Galaxy：イーサリアムステーキングのリスクとリターン

著者：クリスティンキム出典：ギャラクシー翻訳：シャンオッパ、ビッチンビジョン

まとめ

このレポートは、この活動に参加する際の利害関係者にとって、ステーキングの包括的な概要、イーサリアムでのステーキングがどのように機能するか、および利害関係者にとって重要な考慮事項を提供します。これは、3部構成のレポートシリーズの最初の部分であり、補充や流動性の再開など、さまざまなステーキングアクティビティのリスクと報酬を掘り下げます。シリーズの2番目のレポートでは、再開、誓約がイーサリアムとコスモスでどのように機能するか、および再開に関連する重要なリスクの概要を説明します。

導入

Ethereumは、総株式価値によって計算された最大の株式（POS）のブロックチェーンです。2024年7月15日の時点で、ETH所有者は1110億米ドル以上のイーサリアム（ETH）を約束しており、ETH供給の28％を占めています。ETHステーキングの額は、これらの資産が二重支払い攻撃やその他のプロトコルルールの違反が発生した場合にネットワークによってペナルティを受ける可能性があるため、イーサリアムの「セキュリティ予算」とも呼ばれます。Ethereum Securityへの貢献として、ETHを賭けるユーザーは、プロトコルの発行、優先順位のヒント、および最大抽出可能価値（MEV）を通じて報酬を受け取ります。ユーザーは、資産の流動性を犠牲にすることなく、液体のステーキングプールを介してETHを簡単に賭けることができます。その結果、イーサリアムプロトコル開発者が予想よりもステーキングの需要が高くなります。現在のステーキングダイナミクスに基づいて、開発者はETHの総供給（ステーキング比とも呼ばれる）がステーキングであると予想しています。この傾向を軽減するために、開発者は契約の発行ポリシーの大きな変更を検討しています。

このレポートでは、イーサリアムのステーキングユーザーの種類、ステーキングのリスクとリターン、ステーキングレートの予測など、イーサリアムのステーキングの概要を説明します。また、このレポートは、ネットワーク発行を抑制する需要を抑制するための開発者の提案に関する洞察を提供します。

株式保有者の種類

ステーキングを通じて報酬を受け取ることができるイーサリアムユーザーには6つの主要なタイプがあります。次の表には、それぞれのプロファイルについて説明します。

これらの主要なタイプのステーカーの中で、最大の数はカストディアンステーカー、つまり、ETHをプロのステークノードオペレーターに委ねる人です。プロの誓約ノードオペレーターは顧客ベースほど大きくはありませんが、管理されている誓約ETHの最大数を持つ誓約エンティティのタイプです。

この分析には、これらのエンティティがステーキングインフラストラクチャを直接実行したり、その使用のための資金を提供したりしないため、プール契約を再開する流動性のステーキング、再発、流動性は含まれていません。ただし、これらのエンティティは、カストディアンステーカーと専門家（またはアマチュア）のステーカーの間の関係を促進するためにプラットフォームを使用する専門家（またはアマチュア）のステーカーからの利益を受け取りますイーサリアムステーキング業界の重要な参加者。Lidoは、イーサリアムで最大のステーキングプールオペレーターであり、それを通して、総ステーキングETHの約29％が専門家やアマチュアのステーキングターに委ねられています。イーサリアムでの液体ステーキングプールの採用と重要な役割を考えると、液体ステーキングのリスクを理解することが重要です。

このレポートの次のセクションでは、ステーキングの報酬を受け取るために使用されるテクノロジーとエンティティに基づいて、ステーキングのリスクを調査します。

誓約リスク

誓約に関連するリスクは、誓約の方法と技術に大きく依存しています。ステーキング方法とそれに関連するリスクを定義する3つのカテゴリを次に示します。

• 直接誓約：誓約とは、独自の誓約ハードウェアとソフトウェアを運営するユーザーまたはエンティティを指します。直接誓約ETHのリスクには、誓約の罰と削減リスクが含まれます。長期的な機械の閉鎖やその他の理由によって引き起こされる罰金の罰は、ユーザーが誓約の報酬の一部を失う可能性があります。バリデーターソフトウェアなどの誤解によって引き起こされるイベントのカットにより、ユーザーは最大1 ETHの誓約バランスの一部を失う可能性があります。

