jakiro
前言
上周，保羅·阿特金斯（Paul Atkins）宣誓就任美國證券交易委員會（SEC）第 34 任主席，他接手了 SEC 歷史上與加密貨幣相關的最繁重工作量：超過 70 個加密貨幣交易所交易基金（ETF）的申請等待審查。
阿特金斯上任僅三天，就面臨他的前幾個重大加密貨幣決定。他將多個 ETF 提案的裁決推遲到 6 月。
這些延遲並不意外。然而，這些延遲凸顯了這位對加密貨幣持友好態度的新主席面臨的艱巨任務。
有趣的是，在山寨幣 ETF 熱潮興起之際，追蹤第二大加密貨幣——以太坊——的基金正以驚人的速度流失資金。
儘管如此，基金公司仍在競相申請各種 ETF。從成熟的山寨幣如 Solana 和 XRP，到模因幣如狗狗、企鵝，甚至川普幣，阿特金斯的工作都面臨著重重挑戰
這種對比引出了一個耐人尋味的問題：既然以太坊的經歷提供了如此令人不安的先例，為何山寨幣仍競相申請 ETF？
ETF 申請堆積如山
資產管理公司已為至少 15 種除比特幣和以太坊之外的加密貨幣提交了 ETF 申請。
僅灰度一家就申請了追蹤 Solana、Cardano、XRP、狗狗幣、萊特幣和 Avalanche 的基金。Bitwise 希望獲得基於狗狗幣和 Aptos 的 ETF 批准，而 Canary Capital 則特別積極，提交了 Hedera、企鵝、Sui 的申請，最近還提交了一款質押型 TRX（波場幣）的產品，甚至包含了收益生成功能。
首先，一個基本的問題：為什麼要申請 ETF？
彭博社 ETF 分析師埃裡克·巴爾丘納斯最近發帖稱：「將你的加密貨幣 ETF 化，就像樂隊把歌曲添加到所有音樂流媒體服務上一樣。雖然不能保證一定有人聽，但它能讓你的音樂出現在絕大多數聽眾面前。」
簡單來說，這意味著為投資者提供更好的可訪問性和通過基金公司實現更廣泛的採用。
這一問題的影響超出了加密貨幣領域，還涉及政治的複雜性。而且我們討論的是涉及美國總統唐納·川普的複雜性。
川普的媒體與技術集團最近宣布計劃在與加密貨幣相關的 ETF 上投資高達 2.5 億美元。
以太坊 ETF 的困境
這些申請潮的時機尤其令人費解，因為它們出現在以太坊 ETF 正經歷投資者信心危機之際。
截至 4 月 18 日，以太坊 ETF 連續七周出現資金流出，總額超過 11 億美元。截至 4 月 11 日，管理資產規模暴跌至 52.4 億美元，創下自這些產品於 2024 年 7 月推出以來的歷史新低。
這種掙扎與比特幣 ETF 形成鮮明對比，儘管市場波動，比特幣 ETF 在上周的周四和周五每天都錄得近 10 億美元的資金流入，比特幣價格也因此回升至 9.5 萬美元的水平。
對於那些希望入手以太坊 ETF 的山寨幣投資者來說，以太坊 ETF 的經歷提出了一個令人不安的疑問：如果市值第二大的加密貨幣都無法維持投資者對 ETF 包裝的興趣，那麼那些不太成熟的代幣還有希望嗎？
以太坊的經驗教訓
除了數字之外，以太坊 ETF 的故事還涉及到一些根本性問題，山寨幣 ETF 的投資者如果想避免同樣的命運，就必須認真考慮這些問題。
首先是費用結構問題，灰度的 ETHE 就是一個典型例子。當貝萊德等競爭對手以十分之一的價格提供類似的投資機會時，其 2.5% 的年費顯然難以為繼。
這種費用差異造成了一種數學上的必然性——隨著時間的推移，高費用產品的表現將遠遠遜於追蹤同一資產的低費用產品。對於計劃多年持有的投資者來說，這一點至關重要。
其次是以太坊日益複雜的價值敘事。雖然比特幣受益於其直截了當的「數字黃金」定位，但以太坊的價值主張涵蓋了智能合約平臺、DeFi 的結算層、NFT 市場支柱，以及通過質押產生收益的潛在資產——這是當前以太坊 ETF 所不具備的功能。
這種複雜性造成了營銷挑戰。當財務顧問無法用一兩句話向客戶輕鬆解釋投資理由時，採用率就會受到影響。比特幣的簡單性在這場戰鬥中輕鬆獲勝。
第三個問題是 SEC 對質押的謹慎態度。通過禁止以太坊 ETF 納入質押收益，監管機構剝奪了一個差異化特徵。。當 Canary Capital 最近申請了一個質押型 TRX ETF 時，這種對比變得尤為明顯，表明一些發行人已經在嘗試克服這一限制。
