A finales de noviembre de 2025, el mercado de valores estadounidense experimentó un cambio dramático. Aunque Nvidia publicó resultados trimestrales que superaron las expectativas, el mercado no logró recuperarse como se esperaba y, en cambio, aceleró su tendencia a la baja.Este no es un incidente aislado sino una señal de presiones económicas más amplias. El Promedio Industrial Dow Jones cayó bruscamente 386 puntos el 20 de noviembre, cerrando en 45.752 puntos;el índice S&P 500 cayó un 1,5%, cerrando en torno a los 6.500 puntos;El índice Nasdaq cayó un 2,16%, cerrando en torno a los 22.000 puntos. Aunque subió en las primeras operaciones de ese día, con el Dow repuntando a más de 700 puntos, el S&P subiendo un 1,9% y el Nasdaq subiendo un 2,6%, por la tarde surgieron órdenes de venta, lo que provocó que todo el índice cerrara a la baja.El precio de las acciones de Nvidia pasó de abrir un 5% a cerrar con una caída del 3%, lo que pone de relieve las crecientes dudas de los inversores sobre las acciones tecnológicas altamente valoradas.
Este fenómeno no surge de las expectativas políticas de la Reserva Federal: el mercado de bonos todavía indica que la probabilidad de un recorte de tipos en diciembre es superior al 70%.Más bien, refleja las preocupaciones de los inversores sobre los fundamentos económicos, en particular la debilidad del mercado laboral, el riesgo de cucaracha en el crédito privado y una rápida ampliación de los diferenciales de los bonos más riesgosos.El entrelazamiento de estos factores ha hecho que los activos de riesgo como Bitcoin caigan aproximadamente un tercio, borrando la mayor parte de las ganancias de este año.Los principales medios de comunicación como CNBC tienden a achacar la caída de Bitcoin al posible retraso de la Reserva Federal en el recorte de 25 puntos básicos de la tasa de interés de diciembre, pero esta explicación ignora cuestiones estructurales más profundas.Los datos muestran que Bitcoin cayó desde un máximo de 125.000 dólares el 6 de octubre a aproximadamente 84.600 dólares el 21 de noviembre, una caída del 33%.Esta ronda de caída no es simplemente una sensibilidad a las tasas de interés, sino un reflejo de la contracción general del apetito por el riesgo.
Preocupaciones en el mercado laboral: el aplanamiento de la curva de Beveridge
La clave para comprender la actual agitación del mercado reside en la dinámica del mercado laboral, no en las oscilaciones a corto plazo de las acciones tecnológicas. La curva de Beveridge, una medida de la relación entre los puestos vacantes y la tasa de desempleo, está mostrando signos de aplanamiento. Esta curva suele tener pendiente descendente, lo que refleja la relación inversa entre el aumento de las vacantes y la disminución del desempleo durante la expansión económica.Sin embargo, los datos de septiembre de 2025 muestran que la curva se está aplanando: la tasa de vacantes de empleo se mantiene en torno al 4,3%, la tasa de desempleo aumenta ligeramente hasta el 4,44% y la eficiencia de adaptación disminuye.El retrasado informe de empleo de septiembre publicado por la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS) de Estados Unidos mostró que el empleo no agrícola aumentó en 119.000, superando los 50.000 esperados, pero esto ocultaba una realidad más grave: durante dos meses consecutivos, las encuestas de las agencias mostraron una disminución neta del empleo, y las encuestas de hogares lo redujeron aún más.
Este aplanamiento se debe a fricciones estructurales: el desajuste de habilidades se ha intensificado y el reclutamiento corporativo ha pasado a «cazar furtivamente» a los que ya están empleados en lugar de a los desempleados, lo que dificulta cubrir los puestos vacantes.Un estudio del Banco de la Reserva Federal de St. Louis señaló que las ofertas de empleo han aumentado desde 2010, pero la eficiencia de emparejamiento cayó por debajo de los niveles prepandémicos en la segunda mitad de 2025. Los informes de ganancias de gigantes minoristas como Target y Home Depot reforzaron la tendencia: Target advirtió sobre la desaceleración del gasto de los consumidores y Home Depot informó una demanda débil en la industria de la construcción.Aunque los beneficios de Wal-Mart en el tercer trimestre superaron las expectativas, su dirección destacó que «el gasto cauteloso de los consumidores» se ha convertido en la norma.Estos datos no son casos aislados, sino una imagen especular macro del aplanamiento de la curva de Beveridge, que indica que una desaceleración de la contratación puede convertirse en despidos a gran escala.
