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著者：Peng Wensheng、出典：CICC Research Report
最近、デジタル通貨分野のダイナミクス、特に米ドルのスタブコインの開発が注目を集めています。ホワイトハウスに戻って以来、トランプ政権は、米ドルに固定されたstablecoinsの開発、中央銀行のデジタル通貨の発行に反対し、ビットコインなどのクリプト資産が予備資産に含めることを提唱するなど、デジタル通貨に関する多くの声明を発表しました。最近、米国財務長官のベシセントは、ホワイトハウスの最初のデジタル資産サミットで、米国が「世界の支配的な準備通貨として米ドルを維持する」と「スタブコインを使用してこの目標を達成する」と述べた。
世界中の他の国や地域も対応しています。欧州中央銀行知事ラガルドは最近、立法枠組みの迅速な確立が、安定した資産と暗号資産の急速な発展によってもたらされる課題に対処するための可能性のあるデジタルユーロ（中央銀行のデジタル通貨）の道を開くと強調したが、彼女はEuro Stablecoinに対処することを提案しなかった。中国の香港は「Stablecoin Bill」を可決しました。これにより、認可された機関がFiat通貨で固定されたStablecoinsを発行し、関連する規制要件を設定できます。
Stablecoinsは、世界的な懸念のホットなトピックであるだけでなく、現実に起こっている経済的出来事でもあり、世界的な経済的および金融景観に重要な影響を与える可能性があります。この記事では、stablecoinsの経済的論理と公共政策の意味を理解する方法についていくつかの分析をしようとしています。
1。スタブコインとは何ですか？何ではありませんか？
Stablecoinsは、特定の資産に固定されており、比較的安定した通貨価値を維持することを目的としている暗号通貨の一種です。現在、高流動性資産で担保された米ドルのスタブコイン（USDT、USDCなど）の市場価値は、すべてのスタブコインの総市場価値の90％以上を占めています。この記事で議論されているスタブコインは、そのような米ドルのスタブコインのみを参照しています。スタブコインの取引は、一次および流通市場に分けることができます。主要市場では、Stablecoinが発行する機関は通常、1つのStablecoinで1米ドルを返済することを約束しますが、参加のしきい値が高いです。一般的に、参加できる機関ユーザーのみが参加できます。同時に、彼らは顧客IDレビュー（KYC）の要件を満たす必要があり、償還の処理遅延もあります。流通市場は市場の参加者によって独立して取引されており、スタブコインの価格は需要と供給の影響を受け、時には1米ドルのアンカー価格から逸脱します。Stablecoinsには技術的特性と通貨特性の両方があり、注意を払う価値のあるいくつかのポイントがあります。
（i）デジタルテクノロジーは支払いと和解効率を向上させますが、分散化しません
理論的には、Stablecoinsはブロックチェーンの分散型台帳で実行され、分散属性があります。同時に、スタブコインは、融資、取引、その他のアプリケーションを分散財務（DEFI）でサポートするためにスマートコントラクトに組み込まれ、従来の金融仲介業者なしで自動的に実行でき、高速かつ低コストの和解を達成できます。しかし、実際には、スタブコインの分散化特性には特定の制限があります。たとえば、USDTおよびUSDCの発行会社は、Stablecoinsの発行と償還、および予備資金の管理を管理しており、代わりに特定の集中特性を提示します。
（ii）保有者の観点から見ると、スタブコインは政府通貨ではなく民間通貨です
2025年に米国が提案した天才法（草案）によると、Stablecoin発行者はコインホルダーにあらゆる形態の利益を支払うことを禁止されています。同時に、この法案は、1：1以上の高燃料資産を埋蔵量として保持するために、Stablecoin発行者を要求しています。金銭的属性の観点から見ると、Stablecoinsは本質的に米ドルのクレジットと発行機関のクレジットに基づいた民間通貨です。