• 委託された誓約：誓約とは、ユーザーまたはエンティティがそのETHを専門家またはアマチュアの誓約者に誓約のために委ねることを指します。ETHを別のエンティティに委任するリスクには、直接誓約のすべてのリスクが含まれます。また、誓約を委託する事業体は、誓約サービスとしての責任または義務を果たさない可能性があるためです。ETH所有者は、主にスマートコントラクトコードを介して制御されるエンティティなど、信頼を最小限に抑えて、株式をサービスとしての利害関係のあるエンティティに委任できますが、これにより、コードをハッキングしたり、エラーを含めることができるため、追加の技術的リスクがもたらされます。

• 流動性誓約：誓約とは、ユーザーまたはエンティティに専門家またはアマチュアが誓約し、それらを誓約する液体トークンと交換することを専門家またはアマチュアを委託することを指します。液体のステーキングのリスクには、直接的なステーキングと委託されたステーキングのすべてのリスクが含まれますが、さらに、市場のボラティリティとバリデーターの出入りの長期的な遅延により、流動性のリスクは、液体のステーキングトークンの価値があるイベントの分離イベントにつながる可能性があります。根本的なステーキングに沿って、資産の価値は大幅に逸脱しています。

これら3種類の誓約活動で強調する必要があるもう1つのリスクは、規制リスクです。ETH所有者が彼の誓約された資産からさらに離れているほど、誓約活動の規制上のリスクが高くなります。委任および液体のステーキング要件ETH保有者は、さまざまな種類の中間エンティティに依存しています。議員と規制当局の見解では、これらのエンティティは、AML/KYCの措置や証券法などの構造とビジネスモデルに応じて、動作するために特定の規則と規制の枠組みを遵守する必要がある場合があります。

規制上のリスクに加えて、これら3種類のステーキングアクティビティに関連する正確な合意リスクを指定する価値があります。プロトコルのリスクは、ユーザーが意図的にステーキングしている場合、または意図せずにイーサリアムコンセンサス契約で詳述されている規格と規則を満たすことに失敗した場合、ネットワークが自動的に発生する可能性があるペナルティに起因します。罰には3つの主要なタイプがあります。低いものから高への重大度によって並べ替え、それらは次のとおりです。

• オフラインの罰：罰ノードがオフラインで、職務を遂行できない場合（ブロックの提案やブロックプルーフの署名など​​）。一般的に言えば、バリデーターは1日に数ドルしか罰せられません。

• 最初の削減ペナルティ：他のバリデーターが検出するバリデーターの動作に対する罰は、ネットワークルールに違反しています。最も一般的な例は、検証者がタイムスロットに2つのブロックを提案するか、同じブロックの2つの証明に署名する場合です。ペナルティの範囲は、検証装置の有効なバランスに応じて0.5 ETHから1 ETHの範囲で、現在最大32 ETHです。プロトコル開発者は現在、Validatorの最大有効バランスを2048 ETHに増やし、次のネットワーク上のアップグレードペクトラの初期カットペナルティを減らすことを検討しています。

• 関連するペナルティ削減：最初のカットペナルティの後、カットイベントの前後の18日以内にカットされた誓約の合計額に基づいて、バリデーターは2回目に罰せられる可能性があります。関連する罰則の動機は、ネットワークルールに違反するために特定されたバリッターによって管理された誓約の量に基づいて罰則を測定することです。関連するペナルティは、悪意のあるバリッタの有効なバランス、総バランス、比例カット乗数3の合計に基づいて計算されます。

上記の3つの罰に加えて、ネットワークが最終結果を達成できない場合、検証者に特別な罰を課すことができます。Ethereumの最終結果の詳細な概要については、このGalaxy Research Reportを参照してください。ネットワークを完成させることができない場合、オフラインのバリデーターにますます大きな罰則を課します。ネットワークコンセンサスに貢献していないバリデーターの株式を徐々に破壊することにより、ネットワークは最終結果を達成するためにバリーターセットを再調整することができます。ネットワークが最終結果を達成できないほど、罰の重症度が大きくなります。

報酬を誓います

上記のリスクと引き換えに、誓約者は、彼が誓約したETH預金から約4％の年間収益を得ることができます。報酬は、新しいETH発行、Ethereumのエンドユーザーがトランザクションに添付した優先順位のヒント、およびMEV（ブロック内のユーザートランザクションの再注文からの追加価値）から得られます。

ステイカーズの報酬は過去2年間で着実に減少していることに注意してください。これには2つの主な理由があります。第一に、誓約されたETHの総数と同じ期間に増加したバリデーターの数。以下の図に示すように、利害関係者の発行報酬はより多くの参加者の間で希薄化されます。