Los economistas están divididos al respecto.Optimistas como David Mericle de Goldman Sachs creen que la tasa de desempleo es estable en alrededor del 4,3% y el crecimiento de los salarios es moderado (los ingresos medios por hora aumentan un 3,5% anual), lo que respalda la narrativa del «aterrizaje suave».Pero los pesimistas advierten que la curva aplanada se parece a un precursor de 2008, cuando la disminución de la eficiencia del emparejamiento desencadenó una crisis crediticia.Susan Collins, presidenta del Banco de la Reserva Federal de Boston, dijo que el mercado laboral está «en el lugar correcto» pero que hay que tener cuidado con los riesgos a la baja.Si los datos de noviembre (que se espera se publiquen en diciembre) confirman esta tendencia, la tasa de desempleo podría aumentar por encima del 4,5%, lo que llevaría a la Reserva Federal a adoptar una flexibilización más agresiva.
El efecto “cucaracha” del crédito privado: una advertencia de Blue Ou Capital
Los efectos en cadena de la debilidad del mercado laboral están amplificando los riesgos en el sector crediticio privado.esto se llamaEl mercado de 3 billones de dólares para la “banca en la sombra”, que debía cubrir el vacío causado por la retirada de los bancos tradicionales, pero que quedó expuesto a la vulnerabilidad debido a la proliferación de los «préstamos basura».»Si ves una cucaracha, significa que hay más», advirtió el director ejecutivo de J.P. Morgan, Jamie Dimon, en una llamada a analistas en octubre. Eso es cierto: en 2025 ya se han producido las quiebras de varias empresas privadas respaldadas por créditos, como la empresa de financiación de automóviles Tricolor (que perdió 170 millones de dólares) y el proveedor de repuestos First Brands.
El incidente de Blue Owl Capital se convirtió en el detonante. La firma anunció a principios de noviembre la fusión de dos fondos de crédito privados: OBDC, un fondo que cotiza en bolsa de 17.100 millones de dólares, y OBDC II, un fondo no cotizado de 1.700 millones de dólares, en un esfuerzo por «eliminar costos duplicados».Sin embargo, después de que se revelaron los detalles, surgió el pánico: los inversores de OBDC II no pudieron rescatar sus fondos durante el período de fusión y tuvieron que intercambiar acciones con el precio de las acciones de OBDC (descuento del 20%), lo que equivalía a una pérdida forzada de hasta el 20%.Las protestas de los inversores estallaron y el bufete de abogados Glancy Prongay & Murray inició una investigación sobre fraude de valores.Lanou canceló rápidamente la fusión el 19 de noviembre, diciendo que las «condiciones actuales del mercado» no eran adecuadas para proceder.OBDC II reanudará los reembolsos trimestrales en el primer trimestre de 2026, pero esta concesión ha expuesto un problema más profundo: la presión de reembolso ha alcanzado un punto crítico.
El efecto cucaracha del crédito privado surge del apalancamiento y la opacidad. El fondo está altamente apalancado (ratio de apalancamiento promedio de 4 a 6 veces) y sus activos son principalmente préstamos a medianas empresas, que son sensibles a los costos laborales.A medida que la curva de Beveridge se aplana, los beneficios empresariales se ven bajo presión y la tasa de impago aumenta hasta el 2,5% (frente al 1,8% en 2024).El Fondo Monetario Internacional (FMI) advierte que la interconexión de los bancos en la sombra y los bancos tradicionales está aumentando: los bancos europeos y de la UE tienen decenas de miles de millones de dólares en exposición al crédito privado, y si una ola de reembolsos desencadena una venta de liquidación, contaminará todo el sistema.El incidente del Blue Owl no es un caso aislado: el Fondo O’Connor de la UBS ya enfrentó enormes reembolsos en octubre, lo que obligó a una estrategia similar de «pretensión extendida».Expertos del sector como el copresidente de Ares, Kipp deVeer, admitieron que «la combinación es saludable, pero el sentimiento del mercado es sensible».
