DAT Corporation : un concept en transition

Auteur : James Butterfill, Source : CoinShares Research, Compilateur : Shaw Bitcoin Vision

Au cours des deux dernières années,Les sociétés de trésorerie d’actifs numériques (DAT) sont devenues l’un des secteurs dont on parle le plus sur le marché des crypto-monnaies.. Étant donné que CoinShares exploite un indice boursier blockchain, c’est un sujet que nous abordons souvent. À mesure que le secteur DAT et sa crédibilité croissent rapidement, son positionnement devient de plus en plus flou.La récente correction du marché a mis sous pression certains grands DAT, nousIl est nécessaire de réexaminer l’intention initiale et l’historique de développement de DAT, ainsi que ce que le récent ralentissement du marché et la diminution de la valeur liquidative signifient pour son développement futur.

L’intention originale et le positionnement principal de DAT

Pour comprendre la situation actuelle, nous devons revenir sur les motivations initiales de la création du DAT.L’objectif principal de DAT est de servir les entreprises multinationales ayant des sources de revenus en devises multiples et la nécessité de gérer les risques en matière de capital et de change.. Pour ces entreprises, Bitcoin offre une couverture intéressante contre les risques d’assouplissement quantitatif, d’augmentation de la dette publique et de dévaluation de la monnaie à long terme.L’ajout de Bitcoin au bilan n’est pas une spéculation, mais une stratégie de gestion financière, comme en témoigne la première annonce de Strategy en août 2020. Cela coïncide également avec l’intérêt croissant des entreprises pour la technologie du grand livre distribué et les efficacités qui peuvent être obtenues en intégrant l’infrastructure blockchain dans les opérations existantes.

À proprement parler, DAT fait simplement référence aux entreprises qui détiennent du Bitcoin ou d’autres actifs cryptographiques dans leur bilan.Le marché a progressivement fixé un seuil implicite : le publicUne entreprise doit détenir une proportion significative de cryptomonnaie (généralement supérieure à 40 % de la valeur liquidative) pour être classée en DAT..À mesure que les achats de cryptomonnaies s’accélèrent et que les valorisations montent en flèche, ils occultent souvent le cœur de métier d’une entreprise.La stratégie en est l’exemple le plus évident :Ce qui a commencé comme une démarche visant à diversifier vos fonds s’est en fait transformé en un véhicule d’investissement Bitcoin à effet de levier..De nombreux nouveaux entrants ont suivi une approche similaire, en émettant des actions non pas pour développer leur activité mais pour accumuler davantage d’actifs numériques.Cependant, au fil du temps, cela a érodé l’intérêt et les flux de financement dans ce domaine, tout en soulevant des questions sur la durabilité de ces stratégies.Par la suite, ces sociétés ont commencé à utiliser autant que possible divers canaux de financement pour augmenter rapidement le nombre de crypto-monnaies détenues, dans l’espoir que la hausse des prix compenserait le manque de croissance de leurs activités principales.

Logique comportementale du DAT et défis liés à la correction du marché

La récente correction du marché des cryptomonnaies a mis en lumière ces défauts structurels..Plusieurs facteurs ont contribué à ce déclin, notamment l’absence d’une activité opérationnelle solide pour soutenir sa stratégie de gestion financière, le transfert de fonds vers d’autres investissements en actions liés à la blockchain (comme les opérations minières) et la baisse globale des prix des cryptomonnaies.Pour bon nombre de ces sociétés, leurs activités traditionnelles sont déficitaires, ce qui peut entraîner une certaine pression à la vente, bien que ces pressions à la vente soient généralement faibles par rapport à leurs avoirs en actifs numériques.Bitmine (BMNR) en est un bon exemple : au cours de son dernier trimestre fiscal, la société a enregistré des sorties de trésorerie d’exploitation de seulement 5 millions de dollars, tandis que ses réserves d’Ethereum (ETH) valaient plus de 10 milliards de dollars.Le flux de trésorerie d’exploitation de Metaplanet, basé au Japon, est tout aussi minuscule par rapport à ses avoirs en Bitcoin d’une valeur de 2,7 milliards de dollars.

D’un autre côté,Le paiement des dividendes et des intérêts peut entraîner un besoin de vente plus pressant, en particulier lorsque les ressources liquides en monnaie légale sont rares.Cependant, la plupart des DAT sont financées par l’émission d’actions et ont un niveau d’endettement relativement faible.La seule exception est Strategy, qui a un encours de dette de 8,2 milliards de dollars et a émis pour 7 milliards de dollars d’actions privilégiées versant des dividendes.Les dettes de Strategy génèrent des engagements de flux de trésorerie annuels d’environ 800 millions de dollars, que la société a financés grâce à un financement supplémentaire.Pour apaiser les inquiétudes concernant sa solvabilité, Strategy a une fois de plus utilisé son mécanisme d’émission sur le marché (ATM) pour émettre 1,4 milliard de dollars de réserves afin de payer les dividendes et les intérêts des actions privilégiées.Les sociétés DAT utiliseront tous les moyens disponibles pour éviter de vendre leurs réserves d’actifs numériques, et jusqu’à présent, les principales sociétés DAT que nous suivons n’ont pas réalisé de ventes importantes cette année.

