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作者：王滿華、陳美
1572 倍網下申購倍數、 88 天科創板最快過會、年內最貴「百元股」……隨著一連串數字被刷新，有著「中國英偉達」之稱的摩爾線程，今日正式登陸科創板。
盤面上，摩爾線程開盤最高報688元/股，較114.28元/股的發行價上漲502%。截至發稿，公司市值2800億元。
回望摩爾線程的融資歷程，公司自創立伊始便備受資本關注，迅速成為一級市場的「集體共識」—— 2020 年成立僅三個月便完成兩輪融資，隨後以每年一輪的節奏穩步推進，累計融資規模超百億元，至 IPO 前股東數量多達 86 位。
作為最早入局的投資方，沛縣乾曜若按最新2800億市值粗略計算，其最初投入的190萬元已增值至約118.98億元，回報超過驚人的6262倍。
當然，在摩爾線程的融資故事中，也伴隨著一些錯失的遺憾。今年初，投中網就曾寫過一位投資人因未能在一日內湊足 1000 萬元，從而與摩爾線程老股的投資機會失之交臂。
從早期融資的瘋狂搶籌，到上市前的激烈份額爭奪，五年來圍繞摩爾線程的 資本角逐， 不僅見證了中國半導體產業的快速成長，也再次印證了一個深刻的道理：在核心技術突破的道路上，最昂貴的成本往往不是金錢，而是因猶豫而付出的機會成本。
那麼，在硬科技投資的浪潮中，這家公司究竟有哪些特質，能夠穿越周期，成為資本不願放手的核心資產？那些看似「冒險下注」背後，又藏著怎樣的行業判斷與價值堅守？
帶著這些問題閱讀，回看「國產 GPU 第一股」是如何誕生的？
「高起點出道」
摩爾線程誕生的 2020 年，恰值中國 GPU 領域風頭正勁，燧原科技、壁仞科技等一眾選手陸續登場，資本市場湧向半導體領域的熱情也空前高漲。
儘管對手林立，但頂著「中國英偉達」頭銜的摩爾線程，開局依然可以用「驚豔」兩個字來形容—— 3 個月內完成兩輪融資，成立不到 100 天估值即超過 10 億美元，一舉刷新了當年「最快晉升獨角獸企業」的行業紀錄。
公司的首輪融資發生在 2020 年 9 月，投資方是「沛縣乾曜」和「深圳明皓」。
關於這筆投資，我的同事楊博宇老師曾 提到：沛縣乾曜的股東之一周啟，與老牌顯卡廠商七彩虹淵源頗深，是其關聯企業的個人投資者。而七彩虹早在 2000 年就與英偉達展開合作， 2010 年更成為英偉達核心的 AIC 合作夥伴。
這輪融資中還有一個關鍵細節：深圳明皓的入局，正是由沛縣乾曜牽線搭橋。作為最早的外部投資人，沛縣乾曜因此獲得了 1 元 / 註冊資本的優惠價格——以投前估值 1000 萬元，出資 190 萬元。
如今回看，這筆190萬元的「信任票」已帶來了豐厚回報。招股書顯示，到上市前，沛縣乾曜仍然持有摩爾1699.87萬股股份，持股比例4.2494%（發行前）。按照發稿前的最新2800億市值計算，其所持股份估值為118.98億元，已經翻了6262倍。
如果說摩爾線程的首輪融資仍帶有「熟人提攜」色彩，那麼緊隨其後的天使輪融資，則更符合一個明星項目的標準敘事。
2020 年 12 月，摩爾線程完成天使輪融資，投資方包括五源資本、紅杉中國、聞名投資及和而泰等頭部機構。有投資人回憶，在這輪融資敲定時，摩爾線程甚至「連原型機都沒有」，而打動頭部機構的，正是其無可挑剔的團隊配置。