為什麼仍押注 ETF？
儘管以太坊 ETF 的表現令人擔憂，山寨幣 ETF 申請的熱潮並未放緩。這種明顯的矛盾是由幾個強大的因素驅動的，這些因素壓倒了以太坊困境所引發的直接擔憂。
最重要的催化劑是「阿特金斯效應」。 保羅·阿特金斯的任命標誌著與加裡·根斯勒任期的巨大轉變，後者被加密貨幣行業視為充滿監管敵意的時期。
阿特金斯以其支持創新的名聲和偏愛市場驅動解決方案的歷史，為發行人提供了前所未有的機會：一條切實可行的審批途徑。
數據支持這種樂觀情緒。
彭博社分析師估計，像 Solana、萊特幣和 XRP 等資產的批准概率在 75-90% 之間。
阿特金斯的領導實際上開啟了一個監管窗口，資產管理公司正競相利用這一窗口，以免它可能關閉。
機構需求為這場 ETF 熱潮提供了另一個令人信服的理由。根據 2025 年 3 月 Coinbase 和 EY-Parthenon 的報告，約 83% 的機構投資者計劃在今年增加加密貨幣配置，許多人目標是將超過 5% 的管理資產投入其中。
每種山寨幣都提供了差異化的價值主張，可能比以太坊複雜的敘事更能引起共鳴。
Solana 的超快交易和不斷增長的 DeFi 生態系統提供了一個清晰的效率故事。XRP 專注於跨境支付，提供了一個更容易向機構投資者解釋的具體用例。Hedera 的企業採用賦予其純零售加密貨幣所缺乏的企業信譽。
市值較小的加密貨幣的增長潛力也為 ETF 發行人提供了令人信服的理由。
雖然比特幣和以太坊可能提供穩定性，但它們萬億美元的市值限制了上升空間。如果中市值山寨幣獲得主流採用，它們可能帶來更顯著的回報，吸引那些錯過了比特幣早期收益的增長型投資者。
潛在市場影響
相比之下，整個現貨以太坊 ETF 市場目前持有約 52.7 億美元的資產。如果兩到三個主要的山寨幣 ETF 達到這些預測，它們在推出後的幾個月內可能在規模上集體超過以太坊 ETF，創造一個顯著的市場重新調整。從而引發市場顯著的調整。
然而，機構資本分散在多個加密貨幣 ETF 上，也存在稀釋資產的風險。
這可能會將機構投資者的利益分散到多個產品上。這種激增可能會導致所有山寨幣 ETF 的資產管理規模都無法達到臨界點，從而降低其對機構投資組合的吸引力。
對散戶投資者來說，影響是雙重的。一方面，ETF 提供了受監管的、安全的加密貨幣投資敞口，且無需面對自我託管的挑戰。另一方面，ETF 投資者支付的溢價不斷增長（通過管理費和潛在的跟蹤誤差），意味著他們的投資回報可能持續低於標的資產的直接持有者。
如果大量山寨幣被鎖定在 ETF 中，可能會減少流通供應，並可能加劇標的現貨市場的波動性。
我們的觀點
在以太坊掙扎之際，山寨幣 ETF 的淘金浪潮揭示了敘事力量勝過業績表現。每個人都沉迷於一種諷刺的現象：人們蜂擁而至，而以太坊作為先驅之一，卻正在不斷虧損。他們需要關注的不是複製以太坊 ETF，而是利用其失敗的經驗。
聰明的發行人已經在規劃不同的路線。
Canary Capital 的質押型 TRX 申請就是這一戰略轉變的最明顯證據。通過引入質押收益——這正是以太坊 ETF 所缺乏的——他們正在解決過去幾周導致以太坊大量流失的核心結構性缺陷。
「阿特金斯效應」只是提供了機會。
催化劑是人們認識到以太坊 ETF 的失敗並非因為它們是 ETF，而是因為它們無法替代原生以太坊。當投資者將 ETHE 的 2.5% 的手續費和零質押收益與單純持有以太坊進行比較時，這個決定在數學上就變得顯而易見了。
分析師對山寨幣 ETF 的預測表明，這不僅僅是盲目的樂觀。這些預測表明，在以太坊複雜的敘事失效的情況下，價值主張更清晰的特定山寨幣能夠取得成功。
最終的最大贏家可能是增長空間最大的小市值代幣。比特幣和以太坊的萬億美元估值限制了其上漲的潛力，但精準定位的山寨幣 ETF 可能提供機構投資者渴望的增長倍數。
以太坊 ETF 非但不是一個警示故事，反而可能成為犧牲的先驅，為更成功的第二波鋪平道路。如今以太坊 ETF 的失敗不會證明加密貨幣 ETF 不起作用；相反，它們將是使下一代更好運作的必要市場反饋。
