Tiger Research：數字資產託管行業的快速增長

作者：Ekko An & Ryan Yoon，來源：Tiger Research，編譯：Shaw 比特鏈視界

TL;DR

• 全球數字資產託管市場規模擴大超過50%，從2022年的4479億美元增至2024年的6830億美元，從基本的託管功能演變為機構參與的核心基礎設施。

• 託管服務提供商大致可分為三種模式：傳統託管機構注重監管信任與合規性；混合模式追求服務多元化；技術提供商則通過安全性和基於 API 的基礎設施進行競爭。新加坡、香港、日本和韓國等司法管轄區都各自製定了獨特的本地託管框架。

• 託管業務的未來不僅取決於託管資產的增長，還取決於服務提供商如何在託管基礎設施之上提供金融服務。對監管的深入了解和本地化適應能力仍將是全球擴張和新進入者成功的決定性因素。

1. 託管市場為何如此重要

自進入受監管的金融體系以來，數字資產託管行業發展迅速。最初，託管服務發揮的作用有限，主要為交易所持有數字資產。然而，隨著機構需求的增長，客戶群也變得更加多元化和廣泛。 數字資產交易所交易基金（ETF）和數字資產財庫儲備（DAT）公司的興起進一步推動了機構參與，使得託管資產的總體規模大幅上升 。

這一趨勢反映在市場數據中： 全球數字資產託管市場規模從2022年的約4479億美元增長至2024年的6830億美元，短短兩年內增長了50%以上 。增長速度正在加快，多份報告預測，以 數字資產為中心的託管市場年均增長率將達到17%至25% 。鑑於當前機構資金流入的浪潮和監管基礎設施的不斷擴展，實際增長可能會超過這些預測。

隨著需要託管的資產規模不斷增長，對安全可靠的服務提供商的需求也日益增長。本報告探討了託管市場的發展歷程，並探討了不同司法管轄區如何構建和監管其託管框架。

2. 危機催生的託管行業

託管行業是在一場危機中應運而生的。 轉折點是 2014 年日本的 Mt. Gox 事件 ，當時約有 85 萬枚比特幣被盜，給用戶造成了巨大損失。這一事件給整個行業敲響了警鐘：如果沒有制度機制來保障數字資產的安全，就不可能在市場上開展可持續的業務。

這一認識推動了監管方面的進步。Mt. Gox事件之後，數字資產託管的監管框架逐步完善。尤其是美國，制定了與傳統金融領域類似的託管準則。這些監管發展為構建更清晰、更穩健的架構奠定了基礎，使託管行業能夠在明確標準下發展。

3. 託管服務的類型

雖然大多數託管服務提供商都以核心資產保管功能為核心，但其市場定位和競爭力因其戰略重點的不同而存在顯著差異。總體而言，託管業務可分為三種模式：

1. 傳統託管模式 ：專注於資產保管，類似於傳統的金融託管機構。

2. 混合模式 ：超越託管範疇，提供增值服務，例如質押、結算或報告。

3. 技術提供商模式 ：以基於SaaS的解決方案提供託管基礎設施，使機構能夠運營自己的託管系統。

每種模式都針對不同的客戶群體和需求，並根據其運營優勢和服務深度進行競爭。

3.1. 傳統託管

傳統的託管服務提供商主要專注於資產保管 。 其核心價值在於通過可靠的運營記錄建立信任，從而成為機構投資者值得信賴的託管機構 。Coinbase Custody 就是其中的佼佼者。

Coinbase的實力在美國現貨ETF市場中得到了清晰的體現。截至 2025 年，在11隻經美國證券交易委員會 (SEC) 批准的比特幣現貨ETF中，有9隻由Coinbase託管；在9隻以太坊ETF中，有8隻由Coinbase託管。如此強大的市場份額，使 Coinbase Custody 成為業內最值得信賴的機構託管人。

該公司的信譽源於其早期的監管合規性。2018年，Coinbase Custody獲得了紐約金融服務部（NYDFS）頒發的有限目的信託特許。2025年，該公司還被SEC認定為符合資產託管法規的合格託管人。這一資格使其擁有與銀行和經紀自營商同等的持有客戶資產的合法權力。