（iii）発行者の観点から見ると、Stablecoinモデルは「狭い銀行」に似ており、責任だけではありません
Stablecoinsの動作は、狭い銀行モデルに似ています。従来の銀行は、「短期債務と長期投資」モデルを採用しています。つまり、短期預金を使用して長期ローンを発行します。満期の不一致は、歴史上何度も発生した銀行パニックや銀行の実行など、流動性の危機を引き起こす可能性があります。現代の中央銀行システムは、さまざまな流動性ツール、預金保険システム、資本流動性要件、マクロプルデンシャルポリシーなどを含むマルチレベルの規制システム設計により、金融の安定性を向上させます。対照的に、スタブコインは狭い銀行の概念に似ており、その中核はビジネスの範囲を厳密に制限し、低リスクの採用、高リキッドアッセットなどの短期的な債券などを保持することを可能にします。十分または過剰の資産を維持し、預金の交換保証を維持し、用語の不一致、信用リスク、または過度の投機によって引き起こされる危機を避けることにより。このモデルでは、通貨の作成と信用分離の機能は分離されています。「シカゴ計画」に代表されるいくつかの理論的概念では、狭い意味での銀行は「お金の倉庫」としてのみ使用され、預金を安全に保管し、支払いサービスを提供する責任があります。企業ローンなどの信用発行は、他の非銀行金融機関（専門的な貸付機関など）によって完了し、2つは法的および財政的に厳密に隔離されています。
（iv）RMBにはすでに安定したコインがあります：Wechat PayとAlipay
経済メカニズムの観点から見ると、サードパーティの支払いツールのプラットフォーム通貨には、スタブコインと同様の機能がありますが、中国はこの点で特定の比較上の利点を持ち、比較的完全な規制構造を形成しています。 WeChat PayとAlipayが代表する中国のデジタル決済業界は、世界で主要な地位にあります。「Wechatの変更」と「Alipay Balance」は、支払い機関に対するユーザーの主張であり、リアルタイムアカウントの充電とカードへの引き出しをサポートし、さまざまな消費、転送、財務シナリオで便利に使用できます。顧客準備金の集中預金および保管システムの下で、資金は中国人民銀行（中央銀行の貸借対照表を構成する「非金融機関預金」）に100％預けなければなりません。海外の安定コインと同様に、プラットフォーム通貨も法的通貨の延長であることがわかります。メカニズムを使用して、デジタル通貨シンボルと法的通貨の間の1：1の比率を維持します。違いは、プラットフォーム通貨の安定性メカニズムがより厳しく、顧客準備金のセキュリティが実際に中央銀行の基本通貨によって保証されていることです。同時に、標準化された監督により、財務拡大の属性がより厳密に制限されました。
2。支払いツールとして、安定コインを削減でき、どのようなコストを削減できませんか？
現在、定期的な小売支払いにおけるStablecoinsのユーザーの数は非常に少なく、アプリケーションシナリオは限られています。WeChat、Alipay、Apple Pay、PayPalなどのサードパーティの支払いプラットフォームは、ネットワーク効果と規模の経済を形成し、現職者の最初の運転の利点を持っています。同じ通貨ゾーンでは、スタブコインは、支払いの利便性とセキュリティの観点から、既存のサードパーティの支払いシステムよりも有利ではありません。取引コストを削減する安定コインの可能性は、主に国境を越えた支払いにあります。
スタブコインは、国境を越えた支払いにおいて低コストの利点を持っているとどの要因がありますか？比較的十分な市場競争パターンが重要な理由かもしれません。従来の銀行システムは、米ドルの国境を越えた交換および支払いサービスを提供していますが、クリアリングシステムは高度に集中化されています。ニューヨーククリアリングハウス間銀行の支払いシステム（チップ）は、米ドルの国境を越えた支払いと清算システムの中核インフラストラクチャの1つであり、世界の国境を越えた支払いの約96％を引き受けています。銀行カードの譲渡機関は、VisaやMasterCardなどのいくつかのオリガルヒに支配されています。ファーストモーバーのアドバンテージとスケール効果は、エントリーの障壁と業界の集中力の高いものにつながり、それがトランザクションコストを課します。
