代幣化股票市場分析：利弊考量

來源：TokenInsight Research，編譯：Shaw 比特鏈視界

摘要

• 代幣化股票利用區塊鏈技術，使全球投資者吸收傳統券商即可接觸美股等傳統資產，降低了KYC並支持24小時交易。同時，這些股票可以作為ERC-20代幣參與DeFi生態，如加入流動性池、資金安全，帶來更高的資金效率和策略靈活性。

• 當前代幣化股票多為合成資產，並不賦予股東權利（如投票或分紅），法律上並不涉及真正的股票；其流動性易受傳統股市交易時間限制，價格波動風險；在多個司法管轄區仍屬法律灰區，尤其在美監管尚不明確，可能存在政策打壓。

代幣化股票是基於區塊鏈的數字資產，代表或反映現實世界公司的股份。從本質上講，它們允許投資者通過加密代幣投資傳統股票，這些代幣可以在區塊鏈網絡上購買、出售和持有。這種加密貨幣與股票之間的創新融合最近獲得了關注，一些主要平臺開始提供熱門證券的代幣化版本。

例如，2025 年年中，Robinhood宣布面向歐洲客戶推出股票代幣，使他們能夠零佣金、每周五天每天24小時交易 200 多種美國股票和交易所交易基金（ETF）。同樣，Backed Finance 與 Kraken 和 Bybit 等交易所合作推出了 xStocks，提供 60 多種美國藍籌股（如蘋果、特斯拉和亞馬遜）的鏈上交易，這些股票與真實股票 1：1 掛鈎。這些發展突顯了人們越來越相信代幣化可能會改變人們的投資方式，使市場更具可及性、效率更高，並實現全天候交易。

與此同時，它們也凸顯了監管和投資者保護方面新的不確定性。在本文中，我們將探討區塊鏈上代幣化股票的關鍵優勢和劣勢。

優點：全球可訪問性和DeFi集成

全球可訪問性和較低的KYC要求

代幣化股票最常被提及的優勢之一是更大的全球可訪問性。通過將股票放在公共區塊鏈上，公司可以向超出傳統證券交易所地理限制的投資者提供投資股票的機會。例如，Robinhood 最近在 Arbitrum 上為 30 個歐洲國家的客戶推出了代幣化的美國股票。這意味著即使歐盟用戶沒有美國經紀帳戶訪問權限，也可以通過代幣購買蘋果或特斯拉等美國公司的股票。這些平臺通常對 KYC的要求較低，尤其是與傳統經紀公司相比。一些代幣化股票是可轉讓的 ERC-20 代幣；正如我們將在下一部分介紹的，這些代幣可以通過去中心化交易所在鏈上交易，無需任何 KYC 要求。

同樣重要的是用戶體驗的提升。像 Robinhood 這樣的平臺正在將代幣化股票整合到熟悉的、用戶友好的界面中，降低了非加密貨幣用戶的入門門檻。值得注意的是，Robinhood 的應用程式在交易這些股票代幣時無需管理單獨的加密貨幣錢包或助記詞。用戶可以像使用傳統經紀應用程式一樣輕鬆獲得基於區塊鏈的股票敞口。通過繞過地區限制和技術難題，代幣化股票可以將股票市場向更廣泛的受眾開放。

資料來源：https://robinhood.com/eu/en/invest/

全天候交易和 DeFi 集成

傳統股票市場交易時間有限。相比之下，代幣化股票有可能像加密貨幣一樣實現全天候交易，即每周 7 天、每天 24 小時交易。目前，一些產品如 xStocks 和 Robinhood 的代幣幾乎隨時可交易（最初為每周 5 天、每天 24 小時）。

除了延長交易時間之外，代幣化的股票還有可能融入去中心化金融（DeFi）生態系統，增加組合性和新的金融應用場景。一旦股票以鏈上代幣的形式存在，它們就變成了可編程的金融樂高積木。

可編程金融的一個特別生動的例子來自 Backed Finance。該協議向合作經紀商提交訂單以獲取現實世界的股票，然後鑄造相應的 bSTOCK 代幣——不受限制的 ERC-20 代幣。這些 bSTOCK 代幣可以自由交易或添加到 DeFi 流動性池中。散戶投資者可以直接在鏈上購買 bSTOCK 或 wbSTOCK，並在自動做市商（AMM）中提供流動性。例如，用戶已在 Gnosis 的 Balancer 和 Swapr、Base 的 Aerodrome 以及 Avalanche 的 Pharaoh 等 DeFi 平臺上創建了將 bSTOCK 代幣與穩定幣配對的流動性池。

資料來源：https://defi.backed.fi/

截至目前，這些資金池的總流動性（TVL）接近 800 萬美元，平均年化收益率高達 163%。雖然目前規模仍相對較小，但這表明代幣化股票如何能在DeFi經濟中成為產生收益的資產，突顯了鏈上股票的可編程性和經濟實用性。

風險分散

無論能否兌換為真正的股票，代幣化股票都能為投資者帶來與加密市場相關性較低的底層資產。考慮到美國股市不僅提供股票，還提供包含其他非股權敞口的交易所交易基金（ETF），例如 GLD（黃金敞口）、TLT（國債敞口）等。如下圖所示，GLD（投資組合 3）與 IBIT 的相關性僅為 0.07，而 QQQ（投資組合 2）與 IBIT 的相關性僅為 0.57，TLT（投資組合 1）與 IBIT 的相關性則為 -0.79。