雖然許多競爭對手才剛剛獲得類似的許可牌照，但Coinbase已經在監管下積累了多年的運營經驗。這些經驗已成為吸引機構客戶的決定性因素。在託管服務領域，技術成熟度固然重要，但經過驗證的運營歷史仍然是衡量信任的關鍵指標。

歸根結底， 傳統託管模式的核心優勢在於其久經考驗的業績表現 。即使是技術先進的新進入者，也難以超越那些以監管歷史和運營記錄作為信譽基礎的現有託管機構。

3.2. 混合託管

混合託管模式以基本的保管服務為基礎，並擴展為集託管、交易和資產管理於一體的綜合服務 。本質上，它們為機構客戶提供從存儲到使用的一站式解決方案。BitGo就是一個典型的例子。

BitGo的服務組合遠不止託管，還包括質押、場外交易 (OTC)、借貸以及現實世界資產 (RWA) 代幣化。通過機構級錢包和API，BitGo將託管與資金管理系統集成，其質押服務則直接與託管帳戶關聯。BitGo的OTC業務已獲得德國聯邦金融監管局 (BaFin) 的許可。

BitGo憑藉服務多元化，實現了快速的全球擴張。通過早期進入香港、新加坡和阿布達比等靈活的監管環境，BitGo建立了強大的本地影響力，並迅速積累了機構客戶群。

混合模式的核心優勢在於基於託管的多元化 。 它不局限於存儲，而是提供涵蓋交易、資產管理和代幣化的互聯服務 。傳統託管機構通過監管信任發展壯大，而混合模式則通過服務擴展獲得發展動力。

3.3. 技術提供商

基本上， 技術提供商模式並不直接持有數字資產 。相反， 他們提供SaaS基礎設施，使銀行、交易所和金融科技公司能夠管理自己的託管系統 。該領域的領先者是Fireblocks。

Fireblocks的技術實力使其成為構建安全數字資產基礎設施的首選合作夥伴。紐約梅隆銀行、Galaxy Digital和Crypto.com等主要客戶彰顯了其市場信譽。截至2025年，其平臺管理著超過2000億美元的資產，服務於1800多家機構。豐富的經驗和技術可靠性使Fireblocks成為機構託管解決方案的首選提供商。

2024年，Fireblocks獲得了紐約州金融服務部（NYDFS）頒發的有限目的信託特許，授予其直接持有資產的合法權力。然而，該公司仍然主要專注於技術服務。該許可的作用更多是為機構客戶建立信任，而非業務方向的轉變。雖然Fireblocks已發展成為一家能夠直接託管資產的基礎設施公司，但它戰略性地利用這一地位來鞏固其作為技術優先提供商的領導地位。

4. 不同國家監管法規下的本地策略

不同司法管轄區的金融監管差異巨大，託管服務必須適應這些本地框架。由於各國監管標準不盡相同，對本地合規服務提供商的需求持續增長。即使在不如美國發達的市場（ETF 和DAT已經相當成熟），也已出現了專門的本地託管解決方案，以適應各國的監管環境。

4.1. 新加坡

自6月30日起，新加坡擴大了《金融服務與市場法》（FSMA）的適用範圍，將託管納入數字資產服務的定義。根據此次修訂，即使僅服務海外客戶的託管公司在本地運營，也必須獲得新加坡金融管理局（MAS）的批准。MAS已表示，將嚴格執行託管服務的許可標準，這意味著市場參與方將主要限於銀行和機構級實體。

4.2. 香港

2023年，香港證券及期貨事務監察委員會（證監會）推出了虛擬資產交易平臺（VATP）制度，將交易和託管功能整合在一個單一的監管框架下。該架構超越了簡單的註冊制度，要求交易平臺和託管功能均需雙重授權。