サードパーティのデジタル決済プラットフォームには、従来の国境を越えた支払いシステムよりも、個人の間でより低い取引コストの特徴があり、より透明な料金があります。これらの支払いプラットフォームは通常、デジタルウォレット機能を組み合わせており、多様なユーザーが必要としているため、サプライヤーは支払いサービスを繰り返しアップグレードし、さまざまな地域で差別化された競争を形成し、使用シナリオを形成します。多くのサードパーティの支払いプラットフォームがセグメントにハイライトを形成しています。たとえば、Stripeはより低い国境料金サービスやカスタマイズ可能なビジネスソリューションを提供し、その主なサービス目標は大規模な取引量または国際取引ニーズを持つオンライン企業ですが、商人レベル（支払い当事者）、第三者の支払い取引手数料はまだ高くなっています。
Stablecoinsのオープン性とインフラストラクチャアーキテクチャの程度により、より競争の激しい市場構造を形成し、既存の支払いシステムをバイパスして低コストの国境を越えた支払いを達成する可能性が高くなります。まず第一に、Stablecoinsのデジタル経済特性により、新しいテクノロジーを使用して料金を削減することが可能になります。たとえば、Stablecoinsの公共チェーンの競争と最適化は、取引手数料（ガソリン料金）の減少を促進するのに役立ちます。第二に、Stablecoin市場での競争は比較的十分であり、複数の既存または潜在的な発行者が世界中で一緒に競争しており、これは低レベルで取引料を維持するのに役立ちます。第三に、銀行システムやサードパーティのデジタル決済プラットフォームと比較して、Stablecoinsは規制規制の緩和緩和に直面しており、特定の規制裁定スペースがあります。対照的に、既存の支払い方法の規制システムは比較的完全です。銀行は、資本の妥当性比率、預金保険、流動性管理、アンチマネーロンダリング（AML）、KYCなど、およびサードパーティのデジタル支払いプラットフォームの点で厳格な制約に直面しています。フロー制御。
Stablecoinsは同じ通貨の国境を越えた支払いのコストを削減できることに言及する価値がありますが、異なる通貨間の交換を含む支払いの場合、状況はより複雑です。 Stablecoinsは、地元の銀行システムを含む2つの通貨間の交換コストを排除することはできません。また、マネーロンダリング防止や資本口座制御などの規制要件が取引コストを増加させます。もちろん、通貨を貿易する当事者として、米ドルには規模の経済の利点があり、他の通貨間の交換は一般に米ドルを通じて行われます。このコストの利点は、国際取引媒体としての米ドルの地位からもたらされます。デジタルテクノロジー自体に関しては、米ドルのスタブコインは、他の通貨のサードパーティの支払いツールや中央銀行のデジタル通貨よりも必ずしも競争上の利点を持っているわけではありません。重要な意味の1つは、他の通貨の馬小屋が、米ドルのstablecoinsよりも国境を越えた経済活動のコストを削減する上ではるかに限られた役割を持っていることです。
3.安定したコインの供給弾力性は大きく、その循環は主に需要によって決まります。
Stablecoinsの供給の観点から見ると、発行者の収入は、資産および負債側に広がる金利から得られます。 Stablecoin発行機関は、責任側でゼロの利息を支払いますが、資産側に保有されている財務省債や銀行預金などの安全な資産は利息を生み出します。純利息マージンが大きいほど（利子は営業費用を差し引いたものから拡散します）、発行機関のスタブコインを提供する動機が強くなります。理論的には、純利息マージンがプラスである限り、供給は無限である可能性があります。米ドルの馬小屋の市場価値は、2020年の数十億ドルから増加し、2025年の第1四半期に2億2000万米ドルを超えて増加し、Fiat-Anchored Stablecoinの総数の99.8％を占めました。そして、これらの年で、米ドルの短期金利は、Covid-19パンデミック中のゼロから近いゼロから現在約4％に増加しており、Stablecoin発行者にとってほぼリスクのない大きな金利の広がりをもたらしています。これは、ますます多くの機関がStablecoinsを発行することを望んでいる理由を説明するかもしれません。
