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作者：葉楨，來源：華爾街見聞
爆火的Labubu被戲稱為「年輕人的茅臺」，那麼這二者間究竟有何異同？
美銀近日發布報告，將這一新潮玩IP與傳統白酒巨頭進行對標，試圖釐清其背後是消費周期的歷史重演，還是一場深刻的範式轉移。
美銀分析師Alice Ma、Chen Luo和Lucy Yu指出，兩者雖同為社交貨幣，但Labubu的社交屬性更多基於年輕群體的共同興趣和價值觀，而茅臺的社交功能則更多依託權力和等級關係。這種差異反映了”新消費”與”傳統消費”的本質區別。
美銀指出，與茅臺類似，泡泡瑪特也面臨著IP周期與投資屬性帶來的雙重考驗，若在Labubu與下一個爆款IP之間出現較長空窗期，公司的全球增長或將放緩。
此外，投資者無法忽視的還有監管與市場擁擠這兩大風險。報告提醒，當前資本集中湧入「新消費」賽道的現象，與此前資金抱團以茅臺為代表的消費藍籌股頗為相似，這種擁擠交易的脆弱性可能對估值產生巨大影響。
美銀維持泡泡瑪特買入評級，目標價275港元。據統計，泡泡瑪特股價在過去52周區間為34.4-283.4港元，截至周一收盤報244.2港元。
社交貨幣的代際差異
美銀研究團隊認為，Labubu與茅臺雖然都具備社交貨幣屬性，但存在明顯的代際差異。茅臺的社交功能更多體現為”社交/商務潤滑劑”的生產力工具作用，而Labubu則代表著年輕一代對情感價值的追求，在數位化社交媒體時代為消費者提供即時、細膩且可負擔的”多巴胺”體驗。
分析師指出，在消費者面臨”意義缺失”和壓力增大的數位化世界中，Labubu暗示著中國正從投資驅動模式向消費驅動模式漸進轉變。茅臺深深紮根於中國傳統文化，其全球化進程仍處於早期階段，而與全球時代精神高度契合的Labubu已經取得了重大的全球成功。
社交屬性差異：茅臺的社交屬性更多依賴於權力和等級體系，主要服務於商務等場合；Labubu則代表年輕一代基於興趣和價值觀的社交，強調情感價值和即時滿足。
消費動因：茅臺可作為「生產力工具」（商務潤滑劑），Labubu則滿足數位化社交環境下年輕人對情感價值和「多巴胺」式消費的追求，反映中國從投資驅動向消費驅動的轉型趨勢。
全球化進程：茅臺深植中國傳統文化，全球化尚處早期；Labubu則已在全球範圍內取得顯著成功，契合全球潮流。
IP周期風險和投資屬性的雙刃劍
在快速增長的同時，美國銀行也指出了泡泡瑪特與茅臺相似的挑戰，即IP生命周期和產品投資屬性帶來的雙重考驗。
美銀認為，無論是泡泡瑪特2025年的淨利潤為80億元人民幣還是100億元人民幣並不重要，因為它取決於Labubu的出貨速度。相反，重要的是如何平衡近期增長和IP生命周期。
IP生命周期風險：擁有百年歷史沉澱和官方背書的茅臺，已證明其穿越周期的能力。而泡泡瑪特和LABUBU的歷史分別只有15年和10年，IP生命周期仍是核心風險。
報告認為，作為IP平臺，泡泡瑪特多元化的IP組合雖能分散風險，但LABUBU對其全球成功至關重要。若LABUBU與下一個爆款IP之間出現較長空窗期，其全球增長或將放緩。此外，亞文化的「主流化」在驅動增長的同時，也可能稀釋LABUBU獨特的社交身份，從而疏遠其核心消費群體。
投資屬性的利弊：茅臺的歷史表明，「可投資性」是一把雙刃劍，在上升周期中是助推器，在下行周期中則會成為放大器。
報告注意到，泡泡瑪特正積極管理二手市場價格，以確保其對年輕消費者的吸引力，並為新IP和產品的發布創造有利環境。近期LABUBU毛絨玩具系列二手價格的回落，便被視為泡泡瑪特主動管理供需動態的結果。
無法忽視的監管與市場擁擠
報告最後強調，監管和市場情緒是投資者必須正視的另兩大風險因素。
監管風險：茅臺始終受到價格管制和反腐倡廉運動等政策影響。同樣，泡泡瑪特也並非處於監管真空地帶。近期《人民日報》的文章就提醒了市場相關風險。不過，美國銀行分析師認為，隨著泡泡瑪特的消費群體日益多元化，「主流化」降低了其在中國市場對未成年人的風險敞口。同時，不斷增長的海外業務（預計2025年將貢獻過半銷售額）也有助於對衝單一市場的監管風險。但該風險仍可能對公司基本面造成負面影響，或引發導致股價波動的「頭條噪音」。
「抱團」交易的脆弱性：資本市場每個周期都可能出現主導性的「擁擠交易」。2016至2021年資金湧入以茅臺為代表的消費藍籌股，與當前資金集中於以泡泡瑪特為焦點的「新消費」賽道頗為相似。資金流和倉位的變化可能對估值產生巨大影響——茅臺的遠期市盈率曾在2021年初接近60倍，而目前僅為18-19倍。儘管近期資金流向變化已對泡泡瑪特等「新消費」股造成一定壓力，但報告認為，在優質投資標的稀缺的背景下，這種「擁擠」狀況或將持續一段時間。真正的轉折點，可能需要等到海外市場高頻數據出現有意義的拐點，或者中國經濟強勁復甦為投資者提供更多選擇時才會到來。