OSL提供綜合託管、場外交易和代幣化服務，並運營其交易所業務。目前，OSL為香港四隻獲批的現貨數字資產ETF中的三隻提供託管服務。HashKey與渣打銀行合作，為機構客戶提供法幣出入金服務，並通過其專有基礎設施提高數字資產與法幣之間的結算效率。

香港的監管方向明確：強調「監管+銀行合作」模式 。新加坡的託管生態系統是通過本地公司與全球服務提供商的合作發展起來的，而香港則以傳統金融機構與本地託管機構的合作為中心，以吸引機構資本。

4.3. 日本

日本金融廳 (FSA) 實施嚴格的託管框架，優先保護客戶資產。託管人必須將至少95%的客戶資產存儲在線下冷錢包中。剩餘部分存放在熱錢包中，且必須以等值的法幣或債券全額抵押。此外，外部審計也是強制性的。

由於監管要求嚴格， 日本的託管市場主要由傳統金融集團而非 Web3 原生公司主導 。只有擁有充足資本和強大基礎設施的機構才能達到FSA的標準。

三菱日聯金融集團（MUFG）/Progmat 專注於代幣化和基於信任的基礎設施，並利用其獲得FSA許可的信託銀行地位。JADAT採用混合模式，將交易所和機構託管功能相結合。它同時持有虛擬資產交易所許可和《信託業務法》下的信託業務許可，使其能夠提供綜合交易和託管服務。

日本的例子表明，嚴格的監管如何放大了傳統金融的影響力。高額的抵押門檻和強制性審計使得銀行和信託公司成為市場上佔主導地位的託管機構。

4.4. 韓國

韓國託管行業受《特定金融交易信息報告和使用法》（簡稱「特定金融信息法」或「VASP框架」）的監管，該法規規範了虛擬資產服務提供商。韓國市場呈現出兩種並行發展趨勢：金融機構主導的合作模式和技術驅動的專業化模式。其模式涵蓋了由傳統金融機構牽頭的合資企業（如 KODA）以及通過安全和基礎設施創新實現差異化的初創企業。

近期，為配合金融監管委員會（FSC）企業數字資產交易路線圖第二階段的推進，各交易所已開始積極競相吸引企業客戶。預計企業交易市場正式開放後，機構客戶需求將會增長。

韓國託管行業近期的一個轉折點將是約3500名合格專業投資者的參與。如果機構投資者開始大量進入市場，該行業可能會向證券型代幣發行（STO）和現實世界資產（RWA）代幣化方向發展。因此，監管整合不僅可以滿足合規要求，還可以成為新市場形成的催化劑。

5. 託管行業才剛剛起步

託管行業仍處於早期階段。其競爭策略大致可分為兩種。

第一種是早期市場進入 ，例如Coinbase Custody，它通過領先競爭對手建立機構信任和強大的客戶群，確立了市場主導地位。
第二種是服務多元化 ，例如BitGo，它通過提供質押、RWA代幣化和借貸等服務，實現了差異化競爭。

隨著數字資產市場從散戶主導轉向機構參與，託管服務提供商正致力於開發符合機構標準的銀行級基礎設施和審計框架。與此同時，那些能夠幫助新進入者構建合規託管系統的技術基礎設施提供商也日益受到關注。

然而，成功進入市場取決於對當地監管框架和生態系統動態的深入了解。

• 在美國 ，獲得監管部門的批准對於建立機構信譽至關重要，不過新進入者必須與Coinbase Custody的強勢地位競爭。

• 在香港和新加坡 ，成功依賴於在明確監管之下與銀行的合作模式。

• 在日本 ，嚴格的客戶資產保護規則使得與大型國內金融機構建立合作關係成為進入市場的先決條件。

• 在韓國 ，參與者多種多樣，但機構參與仍在發展，一旦監管透明度提高，仍有增長空間。

最終，尋求進入託管市場的公司必須優先考慮精準度而非速度。可持續增長取決於準確分析當地法規，並與金融機構設計穩健的合作關係結構。即使是後來者，只要其業務模式符合監管要求，並建立可靠的本地合作夥伴關係，也能找到有意義的機會。