，稅收日均數百億持續流入，支出卻近乎歸零，導致TGA飆升至9590億美元（10月29日周均），較關門前激增1500億。
每1美元TGA增加，即從銀行體系抽走1美元儲備。2025年7-10月，銀行儲備從3.4萬億降至2.8萬億，佔M2比重跌至13%——上一次觸及此水平，正是2023年矽谷銀行等三家大型銀行倒閉之際。ON RRP已近枯竭（11月3日僅518億），無法再充當「減震器」。
三重擠壓：QT + 新債 + 關門
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量化緊縮（QT）
聯儲每月減持950億美元資產，儲備持續流失。10月29日FOMC宣布12月1日結束QT，但為時已晚。
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巨額發債
2025財年赤字2.1萬億，需每日發行數百億國債，買家需先備美元，進一步吸乾儲備。
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關門放大器
若每周TGA再增500億，一個月即抽走2000億儲備。稅收季（1-4月）將雪上加霜。
聯儲淨流動性指標（資產負債表 – ON RRP – TGA，倒掛）兩個月急升，DXY美元指數同期漲至108，10年期美債收益率逼近4.8%。比特幣、標普500本周分別跌1.1%與0.8%，VIX升至21。
危機傳導路徑
階段一：回購失控 SOFR若升至4.30%（SRF上限+5bp），一級交易商將集體湧向SRF，單日使用額或破千億，暴露「最後貸款人」依賴。
階段二：儲備荒 儲備/GDP比跌破11%，銀行將收縮表內槓桿，減少國債承銷。區域銀行壓力首當其衝——2025年已有三家中小銀行不良貸款率超5%。
階段三：信用凍結 貨幣市場基金贖回潮→私人回購停擺→支付鏈斷裂。2023年3月SVB事件重演概率升至30%（高盛模型）。
階段四：系統性衝擊 美聯儲被迫重啟QE，每月購債2000億，10年期收益率暴跌50bp，美元指數崩至100以下，引發通脹預期失鍁。
最新數據一覽（2025.11.4）
聯儲應急預案
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立即重啟QE
每月購債1500億，直至儲備回3.2萬億。
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下調IORB 25bp
刺激銀行放貸，壓低SOFR。
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擴大SRF對手方
納入更多MMF與外資銀行。
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暫停新債發行
財政部動用特別措施（已於10月動用部分）。
國會破局路徑
最樂觀：11月6日參議院兩黨領袖Thune與Schumer達成妥協，眾議院11月10日復會，臨時撥款至2026年1月。 最悲觀：關門拖至12月，TGA破1.1萬億，SOFR衝上4.50%，觸發「閃崩」。
投資者應對
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現金為王
增持3個月期國庫券（收益率4.15%）。
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對衝尾部風險
買入VIX看漲期權、黃金ETF。
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關注觸發點
SOFR連破4.10%或SRF單日超500億，即減倉風險資產。
政府關門本是政治鬧劇，卻在流動性枯竭的背景下演變為系統性威脅。聯儲已亮起紅燈：11月3日SRF使用額創疫情以來新高。若國會再拖一周，TGA將再吸乾1000億儲備，SOFR恐失控。歷史告訴我們，2018年35天關門僅造成GDP損失0.1%，但今日儲備僅及當年70%，ON RRP緩衝耗盡，任何風吹草動都可能點燃火藥桶。重開政府，是阻止危機唯一鑰匙。