発行報酬は、アクティブなバリデーターの総数とイーサリアムでのステーキングエスの供給に基づいて計算できますが、有効化者の他の2つの収益源は、オンライントランザクションアクティビティに依存しているため、予測が低くなります。

過去2年間で取引活動は減少しており、その結果、バリデーターの基本料金、優先順位のヒント、MEVが減少しました。一般に、鎖で転送される資産の値が高いほど、ユーザーは次のブロックでこれらのトランザクションに優先順位を付けるために支払う意思が高く、検索者はブロック内での並べ替えから利益を得るほど高くなります。以下の図に示すように、USDの毎日の転送の価値は、平均取引優先料金に関連しています。

Galaxyの計算によると、報酬が年間パーセンテージ収益率として計算されると、MEVはValibatorの報酬を約1.2％増加させることができます。MEVSからのバリデーターの報酬の割合は、発行や優先順位のヒントを含む他のタイプのバリデーター収益と比較して約20％です。一部のMEVは、提案者をブロックするために付与された付加価値に帰属します。これは、このレポートに先立つチャートで表される方法である優先順位のヒントや発行から生じるものではありません。ただし、優先度の高いヒントが成功した先制または逆トランザクションによって得られる場合、優先度の高いチップトランザクション自体がMEVの利益を表すことができると考えています。優先順位のヒント自体にMEVが含まれている可能性があるという事実を説明するために、他の方法は、MEVブーストソフトウェアとMEV-Boostソフトウェアで構築されていないブロックで構築されたブロックの値を比較します。

これらの方法（上記の図に示すように）は、MEVのサイズがバリデーターの報酬よりもはるかに大きい可能性があることを示唆しています。Ethereum Foundation ResearcherのToniWahrstätterによる2023年10月の分析によると、ブロックの中央値報酬は、局所的にブロックを構築する代わりにMEVブーストを介してブロックを受け取ると、ブロックの中央値報酬が400％増加します。

Validator Economyに対するMEVの影響の詳細については、MEVブーストに関するGalaxy Research Reportをご覧ください。

誓約率の予測

過去2年間のように、イーサリアムに対するステーキング需要が直線的に成長したと仮定すると、2024年にはステーキング率は30％を超えると予想されます。このレポートで前述したように、ステーキングレートが高いほど発行収益が減少します。Ethereumでのモバイルステーキングサービスにより、ユーザーはエントリキューなどのステーキングに通常の制限を簡単に賭けてバイパスできます。ユーザーは、誓約の返品を得るためにStethを購入するだけです。Stethを大量に購入すると、根底にあるステーキング資産の価値があるオープンマーケットでのStethの価値が不均衡になり、イーサリアムでより多くのETHが誓約されるまで、Steth価値のプレミアムが得られます。Stethの購入とは異なり、イーサリアムでのステーキングアクティビティは遅れます。各エポック（つまり、6.4分）は、8つの新しいバリデーターまたは最大256 ETHの有効なバランスをイーサリアムに追加できます。したがって、2025年から2025年の終わりまでの各期間の最大値に達すると仮定すると、総ETH供給の50％に達するまでに1年以上（正確には466日）かかります。

歴史的に、イーサリアムステーキングキューに入るための需要は、出口の需要よりも高くなっています。最近では、バリデーターの活動がキューに陥っているにもかかわらず、誓約の需要は、補充による追加の利益、Defi活動の回復によるMEVの増加、および取引規制のサポートなど、さまざまな理由で再び急増すると予想されます。取引された資金などの従来の金融商品における誓約活動の変更。

開発者は、ステーキングレートが再び上昇し、ステーキングサーの収益が下がるのは時間の問題であることを知っているため、ネットワーク発行を抑制する需要を抑制するためのいくつかのオプションを検討しています。

リリースの変更に関する議論

ETH保有者は、誓約利回りが将来劇的に変化することを期待する必要があります。プロトコル開発者は、25％または12.5％などのターゲットのしきい値に向かう傾向があることを確実にするための選択肢の計量です。Ethereum Foundationの研究者であるCaspar Schwarz Schilling氏は、低株式率を維持する主な理由には次のとおりであると説明しました。

1. 液体ステイクトークン（LST）の支配：ステーキングレートが上昇すると、ステーキングプール（LIDOなど）に集中しているETHの量が増加し、エンティティまたはスマートコントラクトアプリケーションの集中化のリスクを引き起こし、イーサリアムセキュリティリスクに過度に影響を与える可能性があります。