高供給の弾力性の特性に基づいて、stable岩の循環は基本的に需要によって決定されます。利息を支払わない支払いツールとして、取引要件を大幅に超えるゼロ利益資産を保持する意思はありません。取引需要の不確実性のため、人々は何らかの予備資金を保有する意思があり、準備金の需要は利息損失の機会費用に一部依存しています。銀行預金またはその他の安全な資産（財務省債券など）の利回りが上昇すると、保有者の機会費用が増加し、準備金の需要が減少します。つまり、近年の米ドルの金利の上昇は、安定した需要を減らすべきです。それでは、同じ期間に米ドルのスタブコインの急速な成長をどのように説明しますか？
別の観点から見ると、Stablecoin保有者によって与えられる関心は、Stablecoinによって与えられた利便性を得るために支払う価格です。より高い金利は、安定したバランスの低下につながりますが、ユニットのスタブコインが保有者にもたらす利便性の利益は増加します。それでは、どのような利益の利益が、金利の急激な上昇によって引き起こされる機会コストを相殺できるでしょうか？
最初のものは、通貨代替効果です。米ドルは、特に高インフレまたは現地通貨の継続的な減価償却経済のために、生まれ変わった国際通貨として流動性/安全な資産を提供します。米ドルには、現地通貨を交換する効果があります。調査では、トルコ、アルゼンチン、インドネシア、インドなどの発展途上国が馬鹿げたものを保持する意欲が高まっていることがわかりました。高いインフレを備えたトルコを例にとると、2023年にstablecoinsを購入するためにフィアット通貨を使用する規模は、GDPの3.7％に相当します。ただし、この種の通貨代替は制限されるべきです。特に米ドルの金利の上昇を考慮すると、保存価値の観点から見ると、現地通貨の交換は、地方銀行の米ドル預金など、利息を支払う安全な資産にもっと反映されるべきです。Dollar Cashに代わるもう1つの代替手段は、Dollar Stablecoinですが、このオプションの重要性の証拠はありません。対照的に、米ドルの現金もStablecoinsも利子を支払わない。 Stablecoinsには、運ぶことの利便性があり、身体的損傷のリスクはありません。大規模な支払いでは特に有利ですが、米ドルの現金の利点は、償還のリスクがないことです。
2つ目は、従来の国境を越えた貿易の支払いの分野にある可能性があります。主に、高度に集中化されたインフラストラクチャ、複雑で長いプロセス、コンプライアンスコストの階層化された移転によって引き起こされる独占などの要因により、従来の国境を越えた支払いは長い間閉じ込められてきました。これに関連して、Stablecoinsは、従来の階層構造をバイパスまたは簡素化する代替品を提供し、デジタル手段を使用してより直接的な国境を越えた支払いを達成し、それにより既存のパターンを破り、取引料金を削減します。国境を越えた電子商取引の売り手、企業、または少量の国境を越えた貿易に頻繁に関与する個人にとって、このコスト削減は非常に魅力的であるため、安定した需要をもたらす可能性があります。ただし、国境を越えた支払いのコストを削減することは、Stablecoinsの「特許」ではありません。 PayPalなどのデジタル決済プラットフォームには、従来の国境を越えた支払い独占を破る可能性もあります。
3番目は、暗号資産トランザクションに関連している可能性があります。ビットコインなどの暗号資産の価格は、過去数年間で急激に上昇し、高いボラティリティを抱えており、暗号資産取引のための米ドルのスタブコインの準備金の需要を増やしています。Stablecoinsは、Crypto Asset Tradingの主要な仲介者であるだけでなく、ビットコインなどの主要な暗号資産の価格変動の期間にとって理想的な安全な避難所でもあります。ビットコイン市場が上向きか下方かに関係なく、先物契約や永続的な契約などのデリバティブの存在は、担保としてのスタブコインに対する市場の需要の継続的な増加につながりました。