Este acontecimiento marcó el paso de un «momento dorado» a un «negocio doloroso» en el crédito privado.Según el análisis de Bloomberg Intelligence, la emisión de crédito privado alcanzará los 570 mil millones de dólares en 2025, pero los reembolsos acelerados han llevado a que la liquidez se agote.Si la Reserva Federal no interviene, la tasa de impago podría aumentar hasta el 5%, repitiendo el impacto de la epidemia de 2020. La visión optimista es, como dijo el ejecutivo de Apollo, John Cortese, «Esto no es un riesgo sistémico, sino un ajuste cíclico».Pero la metáfora de la «cucaracha» de Dimon recuerda: la opacidad amplifica la incertidumbre y los inversores deberían tener cuidado con el contagio.
Una llamada de atención para los diferenciales de los bonos de alto riesgo: un triple aumento
La opacidad del crédito privado se manifiesta a través de mercados de bonos de alto riesgo.Los diferenciales de los bonos basura (la diferencia entre los rendimientos de los bonos riesgosos y los bonos del Tesoro) son un barómetro del apetito por el riesgo del mercado.A partir del 7 de octubre de 2025, el diferencial de los bonos de triple gancho (grado CCC e inferior, el de mayor riesgo) ha aumentado considerablemente: de unos 800 puntos básicos (pb) a finales de agosto a unos 850 pb el 20 de noviembre, un aumento de 27 pb, mientras que los bonos de alto rendimiento en general solo se expandieron 13 pb.ICE BofA CCC y los siguientes diferenciales ajustados de opciones de índice de alto rendimiento (OAS) muestran que está surgiendo presión de liquidez: las ventas se ven obstaculizadas y las fluctuaciones de precios se intensifican.
Este aumento coincidió con el pico de Bitcoin: Bitcoin alcanzó un máximo de $126.000 el 6 de octubre, y luego la correlación negativa entre el triple gancho y los criptoactivos alcanzó -0,75. La razón es el comercio apalancado: los inversores retiran dinero de activos riesgosos y buscan seguridad.La tasa de impago de los bonos de triple gancho ha alcanzado el 4,2%, superior a la media histórica del 3,5%, arrastrada por industrias relacionadas con el consumo, como las hipotecas de alto riesgo y el comercio minorista.Steven Oh, director global de renta fija de PineBridge Investments, señaló que “la más mínima señal de problemas genera precaución”.
La conexión con el crédito privado es obvia: los activos de la banca en la sombra son en su mayoría préstamos tipo basura, y la presión de rescate ha obligado a los fondos a vender bonos del mercado público, exacerbando la ampliación de los diferenciales de las tasas de interés.Morgan Stanley estima que el crédito privado alcanzará los 5 billones de dólares en 2029. Si el diferencial del triple gancho supera los 900 puntos básicos, se desencadenarán ventas sistémicas.Los analistas están divididos: Janus Henderson cree que el ajuste de los diferenciales es sostenible gracias a los fuertes beneficios empresariales (los beneficios del tercer trimestre del S&P 500 aumentaron un 13,4%).Sin embargo, Goldman Sachs advirtió que los aranceles comerciales podrían hacer subir la inflación entre 0,5 y 0,75 puntos porcentuales, deprimiendo aún más el apetito por el riesgo.
Una encrucijada para la Reserva Federal: el juego del recorte de tipos en diciembre
Se supone que las expectativas políticas de la Fed estabilizarán los mercados, pero los datos actuales crean un dilema.Después de la reunión de septiembre, el tipo de interés de los fondos federales cayó hasta el 3,75%-4%, dos recortes consecutivos de 25 puntos básicos.Sin embargo, las actas de la reunión de noviembre mostraron que las divisiones dentro del comité se habían intensificado: los halcones como el presidente de la Reserva Federal de Kansas City, Jeffrey Schmid, estaban preocupados por la inflación de los aranceles, mientras que los palomas como la vicepresidenta de la Reserva Federal de Dallas, Lorie Logan, abogaban por una mayor flexibilización.La herramienta CME FedWatch muestra que la probabilidad de un recorte de tipos en diciembre cayó del 98,9% en octubre a alrededor del 67% el 21 de noviembre, lo que refleja la incertidumbre de los datos.
El presidente Jerome Powell enfatizó el 29 de octubre que un recorte de tasas en diciembre está “lejos de ser una conclusión inevitable”.Los comentarios del presidente de la Reserva Federal de Nueva York, John Williams, el viernes impulsaron el mercado.Dijo que hay «espacio para nuevos recortes de las tasas de interés en el corto plazo» y redujo las tasas de interés a un nivel neutral (alrededor del 3,5%-3,75%).El director Philip Jefferson añadió que los riesgos a la baja para el empleo son mayores que los riesgos al alza para la inflación, pero es necesario «avanzar lentamente».Sin embargo, el economista jefe de Morningstar, Preston Caldwell, predijo que diciembre podría omitirse dado que los datos de septiembre «no empeoraron como se esperaba».