2. カットの信頼性：LSTの支配に関する懸念に関連して、単一のエンティティへの高い流通の合併またはスマートコントラクトアプリケーションは、イーサリアムの大規模な削減の信頼性を低下させる可能性があります。たとえば、ほとんどの利害関係者に影響を与えるカットインシデントが発生した場合、契約は、組織にステータスを随時変更して、罰せられたETHバランスを回復することを望んでいるETH所有者からの社会的圧力に直面する可能性があります。Ethereum Protocol Developersは、スマートコントラクトエラーが発生した後にユーザーファンドを回復することを目的として、ネットワークの歴史の不規則な状態の変化のみを編成しています。それは2016年の悪名高いダオハックの後に来ました。（このGalaxy Research ReportでDAOハッキングインシデントの詳細を読んでください。）ありますが、大規模な削減に応じて不規則な状態の変更を行うことは不可能ではありません。実際、一部のイーサリアムの研究者は、そのような結果が高循環の状況で発生する可能性が高いと考えています。

3. 信託のない基本通貨がないことを確認してください：また、LSTの支配に関する懸念に関連して、循環が高くなると、循環が不十分なネイティブETHが不十分になり、サードパーティのエンティティが発行したネイティブETHトークンの急増につながる可能性があります。Ethereumの研究者は、ネイティブETHを使用した純粋なステーキング以外のユースケースを促進する傾向があるため、エンドユーザーは、比較的少ない集中型および信頼できるアプリケーションによって発行されたオンチェーン通貨の使用に依存する必要はありませんが、ETHはEthereum契約の発行によるものです。

4. 最小実行可能な発行（MVI）：誓約費用は採掘コストと比較して取るに足らないものですが、誓約費用は無視することはできません。プロのステーキングプロバイダーは、バリデーターを実行するために必要なハードウェアとソフトウェアを必要とするため、運用コストを支払う必要があります。これらのプロバイダーを通じて誓約するには、ユーザーはこれらのプロバイダーに料金を支払う必要があります。さらに、ユーザーがネイティブのETHをステーキングすることで液体を誓約したトークンを取得したとしても、ステーキング操作が失敗した場合、サードパーティをステーキングするための追加のリスクと罰金を担います。したがって、ステーキングアクティビティをサポートするための追加コストはより高い発行を意味し、ETH供給の拡大をもたらすため、ステーキングコストを最低レベルまで維持することはネットワークの利益になります。

Ethereum Protocolの開発者と研究者は、イーサリアムのステーキング率を下げるためのさまざまな提案を検討しています。これらの提案には、以下が含まれますが、これらに限定されません。

1. 短期の1回限りのカット：2024年2月、Ethereum Foundationの研究者Ansgar DietrichsとCaspar Schwarz Schillingは、再びステーキング利回りの1回限りの削減を提案しました。このアイデアは、もともとイーサリアム財団の研究者であるアンダース・エロウソンによって提案されました。Dietrichs and Schillingの最新の記事では、研究者はステーキング収量を30％削減することを推奨しています。ただし、この数は、イーサリアムのステーキングレート、つまりETHステーキングの総供給に依存します。2月以降、誓約率が上昇していることを考えると、研究者は、理論的に推奨される利回りの削減はより高いはずだと考えています。この提案は、誓約要件の上限を保証するものではありませんが、単純なコードの変更のみが実施される必要があり、短期発行の報酬を減らすことにより、誓約の経済的インセンティブを抑制します。この提案は、ターゲットポリシーなどの長期的なソリューションへの道を開くための一時的な措置として意図されています。

2. 長期的には、誓約比は目標です：新しい発行曲線を実装すると、ステーキングレートがターゲット比を超える（たとえば、誓約されたETHの総供給の25％）を超えると、報酬を誓約して受信するバリデーターのコストが高くなります。このアイデアは、Elowsson、Dietrichs、Schwartz Schillingによる研究に基づいています。ターゲット比を達成できるいくつかのメカニズムがあり、それぞれが発行スケジュールと循環の減少の重大度が異なります。ステーキング比ターゲットモデルの下の発行曲線の詳細については、このEthereum Researchの記事をご覧ください。