4番目は、地下経済活動、規制裁定、および金融制裁に関連する取引のニーズを回避することです。取引プロセス中のスタブコインの匿名性により、取引は追跡と規制を困難にし、特に国境を越えた支払いにおいて、違法および違法な取引に利便性を提供します。規制を回避することによって得られたリターンは、スタブコインが保有者に提供する便利な収入であると言えます。Stablecoinsは、今日の米国が支配する国際的な支払いシステムをバイパスするためにも使用でき、それによって地理経済競争における金融制裁を避けることもできます。たとえば、ロシアは、Stablecoinsを使用して他の国との石油貿易を促進し、USDTを現地通貨貿易和解の橋として使用し、イランなどの国々も貿易和解を行うために暗号通貨を使用しています。
これまでのところ、上記の4つの可能性は、より合理的な推測であり、ある程度の相関関係があります。暗号資産取引と灰色の取引の需要は、オフショア交換が位置する弱い規制環境によって強化されます。ほとんどの暗号取引所はオフショア金融センターに設置されており、規制法執行機関と国際規制協力を実施することが困難です。
4。将来の開発の可能性：スタブコインの能力と無能
将来のスタブコインの成長の可能性をどのように見ていますか？現金、銀行の需要預金、サードパーティの支払い埋蔵量などと同様に、スタブコインの流通は主に取引のニーズによって決定され、重要な意味をもたらします。国境を越えた状況が関係していない場合、スタブコインは現金、需要預金、およびサードパーティの支払いシステムよりも明らかな利点はありません。匿名性により、スタブコインが地下の経済活動を容易にすることができますが、地下経済活動を促進する可能性があります。このような前向きなサイクルは、灰色の取引を備えた影の金融システムを促進する可能性があり、金融当局がそのような規制裁定を容認し続けると想像するのは困難です。スタブコインの成長の可能性は、国境を越えた経済活動にあります。
（i）米ドルの国際通貨の状況により、米ドルの安定性の成長の可能性が最初になります
国際レベルでは、現職者のネットワークの利点により、米ドルは安定した市場メカニズムの恩恵を受ける可能性が最も高くなります。言い換えれば、米ドルの安定コインの急速な成長は、国際通貨としての米ドルのすべての結果の第一の結果です。逆に、Stablecoinは米ドルの役割を統合または拡大することさえできますか？これは、通貨の3つの主要な機能（会計単位、取引メディア、および価値のストア）におけるスタブコインのパフォーマンスに依存します。これらの3つの機能では、通貨代替現象が発生する可能性があります。どの機能がより重要ですか？
口座単位としての主権通貨の信用は、政府の承認から来ており、国家経済主権の中心的な具体化です。公共権力または自国の侵食の程度によって確立された簿記通貨の国際拡張は、その支払いと保存された価値機能の市場競争に反映されています。
上記のように、支払い方法の効率性の観点から、米ドルの安定性は、国際通貨としての米ドルの既存の利点から利益を得ています。同時に、規制裁定の観点から、米国は他の国よりも高度な金融自由化を抱えており、米国に対する規制裁定の影響は他の経済よりも小さく、ドルの安定性も有利になります。
それでは、国際通貨としての米ドルの競争力から何が来るのでしょうか？重要なのは、通貨の価値を保存する手段です。米国の金融市場は規模、深さ、幅が大きく、大規模な経済の中で最も開かれており、グローバル投資家の参加を引き付けます。特に、米国財務省はグローバル市場に安全な資産を提供しています。米ドルの馬小屋は、国際準備通貨としての米ドルの現職の利点から利益を得ていますが、新しい技術ツールとしての米ドルは、世界市場の貯蔵価値の手段として米ドルを拡大するための新しいキャリアを提供します。
（ii）米ドルのスタブコインは順番にドル化を促進できますが、2つの抵抗があります