摩爾線程的創始人張建中，是黃仁勳曾經的重要「副手」，從 2006 年開始便成為英偉達全球副總裁和中國區總經理，帶領團隊建立了 GPU 在中國的完整生態系統，並把大中國區打造成英偉達在全球最重要的 GPU 市場，可以說完整見證了 GPU 從圖形處理到神經網絡加速的產業變遷。
他身後的團隊，同樣星光熠熠——核心成員均來自 NVIDIA 、 Microsoft 、 Intel 、 AMD 、 ARM 等全球頂尖科技企業，人均從業經驗超過十年。
「摩爾線程擁有全球頂尖的現代 GPU 架構設計團隊。」這是來自紅杉資本中國基金合伙人周逵的評價。雲岫資本的評語則更加直白：「摩爾線程是國內少數真正世界級的、能夠覆蓋 GPU 研發設計、市場銷售、服務支持等完整架構的成熟團隊。」
可以說，頂級團隊、頂尖技術，再疊加恰到好處的時機，共同成就了摩爾線程的高起點。
「只要把晶片做出來，未來不可限量」
有了前序融資的鋪墊，摩爾線程在隨後的兩輪融資中，算是徹底點燃了資本市場的熱情。
2021 年 2 月，公司完成 Pre-A 輪融資，由深創投、紅杉中國、紀源資本聯合領投，招商局創投、字節跳動、小馬智行、陽光融匯資本、海松資本、聞名投資、第一創業、五源資本、和而泰、明浩等聯合參投；
同年 11 月，又從上海國盛資本、五源資本、中銀國際旗下渤海 中盛基金 、 建銀國際 、 前海母基金 、 招商證券 和湖北高質量發展產業基金等手上拿到 20 億元 A 輪融資，上演了兩場十餘家機構「大團購」的名場面。
陽光融匯資本正是在 2021 年初參與了摩爾的 Pre-A 輪融資。當時機構已經在半導體賽道深耕兩年，自 2018 年下半年起，他們持續追蹤 AI 晶片領域，幾乎覆蓋了當時所有頭部標的。 2020 年國慶後，成立僅三個月的摩爾線程進入視野。
陽光融匯資本科技賽道負責人鄭焱是清華電子技術方向科班出身，他坦言，當時摩爾線程的估值並不低，但其團隊從接觸項目到完成投資僅用了兩個月。
「頂配團隊」依然是快速作出投資決策的核心錨點之一。用他的話說，創始人張建中 2006 年 4 月至 2020 年 9 月任 英偉達 全球副總裁兼中國區總經理，幾乎可以說 是「一手締造了中國的 GPU 生態與產業鏈」。此外，晶片研發負責人馬鳳翔豐富的流片經驗，以及公司「優先保障首顆晶片落地速度與確定性」的務實思路，也與團隊的技術判斷不謀而合。儘管當時市場存在一些對公司技術開發路線的質疑，但團隊深知，對於初創大晶片公司而言，首顆晶片的快速破局與後續研發的快速迭代最為關鍵。
「初次接觸摩爾線程時，我們就形成一個明確判斷：我們對摩爾線程行業頂尖的 GPU 生態、產業鏈與銷售能力充滿了信心，只要把晶片做出來，未來不可限量。」鄭焱表示。
當然，除了技術實力外，打動他的還有企業內部對張建中的高度認同。「在與摩爾線程團隊接觸中，我發現所有員工對公司品牌及創始人本人都有著極強的認同感和歸屬感。摩爾線程展現出極強的凝聚力，員工全身心投入，積極性非常高。」
同樣在 Pre-A 輪入局的投資人張遠（化名）回憶道，其機構在投資過程中曾出現過小插曲：有 LP 因公司淨利潤表現而對高估值提出過質疑，但團隊基於對其前景的堅定看好，認為這個價格仍在合理接受範圍，成功說服了資方，最終快速過會並按時打款。
市場也回報了這些果敢的投資者。據接近摩爾線程的投資人透露，在 Pre-A 和 A 輪融資中，未能按時打款的機構，出現了同一輪次估值上調的情況。
隨後由中國移動數字新經濟產業基金和和諧健康保險領投的 B 輪融資中，其投前估值更是推到了 225 億元的高位，相較 Pre-A 輪的 37 億估值大幅躍升。
