jakiro
截至2025年11月21日，美股、債券、商品、加密貨幣等多資產類別正處於一個高度分化的關鍵節點。市場在經歷了11月上中旬的快速調整後，上周五（11月21日）出現明顯止跌跡象，部分指數已出現技術性反彈，但背後驅動力量卻充滿矛盾：一邊是極端槓桿短倉被擠爆、CTA被迫回補、散戶恐慌出逃；另一邊是機構現金配置創15年新低、槓桿ETF資金持續流入、防禦板塊悄然領漲。這種「表面企穩、內部脆弱」的結構，正是典型的晚周期特徵。
一、今日核心數字：4
「4」來自11月21日（上周五）單日被擠爆的3倍做空S&P 500 ETF（SPXU、SQQQ等）規模超過40億美元，這是有史以來第「4」大單日槓桿反向ETF資金清算事件。前三次分別發生在：
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2020年3月疫情底部
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2022年10月通脹見頂前夕
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2023年10月低點
歷史數據顯示，此類極端短倉清算後，標普500在隨後1個月內100%上漲，3個月內漲幅中位數11.8%。當前事件規模與2022年10月幾乎完全一致，因此市場短期反彈概率極高。
二、現金與槓桿：15年來最危險的組合
Bank of America 11月全球基金經理調查（FMS）顯示：
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全球基金現金佔比降至3.7%，為2010年以來最低，低於2021年12月頂部的4.0%
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股票倉位處於淨超配+38%，僅次於2021年1月
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槓桿使用率調查指數創歷史新高
與此同時，3倍槓桿ETF（TQQQ、SOXL、SPXL等）總資產規模已突破2800億美元，較2024年初翻倍。歷史上，當現金佔比低於4.0%且槓桿ETF規模同比增幅超過80%時，標普500在隨後6個月內最大回撤中位數達18.7%。
三、CTA與伽馬定位：短期買盤已基本釋放完畢
根據Goldman Sachs最新CTA模型（11月24日數據）：
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在任何情景（上漲、下跌、震蕩）下，CTA在未來1周都將保持「100%空單」狀態，潛在賣壓約1800億美元（相當於標普500總市值的3.8%）
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當前已無進一步強制性買盤，只有在指數快速下跌觸發負伽馬翻轉時才會出現新的被動買盤
這意味著上周五開始的反彈基本已消耗掉所有「強制性買盤」，後續上漲需要基本面或季節性資金主動推動。
四、技術與市場寬度：短期看漲但結構惡化
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標普500
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11月21日精準觸及周線20期均線（約5950點），同時觸及錨定VWAP、Put Wall等多重支撐
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歷史數據顯示，標普500第138個交易日以上處於50日均線上方後（當前為第142天），隨後3個月100%上漲（1950年以來全部樣本）
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關鍵阻力：6180–6200（前高+整數關口），突破後可看至6450–6500
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羅素2000
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已突破2025年2月以來下降趨勢線，並創11月新高
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周線三連陽+錘子線，屬於典型的「先於大盤見底」形態
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納斯達克100
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仍處於周線級別的下行通道，尚未收復周線20期均線
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SMH（半導體ETF）雖反彈，但仍未突破0.52關鍵分界線（2023年以來多空分水嶺）
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市場寬度改善但集中度惡化
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11月24日紐交所447隻上漲 vs 55隻下跌，單日寬度為近3個月最佳
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但標普500前10大權重股權重已升至38.7%，創1964年以來最高，超過2000年網際網路泡沫頂部的36%
五、板塊輪動：晚周期特徵愈發明顯
Goldman Sachs Prime Brokerage最新客戶持倉數據顯示（截至11月21日）：
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機構過去4周大幅減持消費 discretionary（-2.1個標準差）、科技（-1.8個標準差）
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同時加倉醫療保健（+2.3個標準差）、公用事業（+1.9）、能源服務（+1.7）
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防禦板塊 vs 周期板塊比率升至2022年9月以來最高
這與典型的「經濟增長頂點」階段資金行為完全一致。
六、債券市場警報：信用利差開始走闊
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高收益債信用利差（HY OAS）已從10月的320bps反彈至385bps（11月24日）
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投資級信用利差（CDX IG）同步走闊15bps
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私人信貸利差（Cliffwater指數）首次在2023年以來出現連續4周擴大
債券市場正在提前預警信用事件風險，而股票市場尚未計價。
七、加密貨幣：恐懼達到頂峰
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比特幣11月21日跌破所有10隻美國現貨ETF的平均建倉成本（約94,200美元），觸發大規模止損
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ETF資金流在上周五首次轉正，11月24日預計繼續淨流入
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比特幣恐懼與貪婪指數跌至18（極端恐懼），與2022年6月、2023年3月底部一致
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關鍵技術位：需突破93,000–94,000（日線20均線+前高密集區）
八、商品與外匯
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黃金：已進入預期中的1–2個月橫盤整理階段，當前價格在2630美元附近構築大型杯柄形態，目標4200美元仍有效
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美元指數：站穩106上方，突破107.35將確認新一輪上漲趨勢
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原油：WTI仍受制於63美元供應壁，暫無趨勢性機會
九、短期結論（未來1–4周）
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季節性因素（12月為過去75年漲幅最強的月份，平均+1.8%）+極端短倉清算+小盤股領漲，共同支持標普500在12月中旬前挑戰6180–6200
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但CTA空單懸頂、機構現金極低、信用利差走闊、權重股集中度歷史極值，意味著任何反彈都將是「高風險反彈」
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最優策略：戰術性參與反彈（目標6180–6200），但嚴格控制倉位並在突破失敗時快速離場
十、中長期隱憂（2026年展望）
當前市場結構與2000年、2007年、2021年頂部有驚人相似之處：
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現金佔比歷史極低
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槓桿使用率歷史極高
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權重股權重歷史極高
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防禦板塊開始領漲
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信用利差提前走闊
2026年大概率將迎來一次幅度不小於20%的調整，觸發條件可能是美聯儲重新加息、信用事件、或CTA/負伽馬瀑布式拋售。當前階段類似2000年3月或2021年11月——表面一片繁榮，內部已千瘡百孔。
總結：短期做多（12月），中長期做空（2026）
在晚周期市場中，時間框架決定一切。當前是「賣鏟子」給最後狂歡者的最佳階段，但也必須為明年的系統性風險提前布局。謹慎、靈活、敬畏市場。