世界的には、通貨間の競争はゼロサムゲームであり、国際通貨市場での米ドルの利益は他の国の損失を意味します。上記の分析ロジックに基づいて、主に米ドルのスタブコインの影響を受ける2種類の国があります。1つは、財務システムの弱い発展途上国、小規模な経済規模、大きなインフレ、為替レートの変動、もう1つは資本口座制御を備えた国です。他の国の損失は、主に2つの側面にあります。第一に、シグネールシップと関連収入の損失。米ドルの馬小屋の保有者によって放棄された金銭的収入は、Stablecoin発行者と米国政府によって得られます。後者は、米国政府に債券を発行するコストを引き起こしたStablecoinによって生成された安全な資産の需要に反映されています。第二に、金融管理の有効性は低下しました。新しい支払いツールとして、スタブコインの全体的なスケールは依然として比較的小さく、規制当局はまだスタンバイにあります。しかし、発行が増加するにつれて、その悪影響が現れ、他の国の関連する政策当局は、米ドルのスタブコインの要求を取り締まるための規制を強化することにより対応する可能性があります。
第二に、stablecoins自体も壊れやすいです。スタブコインは米ドルに固定されていますが、本質的に民間の機関が発行する私的な「通貨」です。支払い方法（WeChat PaymentやAlipayなどのサードパーティの支払いツールを含む）と比較して、民間主導のStablecoinsには、セキュリティへの投資能力と意欲がない場合があります。これには、ブロックチェーンテクノロジーのコンセンサスメカニズムやスマートコントラクトにおける可能な抜け穴などの技術的メカニズム、および経済的問題、特にスタブコインの転換性が含まれます。
Stablecoinが発行する機関は、交換の保証として流動資産の100％を保有していますが、アンカー価値に対する保有者の信頼の崩壊を完全に回避することは困難です。Stablecoinsの開発が何度も発生したため、多数のユーザーが償還を集中するか、短期間で販売し、サポートメカニズムの応答能力を超え、最終的には価値の脱カンカー（米ドルからの分離など）をトリガーしています。たとえば、USDCは2023年にシリコンバレーバンク（SVB）の破産後に迅速に解除されました。デジタルおよびインテリジェントの年齢では、偽のニュースを含む情報が迅速に広がり、発行者の埋蔵量が不十分な噂につながる可能性があります。
さらに見ると、Stablecoin発行者は、利益のためにレバレッジを増やし、低流動性のリスクのある資産を保持する潜在的な動機を持っています。この機能により、Stablecoin発行者は新しい時代の「Wildcat Bank」になる可能性があります。例としてテザーを取り上げてください。その予備資産のすべてが、ビットコイン、価格の急激な変動を伴う貴金属、および完全にオープンで透明ではない保護されたローン、その他の投資を含む、高度なセキュリティと流動性を備えた現金と現金に相当するものではありません。一部の人々は、100％予備のコンプライアンスを達成したCircleのUSDCの発行と比較して、Tetherの予備資産は安定したコインガイダンスとイノベーション法の規定に準拠していないが、これらの資産はTetherの主な利益源であると考えています。
金融機関が拡大の機能を持っているため、金融改革の概念としての狭いセンス銀行の概念は現実には実装されていないことに言及する価値があります。 Stablecoinsはまだ開発の初期段階にあり、高金利の拡散を伴う好ましい環境に直面しています。先を見据えて、連邦準備制度が金利を削減し、米国財務省の債券の利回りが減少した場合、Stablecoin発行者の広がり収入は大幅に狭くなります。利益を求める動機は、狭い銀行業務の拡大、および資産側の信用リスクと満期の不一致の増加につながる可能性があり、それが機関を発行する信用リスクを悪化させる。
5。資産を予約するための暗号資産から？
最近、米ドルの安定コイン（暗号通貨）に関連する別のトピックは、米国政府がビットコイン以外のデジタル資産を含む「戦略的ビットコインリザーブ」と「米国デジタル資産予備図書館」を設立することです[17]。強気のビットコインには多くの理由があるかもしれません。10年以上前、多くの人々は、ビットコインがデジタル通貨（暗号通貨）であり、米ドルを置き換えることができ、将来の分散財政の金銭的根拠であると信じていました。新しい物語は、ビットコインが予備資産とデジタルゴールドであり、フィアット通貨（USD）を中心とした金融システムをサポートできるということであるこの見解を保持すべき人はほとんどいません。したがって、暗号通貨から暗号資産まで、後者は前者の予備資産として、閉ループを形成し、それによってデジタル時代に新しい金融システムを構築します。