回顧四年前的這筆投資，鄭焱表示，從公司發展層面，摩爾線程也持續超出了他的預期。按照初期規劃，公司計劃一年到一年半推出一顆晶片，四年完成三顆落地，但實際推進中，研發效率大幅提升：第一顆晶片按時交付，後續兩顆晶片的迭代速度進一步加快，實現「三年三顆」的跨越式進展。
更令人驚喜的是產品落地的成色。 2022 年底，摩爾線程舉辦秋季發布會，推出業內首款國潮顯卡 MTT S80 、以及元計算一體機 MCCX 和系列 GPU 軟體棧與應用工具，打破了當時行業「只曬晶片不秀應用」的怪圈。隨後，其自主研發的顯卡以 2999 元定價在京東開售，成為國內少數能實現 To C 端落地的 AI 晶片公司——鄭焱表示，這意味著普通遊戲玩家、投資機構、競爭對手乃至海外用戶均可獲得摩爾線程的晶片產品，彰顯了團隊對技術的絕對自信。
投後跟蹤中，鄭焱團隊發現，摩爾線程的研發節點把控精準到「重點工程研發節點達成時間偏差不超過一個月」。更意外的是 AI 功能的提前落地：初期規劃中，公司計劃先聚焦圖形圖像處理，後續再切入 AI 領域，但實際 AI 功能提前了一代融入產品線，進一步拓寬了市場想像空間。
招股書顯示，截至 2023 年，公司實現數億元營收，驗證了商業變現能力。其中， 2023 年摩爾線程營收 1.24 億元，相較於 2022 年的 0.46 億元，同比增長 169% 。
「中國 GPU 不存在至暗時刻」
回望摩爾線程的成長軌跡，從不缺少戲劇性轉折。 2023 年，無論對於公司還是投資人而言，都是一個關鍵的分水嶺。
2023 年 10 月 17 日，美國將摩爾線程列入實體清單，疊加其對集成電路算力密度、帶寬密度的新規限制，多重壓力直指這家正處於快速成長期的中國 AI 晶片公司，使其迎來自成立以來最嚴峻的考驗。
「 刻骨銘心。 」 投資人 A 如此形容那天的感受， 「 當時我正在徐州出差，消息傳來後，我立刻在酒店花園裡不停打電話溝通。事實上，不止摩爾線程，整個中國集成電路行業一度陷入某種程度的恐慌 —— 幾乎所有頭部 AI 晶片公司都面臨同一困境：必須重新修改設計，才能獲取先進位造產能；一級市場的融資環境也幾乎一夜冰封。 」
作為早期投資方， A 所在機構內部也曾出現過短暫的遲疑。然而，在與公司管理層的密切溝通中，他們迅速堅定了信心。 A 回憶，面對突如其來的危機，摩爾線程管理層並未選擇收縮防禦，反而向所有股東明確表態： 「 加大研發投入，全力推進下一代產品研發。 」
隨後張建中發出的一封內部信，進一步印證了 A 的說法。他在信中強調： 「 中國 GPU 不存在 『 至暗時刻 』 ，打造中國最好的全功能 GPU ，摩爾線程會將這項事業進行到底。 」 同時，他明確了四大攻堅方向：加快自主研發與創新、打磨優質產品、推動應用落地、打造高效團隊。
這一表態與行動，猶如一劑強心針極大地穩定了市場信心，同時也迅速轉化為資本的實際支持：在內部信發出十天內，摩爾線程宣布完成數億元 B+ 輪融資，投資方包括中關村科學城、厚雪資本、中和資本、拓鋒投資、策源資本和恒基浦業等機構。
面對這輪在行業極端壓力下的融資，不少投資人表示，「彌足珍貴」 。 這輪融資不僅為市場注入了堅實底氣，也讓關注摩爾線程的各方股東暫時鬆了一口氣。