Cependant, la question demeure : que se passe-t-il lorsque le mNAV (capitalisation boursière par rapport à la valeur liquidative) tombe en dessous de 1x ? Contrairement à ce que pensent la plupart des gens, la situation n’est pas totalement désespérée.Les sociétés détenant des crypto-monnaies peuvent toujours augmenter leurs avoirs en crypto-monnaie par action en inversant leurs stratégies d’accumulation.Dans ce cas, la société vend des cryptomonnaies et rachète des actions, augmentant ainsi ses avoirs en jetons par action.Bien que cette approche soit logique, nous pensons qu’il est peu probable que les équipes de direction qui ont du mal à étendre leurs opérations réduisent de manière proactive leurs avoirs en cryptomonnaies, ce qui pourrait conduire à une croissance stagnante de leurs avoirs jusqu’à ce que les conditions de financement s’améliorent.Enfin, les entreprises qui négocient en dessous de la valeur liquidative de leur cryptomonnaie peuvent devenir des cibles d’acquisition attrayantes, car les entreprises les plus riches peuvent les considérer comme un moyen d’acquérir des actifs numériques à un prix inférieur à leur coût.

La bulle DAT a-t-elle éclaté ?

À bien des égards, c’est le cas.Beaucoup de ces sociétés se négociaient à 3, 5 voire 10 fois leur valeur liquidative à l’été 2025, et oscillent désormais à 1x, voire moins.Ensuite, la direction du marché va diverger :Soit la baisse des prix déclenche des ventes désordonnées, conduisant à un krach boursier, soit les entreprises continuent de détenir des actifs et attendent que les prix remontent..Nous préférons ce dernier, surtoutCompte tenu de l’amélioration du contexte macroéconomique et de la possibilité d’une baisse des taux en décembre, cela soutiendra plus largement le marché des cryptomonnaies.

Cependant,À long terme, le modèle DAT doit évoluer et changer. Les investisseurs seront moins tolérants à la dilution et à la forte concentration d’actifs sans flux de revenus substantiels.L’intention initiale des entreprises de haute qualité de diversifier le risque fiduciaire a été éclipsée par un grand nombre d’entreprises utilisant le marché boursier public pour constituer d’énormes actifs plutôt que de développer de véritables entreprises, ce qui a miné la crédibilité de l’ensemble du secteur.

Il est encourageant de constater qu’un groupe d’entreprises plus solides commencent à inclure Bitcoin dans leurs bilans à des fins stratégiques.Cependant, selon la définition informelle actuelle, ces sociétés ne devraient pas du tout être considérées comme des DAT.Ironiquement, les entreprises qui correspondent le mieux à l’intention initiale du modèle de stratégie de couverture de change/gestion des changes, telles que Tesla, Trump Media Group et Block Inc, sont actuellement exclues de cette étiquette.

L’orientation future du concept DAT

L’éclatement de la bulle DAT ne signifie pas la fin du concept DAT.Nous nous attendons plutôt à un réajustement du marché.Les investisseurs feront de plus en plus la distinction entre :

• DAT spéculatif: Le cœur de métier est secondaire et sa valeur dépend presque entièrement des détentions de jetons.

• DAT orienté réserve d’actifs: Utilisez Bitcoin ou d’autres actifs numériques dans le cadre d’une stratégie sérieuse de change et de trésorerie.

• Société d’investissement symbolique: Une entreprise détenant un portefeuille diversifié de jetons, probablement similaire à un fonds à capital fixe plutôt qu’à une entreprise traditionnelle.

• entreprise stratégique: Ajout du Bitcoin au bilan en tant que macro-couverture mais ne cherchant pas à être classé comme DAT.

L’année dernière a montré que le mot « DAT » peut signifier tout et rien à la fois, c’est pourquoi l’industrie s’orientera vers une classification plus claire.

Conclusion

DAT est né d’un concept raisonnable :Les entreprises diversifient leurs réserves de capital des monnaies fiduciaires vers les actifs numériques. Cependant, l’expansion rapide des réserves de tokens, la dilution et la poursuite à tout prix d’une croissance du nombre de tokens par action ont mis à mal cette intention initiale.Alors que la bulle éclate, le marché réévalue quelles entreprises correspondent réellement au modèle DAT et lesquelles ne font que surfer sur la vague..

L’avenir du DAT réside dans le retour aux principes de base :Une gestion financière rigoureuse, un modèle économique solide et des attentes réalistes quant au rôle des actifs numériques dans les bilans des entreprises.La prochaine génération de sociétés DAT sera plus proche du modèle initialement envisagé : des entreprises stables et mondiales qui utilisent les actifs numériques de manière stratégique plutôt que spéculative.