La debilidad de la fuerza laboral respalda un recorte de tasas, pero la persistente inflación (PCE subyacente 2,6%) y la falta de datos sobre el cierre del gobierno aumentan la incertidumbre.El Deutsche Bank mantuvo su previsión de un recorte de los tipos de interés de 25 puntos básicos, pero dijo que estaba «cerca de una decisión».Si se salta, la reducción podrá realizarse en el primer trimestre de 2026; Si se implementa, fortalecerá la confianza en un aterrizaje suave. Pero Powell necesita salvar las diferencias para evitar que se repitan disidencias similares en 2023.
Bitcoin y el espejo de los activos de riesgo: del auge al desplome
La caída de Bitcoin es la concentración de las presiones mencionadas anteriormente.El 21 de noviembre, el precio cayó a 84.600 dólares, una disminución del 33% desde el máximo de octubre, borrando todas las ganancias en 2025. La Reserva Federal no es el único factor: la liquidación del apalancamiento amplifica las fluctuaciones, y el apalancamiento de los futuros perpetuos en bolsas como Coinbase alcanza 10:1, lo que provoca una pequeña corrección que desencadena una cadena de ventas.Las salidas de ETF por valor de 1.800 millones de dólares reflejaron retiros institucionales.
La correlación con los diferenciales de triple gancho revela la esencia: la capacidad de riesgo se reduce.Bitcoin, como activo de beta alta, es sensible a los reembolsos de créditos privados: un colapso de la banca en la sombra agotaría la liquidez.Standard Bank estima que si Bitcoin cae por debajo de los 90.000 dólares, la mitad de las posiciones mantenidas por las compañías tenedoras de divisas (como MicroStrategy) quedarán «bajo el agua».101Blockchains predice que el rango de precios de fin de año estará entre 100.000 y 135.000 dólares, dependiendo del efecto de reducción a la mitad y la adopción institucional.Pero Brian Vieten, analista de Siebert Financial, lo ve como una «corrección del mercado alcista» y ha habido cinco correcciones del 20-30% en la historia.Los pesimistas advierten que si la crisis del crédito privado se profundiza, Bitcoin puede caer a 25.000 dólares, repitiendo el colapso del 75% en 2018/2022.
Perspectivas y perspectivas de los expertos: el significado más profundo de la aversión al riesgo
El actual resurgimiento de la aversión al riesgo en el mercado suena familiar, similar al ciclo de ajuste de 2022. Los informes de ganancias de Target, Home Depot y TJX indican un consumo de refrigeración, eclipsando el optimismo de Nvidia en materia de IA.El director ejecutivo, Jensen Huang, reiteró que la demanda de chips de Blackwell está «explotando» y negó que exista una burbuja de IA, pero la reversión del precio de las acciones muestra que los inversores priorizan los fundamentos económicos.
Angelo Kourkafas, estratega senior de Edward Jones, cree que el informe financiero de Nvidia «respalda la narrativa de la IA», pero los rendimientos a corto plazo son cuestionables. El analista de Investing.com, Thomas Monteiro, dijo que la revolución de la IA está «lejos de su punto máximo».Sin embargo, Sara Devereux, directora de bonos de Vanguard, advirtió que sólo habrá uno o dos recortes de tipos de interés en 2026 para alcanzar un nivel neutral.Según un análisis de Reuters, la «narrativa dorada» del crédito privado se ha desvanecido y el incidente de Blue Ou indica transacciones dolorosas.
De cara a 2026, si la curva de Beveridge se aplana aún más y el diferencial de tipos de interés de los tres ganchos supera los 900 puntos básicos, una ola de impagos de créditos privados puede desencadenar un evento sistémico. La Reserva Federal necesita sopesar si puede recortar las tasas de interés para calmar el empleo o mantener la inflación bajo control.Los inversores se ponen a la defensiva: el oro es el refugio seguro preferido y los bancos centrales comprarán cantidades récord de oro en 2025. Los mercados bursátiles europeos pueden beneficiarse de una diversificación concentrada del riesgo.Al final, el promedio (bebidas) domina a Nvidia, y el ciclo económico, no la burbuja tecnológica, determina la dirección.
jakiro