資料來源：www.portfoliovisualizer.com

低相關性和負相關性意味著投資者可以通過組合這些基礎資產的敞口來實現投資組合的多元化，從而避免在市場崩潰時因投資過度集中而遭受重大損失，而這在以前是很難做到的。

新策略

同樣，由於代幣化股票帶來的多重敞口，一些此前在加密貨幣市場難以操作的策略如今也變得可行。例如，跨資產的多空交易——此前只能在傳統市場執行的一種策略——現在也能逐漸在加密貨幣市場實施。此外，理論上，一些將加密貨幣市場與傳統市場相結合的策略也能以相對較低的成本在加密貨幣市場執行。

例如，在BTC、BITO和IBIT期權中尋找套利機會，就像SPY的分散交易一樣。加密貨幣機構通常選擇定期出售備兌看漲期權和現金擔保看跌期權來進行中長期資金管理，實現「低位買入比特幣、高位賣出比特幣，同時獲得額外收入」的功能，這種系統性的期權出售行為在加密貨幣市場相當常見。在美國股市，散戶投資者通常將期權作為槓桿工具，並願意為此支付相對較高的溢價。

因此，做市商通常在比特幣期權中持有更多的正伽馬值，在 IBIT 期權中持有更多的負伽馬值。這意味著一旦事件發生，做市商的對衝行為將穩定比特幣的價格，但會增加 IBIT 的價格波動，從而帶來交易機會。當持有代幣化股票及其衍生品時，投資者可以在單個交易所輕鬆套利，享受組合保證金帶來的資本效率優勢，並消除跨交易所風險——這是之前執行類似策略時所不具備的特點。

缺點 1：目前並非真正的股票——缺乏股東權利

當前代幣化股票的一個關鍵缺陷在於，它們通常無法賦予持有者與實際持有股票相同的權利。在大多數實現方式中，這些代幣本質上是股票的合成衍生品，而非股票本身。例如，根據歐盟法規，Robinhood的代幣被視為衍生品——每個代幣都由一家持牌經紀商或特殊實體持有的真實股票作為支撐，但代幣持有者並不直接擁有該股票。同樣，Backed Finance 在 Solana 上的 xStocks 也是一比一地由存放在列支敦斯登的一個特殊目的實體（SPV）中的股票作為支撐。SPV 或託管人持有實際的股票，而鏈上的代幣只是對這些底層資產的債權。

由於這種結構，代幣持有者缺乏諸如在公司會議上投票或影響管理層等標準股東權利，在某些情況下，甚至可能無法自動獲得股息（除非發行方選擇將其轉付）。批評人士指出，持有代幣化的股權「只是對股份的一種合成表示……並不賦予任何真正的所有權所帶來的股東權利和保護」。

一個典型的例子是 Robinhood 投資 SpaceX 和 OpenAI 等私營公司的代幣化。這些代幣讓投資者能夠接觸到這些公司的價格波動，但沒有股權權利，因為這些公司本身並未授權或認可這些代幣。事實上，OpenAI 曾公開譴責 Robinhood 發行與其股票掛鈎的代幣是未經授權且可能違法的行為。

缺點2：流動性差

代幣化股票的流動性風險在某種程度上可能比山寨幣更為嚴重。由於代幣化股票的流動性主要依賴於與美國股市的橋梁，且與加密市場同步採用 7×24 小時交易機制，這意味著在美國股市休市期間，代幣化股票的價格可能會出現「意外波動」，並且存在顯著的價格操縱風險，這將給投資者造成重大損失。

與此同時，由於通過橋梁進行操作所產生的額外價格和時間成本，代幣化股票的交易成本高於傳統市場的交易成本，而且這些成本在短期內可能難以降低。

由於交易成本導致的流動性問題，代幣化股票只能吸引那些對交易成本相對不敏感的投資者，比如希望在正常交易時間之外獲得投資敞口以對衝潛在價格波動風險的做市商。然而，對於大多數散戶投資者而言，交易成本可能會使他們選擇通過經紀商直接投資美國股市。

缺點3：法律灰色地帶和監管不確定性

代幣化股票的監管地位，往好了說是不確定的，往壞了說可能是違法的。這些產品在許多司法管轄區都處於法律灰色地帶。Robinhood 的代幣化美國股票目前僅在歐洲（歐盟）提供，且受立陶宛銀行監管，原因正是美國的監管情況不明朗。美國監管機構可能會認定此類發行違反證券法或交易所規定，尤其是如果它們規避了現有規則的話。令人擔憂的是，代幣化股票平臺可能在像未註冊的交易所或經紀商那樣運作。

另一個尤為敏感的問題是私人股票（上市前公司）的代幣化。如前所述，Robinhood試圖出售追蹤OpenAI等私人公司的代幣，本質上是繞過了監管上市公司的披露和透明度規則。通常情況下，公司通過首次公開募股（IPO）上市以籌集資金，這會觸發嚴格的財務披露和投資者保護要求。如果代幣化能讓公司無需 IPO 就能從公眾那裡籌集資金——且無需這些披露——這將構成嚴重的監管挑戰。如果公司可以通過代幣化的股票直接吸引散戶投資者，那它們為何還要經歷成本高昂的 IPO 過程呢？

總體而言，在相關法律完善之前，代幣化股票的提供者始終處於監管的高壓線上。即便當前的環境（比如在某些領導層的領導下，美國證券交易委員會對加密貨幣的態度更為友好）看似寬鬆，這些產品仍必須遵守現有的證券法。