この問題を3つの観点から分析できます。まず、暗号通貨から暗号資産までの閉鎖ループは存在しません。Stablecoinsはデジタルテクノロジーを使用していますが、経済的な意味では、米ドル、米ドルの延長、債務通貨の延長であり、ビットコインなどの暗号資産との経済的メカニズムに関連していない経済的な個人通貨です。
第二に、現代経済の通貨形態は、金によって表される物理通貨から、今日の「デジタルゴールド」にも適用されるクレジット/債務通貨に長い間変更されてきました。信用通貨の中心的な特徴は、その価値が発行者（通常は政府または中央銀行）のクレジットに依存することです。したがって、通貨は「債務」に密接に関連しています。現代経済は、「信用支払い」（企業の信用販売、ローン消費、債券取引など）に依存しており、通貨を譲渡可能で延期する支払い能力を必要とします。債務通貨は、「債務者と債務者の関係」を通じて自然にこの需要に適応します。たとえば、銀行の預金は本質的に「銀行に対する債務請求」であり、スタブルコインは発行者に対する請求であり、いつでも第三者に譲渡することができます。
ケインズはゴールドスタンダードを「野barな時代の遺物」と呼び、その厳格な規則と現代の経済的ニーズとの対立を批判しました。ゴールドスタンダードは金の金額としてお金を縛り、金銭供給は金の埋蔵量に直接リンクされており、その結果、経済サイクルへの適応性が不足しているため、最終的に経済的変動が強化され、社会的不平等のヒューズになります。ケインズの金融見解は、20世紀の金融政策のシフトを「ゴールドスタンダード制約」から「国家信用支配」に促進し、現代の中央銀行（金利削減や定量的緩和など）の「反循環的調整」の理論的根拠を提供しました。
信用通貨の最終的な承認は全国的な信用です。米ドルに関しては、重要な症状は、基本通貨が連邦準備制度の責任であり、資産側は保有する米国財務省債に対応することです。銀行通貨（広範な通貨、または銀行預金）の信用は、政府の債務の延長である危機の時代における中央銀行の貸し手、預金保険メカニズム、さらには包括的な保証を含む、政府の保証と監督から来ています。米ドルの安定コインに対応する資産は、政府の信用によって支持された米国財務省債とその他の高レベルの流動資産ですが、銀行通貨のような交換を保証する規制および保証メカニズムはありません。世界の主要な準備通貨として、米ドルは、最大の経済と最大の金融市場を含む米国の国家信用に基づいています。
第三に、政府が付加価値のある可能性を持つ資産を保持することにより、政府が信用を増やす可能性があるかもしれません。小規模経済の場合、内生的資産の範囲が限られており、長期的な鑑賞の可能性が不十分であるため、ノルウェーやシンガポールの主権基金モデルなど、外生的資産を保持するための特定の合理性があります。しかし、大規模な経済、特に世界に準備通貨を提供する経済は、外生的資産価値によって効果的にサポートされる可能性があると想像するのは困難です。
より広い観点から、ビットコインなどの暗号資産は、金銭的準備資産を超える戦略的な政府投資として使用できますか？資産の長期リターンは、キャッシュフロー駆動型のリターン（株式、債券）と価格変動駆動型のリターン（金）の2つのカテゴリに分けることができます。前者は、「複利効果」を通じて富の評価を達成することができます。複利のレベルは経済成長に依存します。後者は、市場の需要と供給の変化によって引き起こされる価格上昇と下降からのみ発生します。感謝は、「低く買い、高く売る」という投機的な行動にある程度依存します。