上記の提案はすべて、次のイーサリアムハードフォークペクトラには含まれません。ただし、プロトコル開発者がその後のアップグレードでリリースの変更を推進する可能性が高いです。これまでのところ、イーサリアムコミュニティ内の発行の変更に関する議論は非常に議論の余地があり、幅広いコンセンサスに達していません。発行の変更に対する主要な異議には、ステーキング収益の減少がイーサリアムと個人および在宅のステーカーで活動する大規模なステーキングプロバイダーの収益性を損なうという懸念が含まれます。また、ユーザーは、これまで発行に影響を与えた提案について、十分な研究とデータ駆動型分析の欠如に反対します。MVIを達成するための正確な目標株式比率は何であるか、および発行の変更を通じてこれを達成することで、集中的なステーク分布に関する懸念が減少するかどうか、または個々の利害関係者の参加をさらに妨げることで問題を悪化させるかどうかは不明です。イーサリアムでの個々の利害関係者の長期的な収益性に関するいくつかの懸念に対処するために、イーサリアムの共同設立者であるVitalik Buterinは、2024年3月に予備研究を共有し、新しい反関連の報酬と罰則を追加して、検証器が少ないノードオペレーターを制御するのに役立ちます。 。

Ethereumのステークブロックチェーンビーコンチェーンの証明は、2020年12月の誕生以来変化していません。しかし、イーサリアムの金融政策は、ビーコンチェーンとの合併前に、約7年間の歴史の中でいくつかの改訂を受けました。イーサリアムでブロックを採掘することに対する報酬は、最初は5 ETH/ブロックに設定されています。2017年9月のメトロポリタンアップグレードでは、3 ETHに削減されました。その後、2019年2月のコンスタンティノープルのアップグレードでは、再び2つのETHに低下しました。その後、鉱山労働者は、2021年8月にロンドンのアップグレードで取引手数料から受け取った報酬を見ました。その後、2022年9月の合併のアップグレード中に採掘報酬は完全に廃止されました。

ステークコンセンサス契約の証明の下では、ユーザーベースが変更の影響を受けるため、イーサスの金融政策の変更は、仕事の証明に基づいてオンラインで発行された以前の変更よりも議論の余地があるかもしれません。厳格な鉱山労働者とは異なり、発行の変更は、より多くのETH所有者、サービスとしての利害関係者、液体のステークトークン発行者、および再ルテイクトークン発行者に影響を与えます。イーサリアムの保護に関与する利害関係者ベースが成長しているため、イーサリアムプロトコル開発者が過去と同じように頻繁にイーサリアムの金融政策を変更することはまずありません。この議論の物議を醸す性質は、時間の経過とともに誓約に関連するますます厳格な政策と報酬につながる可能性があります。したがって、イーサリアムに基づいて構築されたステーキング業界が発展し、成熟するにつれて、イーサリアムコードベースを変更する機会の窓は縮小し、長期にわたって持続する可能性は低いです。

結論は

イーサリアムに基づいて構築されたステーキングエコノミーは、まだ初期段階で実験的な段階にあります。ビーコンチェーンが2020年に最初に発売されたとき、ETHに賭けるユーザーは、ETHを撤回したり、資金をイーサリアムに送り返すことを保証できませんでした。2022年にビーコンチェーンがイーサリアムと合併すると、ユーザーはヒントやMEVを浸透させるための追加の報酬を受け取ります。2023年にステーキングエス抽出機能が有効になっている場合、ユーザーは最終的にVerifierと利益をステーキング操作から終了できます。Ethereum Development Roadmapには、イーサリアムで運営されている在宅のステーカーに影響を与える、イーサリアム開発ロードマップには一連の変更があります。これらの変更のほとんどは、ペクトラのバリデーターの最大有効なバランスを増やすなど、ステーキングの経済的インセンティブに影響を与えませんが、一部の意志です。したがって、Ethereumの開発ロードマップは進化し続け、ハードフォークを通じて実装されているため、イーサリアムをステーキングするリスクとリターンを慎重に評価することが重要です。Ethereumのステーキングエコノミーは、イーサリアムのかつての鉱業よりも多くの利害関係者をカバーしているため、時間の経過とともにステーキングダイナミクスに影響を与える頻繁な変化により、イーサリアムプロトコル開発者が実行することがより困難になる可能性があります。しかし、イーサリアムは比較的新しいステークの証明ブロックチェーンのままであり、今後数ヶ月および数年で大幅な変化が予想されており、関連するすべての利害関係者のステークダイナミクスを変えるために慎重に検討しています。