與此同時，面對這場硬仗，摩爾線程也用持續增長的業績彰顯自身韌性。 2024 年公司營收進一步增長至 4.38 億元，較 2023 年同比增長 252% ，營收曲線始終保持向上態勢。而 2025 年上半年：營業收入約 7.02 億元，超過過去三年營收總和。
IPO 前的「火熱」與搶不到老股
不少早期投資人親身經歷了摩爾線程估值從 「 高漲 」 到 「 回調 」 再到 「 暴漲 」 的完整周期，而讓他們最近一次深切感受到資本市場對這家公司的熱情，是在 2024 年下半年。
2024 年 11 月初，摩爾線程與中信證券籤署上市輔導協議，正式啟動 IPO 進程。消息一出，持有摩爾線程股權的上市公司和而泰，在短短數個交易日內股價接近翻倍 —— 賺錢效應第一次如此直觀地呈現在公眾面前。
外部環境也迎來根本性轉變。隨著國家對科技創新政策的持續加碼與 AI 產業的全面爆發，寒武紀等晶片公司在二級市場持續大漲。 整個市場開始用新的眼光審視摩爾線程 —— 作為 「 中國版英偉達 」 的價值被重新發現、重新定價。
一級市場的狂熱在年底的 Pre-IPO 輪融資中體現得淋漓盡致。投中嘉川 CVSource 顯示，這一輪進入的投資機構多達 38 家，合計對公司增資 52.25 億元，投前估值高達 246.2 億元。
比這組數字更震撼的是，各方 資本為了爭奪份額，幾乎是各顯神通，競爭程度異常激烈。 我們所聽到的版本中，有同行懇求轉讓老股的，有 LP 以「投資下期基金」為條件換取入場券的，甚至有人通過家人關係輾轉聯繫；可謂真正是「一票難求 」 。
時間來到 2025 年初，摩爾線程又宣布拿到了一筆戰略融資，資方包括高粱資本、明德博雅、善達投資等。
上文提到的投資人張遠透露，他們機構也想在此時追加投資，但即便是作為早期股東，依然拿不到任何份額。無奈之下，只得轉投另一家競爭公司，後者也在近期宣布了 IPO 計劃。
市場上還流傳著更多 「 錯失 」 的遺憾。投資人 B 向我展示了一張聊天記錄：去年 11 月摩爾線程 IPO 消息剛傳出時，曾有朋友提醒他有份額可以 「 上車 」 ，估值在 240 億元左右，但他以 「IPO 不確定性太大 」 為由婉拒。
後面的故事大家都知道了， 摩爾線程以 88 天火速過會，發行市值約 537 億元，創下今年科創板最大 IPO 紀錄；那些曾經猶豫的、錯失的、放棄的投資者，如今只能望著這個數字，在心中默默計算那原本可能屬於自己的回報。
從 2020 年橫空出世、出道即巔峰，到行業突遇「黑天鵝」陷入調整，再到如今成功登陸科創板，摩爾線程這五年的創業徵程，堪稱峰迴路轉的硬核突圍之路。
11 月 21 日，在 IPO 招股路演現場，公司創始人張建中再次重申初心：「儘管公司在技術積累、產品性能上仍落後於英偉達、 AMD 等國際巨頭，尤其在超大規模 GPU 集群構建和生態成熟度方面，差距依然明顯，但我們的產品部分性能指標已接近或達到國際先進水平，實現了部分『卡脖子』領域核心產品的突破。」
他舉例道， MTTS80 顯卡的單精度浮點算力接近英偉達 RTX3060 ，基於 MTTS5000 構建的千卡智算集群效率甚至超過同規模國外同代產品。
張建中還提到，在外部限制性政策和國家數據安全保護需求的雙重驅動下，中國 GPU 市場正加速國產化進程，本土 GPU 企業正不斷突破智慧財產權技術壁壘。
結合弗若斯特沙利文的預測，未來中國 GPU 市場國產化率將顯著提升，逐步實現對進口產品的替代；當前 AI 算力需求的爆發，無疑也為國產 GPU 打開了前所未有的發展窗口。