特に、ビットコインなどの暗号資産への政府の戦略的投資については、ビットコインなどの暗号資産にはブロックチェーンなどの暗号化テクノロジーが含まれることです。政府の支援は、この分野のイノベーションを促進する可能性があります。イノベーションの波及効果は、社会全体に利益をもたらす可能性があります。つまり、イノベーションの「複利効果」を享受できます。この前向きな外部性を排除することはできませんが、ビットコインの否定的な外部性とバランスをとる必要があります。ビットコインの規模の非経済的性質は、需要の増加が価格上昇を通じて需要と供給のバランスを達成することしかできないことを意味します。この意味で、ビットコインなどの暗号資産への政府の戦略的投資は、必ずしも株式や株式への投資や基礎研究への投資よりも優れているわけではないため、自然な必要性ではありません。
6。ポリシーの意味
上記の分析に基づいて、議論する価値のある3つのポリシーへの影響があります。
第一に、米ドルのスタブコインには、支払いシステムの公共製品属性と民間利益を求める動機との矛盾が含まれており、マクロ経済および財務の安定性への影響により、監督が強化されます。現在の米ドルのスタブコインの開発の中核は、民間機関に頼って民間の「通貨」を発行し、後者が利益のスプレッドに依存して利益を上げることです。このモデルは、支払いシステムの公共製品属性と根本的な矛盾があります（安全性、安定性、包括性などの両方が必要です）。金銭的および金融開発の歴史を見ると、銀行通貨の公共財属性は、金融監督と政府の保証のメカニズムの下で徐々に改善されました。WeChat PayやAlipayなどの中国のデジタル支払いモデルの成功の鍵は、市場志向の運用を順守しながら、効果的な監督を通じて、支払いチャネルの公共製品属性を遵守することです。金融分野における市場の革新が最初であり、監督を強化する一般的なルールもStablecoinsに適用されるべきです。
第二に、国際通貨競争の観点から見ると、米国はスタブコインのメカニズムから最も利益を得ています。狭い銀行から提供される民間通貨として、米ドルの安定は、金融市場の現職の利点を含む、米ドルの国際準備通貨の状況から利益を得ています。Dollar Stablecoinの拡大は、ドルの国際準備通貨の延長であり、そのネットワーク効果と規制裁定は、ドルの国際的地位を強化するのに役立つ可能性があります。他の非米国経済にとって、市場競争における現職の国際通貨の内生的利点に直面しているため、米ドルのスタブコインと戦うための地元の通貨の安定コインを開発することは、最適な戦略ではありません。これは、他の国の比較優位性が金融ではなく、通貨管理や資本口座管理の効率に影響を与えるなど、新しい複雑さとリスクを導入する可能性もあり、ECBがDolar Stablecoinsとの取引にデジタルユーロ（中央銀行のデジタル通貨）の開発を強調する理由を説明する可能性もあります。
第三に、中国にとって、対応の鍵は、中国の大規模で大規模な人口（広いアプリケーションシナリオ）の利点に完全なプレーを与えることです。国境を越えた支払いシナリオで、WeChat PayやAlipayなどのプラットフォームデジタル通貨の適用を積極的に促進する必要があります。同時に、中央銀行のデジタル通貨の外生的電力を使用して、国境を越えた支払いサービスにおけるプラットフォーム通貨の開発をサポートし、新しい効率的かつ低コストの国境を越えた支払いインフラストラクチャを構築する必要があります（多国間中央銀行のデジタル通貨との協力を含む）。サードパーティの支払いツール自体のプラットフォーム通貨には、Stablecoinの特性があります。米ドルのスタブコインと比較して、それは強力な経済的属性と弱い財政的属性を持っています。さらに、プラットフォームのエンパワーメントの下で特定のネットワーク効果を形成しました。これは中国の比較優位です。
もちろん、Stablecoinsは新しいタイプの支払いテクノロジーとモデルを表しています。これは、今でははっきりと見られない肯定的な波及効果を持つ可能性があり、完全な否定は最良の選択ではありません。国際金融センターおよび最大のオフショアRMB市場としての香港のユニークな利点を活用する方法は、議論する価値があります。香港を人民元の定期式の制御されたテスト分野と規制修正分野に服用することは、技術革新の可能性のバランスをとり、支払い、財政的安定性、全国金融主権の公共財の属性の多次元関係を維持することを助長します。
